2021-05-29 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 能源研究团队 研究员： 桂晨曦（原油） 021-60812997 guichenxi@citicsf.com 从业资格号：F3023159 投资咨询号：Z0013632 杨家明（燃料油、沥青） 021-80365287 yangjiaming@citicsf.com 从业资格号：F3046931 投资咨询号：Z0015448 中信期货研究|专题报告(沥青) 抢进口导致五月稀释沥青到港大增，沥青-燃料油远月价差恐上移 摘要： 稀释沥青、轻循环油抢进口压缩炼厂利润，沥青月差走弱。2021年6月12日稀释沥青、混合芳烃和轻循环油征收进口消费税消息驱动炼厂利润大涨，五月稀释沥青、轻循环油抢进口施压炼厂利润，沥青月差承压。 进口稀释沥青征收消费税导致高硫380向沥青转换路径受阻，沥青-燃料油远月价差或维持高位，直到美国取消委内瑞拉原油制裁。我国对稀释沥青、轻循环油和混合芳烃征收进口消费税或对原油市场以及中国炼油行业带来深远影响。未征税前稀释沥青作为高硫380向沥青转换的媒介，保证了沥青、高硫380价差趋势一致，但征税后恐使转换进程受阻，导致沥青-燃料油远月价差长期维持高位，沥青裂解价差也有可能与迪拜-布伦特价差背离，直到美国取消对委内瑞拉原油的制裁。 策略建议：多沥青2112-燃料油2201 风险提示：美国取消委内瑞拉原油制裁，稀释沥青以其他未征税品名进口 通过走访调研舟山部分油库可知，近期国内存在稀释沥青、轻循环油抢进口现象，五月到港量有明显提升，在2021年6月12日前稀释沥青、混合芳烃、轻循环油进口消费税征收前，三者的进口有望大幅提升，短期压缩炼厂利润，但随着非标资源陆续消耗，地方炼厂开工下降，主营炼厂炼厂利润有望提升。 报告要点 中信期货专题报告（沥青） 2 / 11 目 录 摘要： ..................................................................................... 1 一、抢进口导致五月稀释沥青、轻循环油到港大增，近端沥青承压月差走弱 ......................... 3 免责声明 .................................................................................. 11 图目录 图 1： 沥青-燃料油期货价差 单位：元/吨 .................................................................. 4 图 2： 沥青和燃料油裂解价差 单位：美元/桶 ............................................................ 5 图 3： 沥青裂解价差和迪拜-布伦特价差 单位：美元/桶 .......................................... 5 图 4： 沥青2106-2112月差 单位：元/吨 .............................................................................. 6 图 5： 燃料油2109-2201价差 单位：元/吨 ...................................................................... 6 图 6： 山东沥青基差 单位：元/吨 .............................................................................. 6 图 7： 沥青-WTI价差 单位：美元/桶 ..................................................................... 6 图 8： 沥青炼厂开工 ................................................................................................................................... 7 图 9： 沥青炼厂库存 单位：万吨 ...................................................................... 7 图 10： 稀释沥青进口 单位：吨 ...................................................................................... 7 图 11： 轻循环油进口 单位：吨 .......................................................................... 7 图 12： 轻循环油进口与柴油 单位：万吨 ...................................................................... 7 图 13： 混合芳烃进口与汽油 单位：万吨 ................................................................ 7 图 14： 国内稀释沥青进口与委内瑞拉-中国原油出口 单位：吨，千桶/天 .................... 8 图 15： 马来西亚-中国油品出口 单位：千吨 ...................................................................... 8 图 16： 国内稀释沥青进口 单位：千吨 ................................................................................ 9 图 17： 征收进口消费税影响推演 .............................................................................................................. 10 中信期货专题报告（沥青） 3 / 11 一、抢进口导致五月稀释沥青、轻循环油到港大增，近端沥青承压月差走弱 我们在【中信期货能源（沥青）】稀释沥青、混芳和轻循环油消费税征收对沥青、高低硫燃料油影响探究——专题报告20210514中对2021年6月12日始稀释沥青、混合芳烃和轻循环油征收进口消费税原因、影响做了探究，5月14日该消息对沥青、成品油市场带来较大影响。在报告中我们指出，2021年6月12日之后，进口稀释沥青征收消费税，沥青成本将大幅提升，炼厂或有几种解决办法：①鉴于稀释沥青生产沥青的优越性，以及其他重质原料短缺，将高额的消费税转嫁至沥青，沥青裂解价差面临长期大幅上涨压力。②炼厂选择切换原料，采购中东、加拿大原油，原料供应不稳定、装置切换原料生产不稳定以及原料改变沥青出率下降将造成沥青供应下降，沥青裂解价差面临中长期上涨压力。③贸易商将稀释沥青指标调和成原油指标，以原油形式报关，但调和需要测试，沥青裂解价差面临短期上涨压力，此外通过原油报关进口地炼将增加原油进口需求（相当于重新将委内瑞拉原油制裁），消耗原油进口配额，对原油价格带来支撑，沥青价格也面临短期的上涨压力。地炼会在沥青成本、原料适用性以及配额紧张程度之间做出最终的权衡，我们的观点是无论采取哪种方式沥青成本的提升是大概率的，只是提升幅度会有不同。沥青成本增加、稀释沥青需求下降或在短期带来一些交易机会：①替代重质原料需要时间解决，沥青裂解价差短期或上行。②2021年6月12日执行或带来刺激短期稀释沥青进口需求沥青原料供应或激增，叠加征税预期提升远月成本，利空沥青月差。③过剩的稀释沥青去调和高硫380，380调和原料供应激增，拉升远月沥青-高硫燃料油价差（因委内瑞拉仍被美国制裁，暂时不考虑美国采购委内瑞拉原油）。 展望后市，沥青-燃料油远月价差大幅走强后回落，进口稀释沥青征收消费税导致高硫380向沥青转换路径受阻，沥青-燃料油远月价差或维持高位，直到美国取消委内瑞拉原油制裁。近期沥青-燃料油期货价差冲高或与稀释沥青进口消费税征收提升远月沥青成本、过剩稀释沥青冲击380供应有关，稀释沥青到港增加沥青原料供应充足，沥青原料、沥青炼厂库存高位叠加基差低位、炼厂利润高位驱动沥青期价形成近低远高结构。价差回落或因短期稀释沥青抢进口带动高硫380燃料油需求所致（【中信期货能源(沥青)】沥青与高硫燃料油本是同根生，价格难背离，稀释沥青进口量是关键——专题报告20201109曾对稀释沥青和高硫380关系做过详细阐述，两者同根同源，任何一个需求提升将带动另一个的需求），因此价差回落。此外稀释沥青征收消费税预期驱动部分炼厂寻找中东原油替代稀释沥青，支撑中东地区原油价格，驱动布伦特-迪拜价差小幅走弱，沥青裂解价差大幅上行、短期高硫380裂解价差止跌（【中信期货能源(沥青)】沥青-原油价差影响因素探究——专题报告20210108指出沥青、燃料油属于重质组分，是简单型炼厂的主要产品，其出率更多受到原油品质的影响，炼厂加工原油越重，沥青、燃料油出率越高，得出了沥青、燃料油裂解价差与迪拜-布伦特价差的必然联系，未征税前稀释沥青作为高硫380向沥青转换的媒介，保证了沥青、高硫380价差 中信期货专题报告（沥青） 4 / 11 趋势一致，但征税后恐使转换受阻，导致沥青-燃料油远月价差长期维持高位，沥青裂解价差也有可能与迪拜-布伦特价差背离，直到美国取消对委内瑞拉原油的制裁）。但长期来看稀释沥青进口成本大幅提升，驱动沥青裂解价差上移；而征收消费税预期导致稀释沥青向沥青转移受阻，沥青-燃料油价差或维持在高位，在两者价差1000元/吨以下时，稀释沥青向沥青转换路径受阻，过剩的稀释沥青供应有望转移至高硫380，其裂解价差有望承压，最终沥青-燃料油远月价差存在上行驱动（风险点是一旦美国取消委内瑞拉原油制裁，中国重新以原油形式进口委内瑞拉原油，稀释沥青重回马瑞品名，或是稀释沥青以其他未征税品名进入国内，相当于重新打开高硫380向沥青转换路径，将导致沥青-燃料油远月价差回落）。 我们在【中信期货能源（沥青、燃料油）】空沥青多燃油逻辑再梳理——专题报告20200311中指出当稀释沥青不缴纳消费税时，稀释沥青加工成为沥青的路径清