创建人：John Lomax和Devendra Joshi股权策略前沿市场2021年3月www.research.hsbc.com 前沿市场展望 投资组合警卫当前的全球周期相对于FM更偏爱EM，但是......接触前沿市场可以对冲投资组合我们将孟加拉国提高到积极的水平，而将斯里兰卡降低到不利的水平披露与免责声明：必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。 股权策略●前沿市场2021年3月1内容 股权策略●前沿市场2021年3月2执行摘要当前的全球周期相对于FM更偏爱EM，但是......接触前沿市场可以对冲投资组合我们将孟加拉国提高到积极的水平，而将斯里兰卡降低到不利的水平约翰·洛马克斯（John Lomax）*全球新兴市场股票策略主管汇丰银行plc john.lomax@hsbcib.com+44 20 7992 3712Aseem Madan *助理班加罗尔前沿市场的股权战略前景我们在本报告中提出了四个有说服力的令人信服的理由，供投资者投资FM股票，无论他们是纯粹的前沿市场（FM）投资者还是同时拥有FM股票的新兴市场（EM）投资者：（1）历史上，FM当新兴市场的估值昂贵时（目前是这种情况），股票的表现要优于新兴市场； （2）我们认为，投资于FM的股票可以作为对冲投资者投资组合的对冲； （3）FM经济设法限制支出 在COVID-19危机期间； （4）FM股票在绝对估值上仍然具有吸引力。*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证我们改变了对亚洲国家的看法，将孟加拉国的强劲增长，低通胀，稳定的货币和廉价的估值从中性提高到中立，将斯里兰卡的增长不确定性和高融资需求从中性降低到负面。在秘鲁的拉美（LatAm）（以前被归类为EM，我们对此持中立看法）在FTSE于2020年9月被降级为FM。我们对秘鲁作为FM采取中立立场。在此报告中，我们增加了FM的覆盖范围，以包括一些较小的新兴市场。 FM投资者对这些市场的配置高达50％（根据EPFR数据）。汇丰银行对前沿市场的看法富时市场汇丰银行市值上限（美元）（上一个）基本原理调频市场欧洲，中东和非洲摩洛哥13,147负数干旱和COVID-19的影响将继续影响经济增长；估值昂贵冰岛9,290积极旅游业在全球反弹的主要受益者之一。 COVID-19得到更好的管理肯尼亚6,656中立财政前景恶化，但估值不菲阿曼3,702负短期内公共财政可能会恶化；收入修订为负哈萨克斯坦3,210中性COVID-19大流行之后的经济复苏可能会很缓慢。全球复苏是近期的催化剂亚洲越南33,209积极强劲的增长和结构改革以及合理的估值孟加拉国13,523正面（中性）强劲的增长，低通胀，稳定的货币和廉价的估值斯里兰卡1,891负面（中性）增长的不确定性和高融资需求增加了风险。市场共识预期的收益可能会令人吃惊拉美秘鲁7,412中立（未评级）强劲的石油和铜价格支持增长。政治不确定性是关键的负面因素阿根廷NA阴性内部宏观因素，如债务螺旋上升，货币贬值和恶性通货膨胀将继续影响市场FM投资者有大量投资的新兴市场沙特阿拉伯阿拉伯229,102体重不足短期催化剂已经打折，估值提高菲律宾62,147中性的增长前景相对不那么乐观，而通胀担忧却在上升埃及8,023超重新的货币宽松政策和廉价的估值。应该让新兴市场股票表现出色新兴市场比重是指汇丰GEM的投资组合比重| 2020年9月，秘鲁被富时（FTSE）降级为调频| 2020年9月，阿根廷被FTSE降级为未分类市场|资料来源：富时罗素（FTSE Russell），FactSet，EPFR，汇丰银行（HSBC）印度尼西亚超重103,375恢复措施与结构性增长改善相结合阿联酋55,613超重预期的旅游业反弹和地缘政治风险的下降将对未来的市场有所帮助 股权策略●前沿市场2021年3月3原因1：在新兴市场抛售期间以及新兴市场估值昂贵时，FM的表现优于大市那么，什么时候FM股票才能胜过新兴市场，是价格或估值推动这一表现超越？从历史上（自2010年起），FM证券的表现优于新兴市场的许多实例（请参见下表），最近的一次是自2020年7月以来。就绝对表现而言，当EM市场下跌时，FM股市往往表现更好（请参阅Frontier）市场股票策略：避震器，2016年第二季度，2016年5月13日）；在估值方面，新兴市场估值变得昂贵时，FM股票往往表现更好。在比较新兴市场相对于DM的估值时，情况就不同了。当DM相对于EM的估值变得昂贵时，FM优于EM。目前，新兴市场与新兴市场之间的估值差距是自2009年以来的最大差距。我们预计这一差距不会很快消失，根据FactSet的共识，当前新兴市场与新兴市场的估值差距可能会持续至2021年年底。这使得FM股票在我们看来，这很吸引人。但是，故事并没有以估值或业绩为结尾-实际上，它在于FM和EM股票与更广泛的全球宏观经济因素之间的相互作用。我们将在后续页面中对此进行详细探讨。在新兴市场抛售期间以及新兴市场估值较高时，FM股票的表现要优于新兴市场当新兴市场股票的表现不及新兴市场股票时，其股票表现优于新兴市场120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17 Jan-18 Jan-19 Jan-20 Jan-21 Jan FTSE电磁相对于FTSE EM（RHS）的FTSE FM40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%资料来源：富时罗素（FTSE Russell），FactSet，汇丰银行（HSBC）与自己的历史相比，新兴市场价格昂贵。1830%16...但与DM相比便宜-40%-30%30%1412108Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-16 Jan-18 Jan-2010%-10%-30%-50%-20%-10%0%10%Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-16 Jan-18 Jan-2010%-10%-30%-50%FTSE EM 12m前向PE相对于FTSE EM（RHS）的FTSE FM前12m PE：相对于FTSE DM的FTSE EM（反向）相对于FTSE EM的FTSE FM（RHS）资料来源：富时罗素（FTSE Russell），FactSet，汇丰银行（HSBC）资料来源：富时罗素（FTSE Russell），FactSet，汇丰银行（HSBC） 股权策略●前沿市场2021年3月4原因2：FM股票可以对冲投资者投资组合FM股票可以作为全球因素急剧变化的避震器（请参阅《前沿市场股票策略：避震器》，2016年第二季度）–在这种情况下，包括DM股票（作为对股票风险偏好的更广泛度量），商品价格（ （以S＆P GSCI大宗商品价格指数衡量），美国10年期国债收益率和美元贸易加权指数。首先，我们使用这些因素计算EM和FM股票的beta，以评估整体敏感性。第6页上的图表显示，新兴市场对全球因素更为敏感，因此，对这些因素的任何负面冲击都可能导致FM股票表现优于新兴市场。汇丰银行预计债券收益率不会上升。美联储已经改变了其货币政策的方法，转向了平均通胀目标规则，而不是将2％的目标设定为固定目标。它说这将一直持续到2023年-我们的固定收益分析师认为这可能需要更长的时间。美联储将显着提高经济增长，以使其对承诺的承诺撤退，这将给人们带来重大冲击（请参阅2021年1月11日为什么美国的利率将继续保持较低水平的时间更长）。但是，大多数金属价格已经高于我们2021年的目标价。中国的复苏，制造业的崛起，欧佩克石油供应的限制以及干旱的天气带动了大宗商品价格的快速上涨，但据我们的分析师称，预计将从近期出人意料的步伐中回落（《全球大宗商品》，2021年3月）。汇丰外汇（HSBC FX）分析师预计，全年美元将温和走弱。目前，汇率差异并未驱动外汇市场（请参阅2020年3月12日的货币展望）。目前，这些全球因素对新兴市场是积极一致的，如果这种趋势持续下去，投资者拥有新兴市场股票的机会将比FM更好。但是，存在风险。当前，债券收益率和增长的错位推动了股票市场的反弹。我们认为有过热的可能，股票市场的反弹可能会影响债券市场的行为并给预期评级。全球范围内继续宽松的财政政策将使中央银行变得宽松。汇丰银行预计2021年全球通货膨胀率将上升，而围绕中期通货膨胀前景的风险更高。如果政策制定者低估了大流行对总供应的永久性损害，并过度刺激了总需求，那么通货膨胀可能随之而来。加上成功的COVID-19全球疫苗接种计划，可能会导致消费量大幅增加。今年，我们已经看到油价出现了大幅反弹（请参阅2021年1月13日，GEM股票策略季刊）。然而，尽管我们一直担心美国债券收益率的潜在上升对新兴市场股票表现的影响，但我们认为已经有很多折扣（消化强大的美国货币和财政刺激措施，2021年3月1日）。在此报告中，我们将回顾我们在2016年第二季度进行的敏感性分析（请参阅：前沿市场股票策略：减震器）。我们认为目前的情况与2016年类似。然后，我们对2006-16期间的MSCI指数进行了分析；在这里，我们使用2009年至2020年期间的FTSE指数。第7页上的图表显示了相似的结果，尽管有所不同。但是，更广泛的结论仍然是相同的–新兴市场对全球因素继续保持更加敏感，而FM的反应仍然受到更多控制，而FM对全球因素急剧变化的反应逐渐消退。我们在下面重点介绍当前分析的结果。新兴市场和金融市场对风险偏好的平均反应（以发达市场股票衡量）现在都是负面的。这是因为平均阴性反应的幅度要大于平均阳性反应的幅度。同样，自2016年以来，新兴市场股票对风险偏好的平均负面反应一直在下降，而对于FM，新兴市场股票在上升。 FM的反应仍然不如EM那样动荡。对商品价格指数的平均反应是积极的，这是因为在所考虑的时期内富时指数与商品指数之间的相关性更强。但是，FM的平均响应在四个星期后就消失了，而对于EM指数，它在同一时间范围内达到了峰值。 股权策略●前沿市场2021年3月5新兴市场和FM都在三周内对美元的急剧波动做出负面反应。但是，EM反应是快速且不稳定的，并且持续时间比FM的响应时间长。美国10年期美国国债收益率的急剧上升对FM股票有利，但对新兴市场则更为动荡，我们认为这取决于经济周期的关键点。在成长初期，美国的收益率上升对新兴市场股票产生了积极的冲击。在周期的后期，美国收益率因美联储为避免过热而干预的预期而上升，从而产生了负面冲击。对单个FM市场的分析（第8-9页的热点图）显示，在全球因素中，它们对美元的敏感度最高，通常显示出积极的反应，到第六周变成负面。我们分析FM市场对个别因素的反应：FM对DM股票价格急剧上涨的反应最初是好坏参半。到第四周，亚洲市场表现出明显的反比关系，而中东市场则表现出积极的反响。大多数FM对商品价格上涨做出积极反应，但总体敏感性不高。大多数FM在两周内对美元上涨做出积极反应。但是，这种关系到第四周就相反了。就像我们在2016年所做的分析一样，FM对美国收益率的反应乏善可陈，这可能会增加股票投资组合的防御性。总体而言，我们认为，FM金融股票的敞口可以作为全球股票投资组合的避险工具。但是，投资者可能认为FM暴露会带来相当大的风险。我们将创业板活跃投资组合中的FM分配百分比作为衡量风险的指标。当FM股票在创业板投资组合中的权重较低时，它们往往会表现良好-当前的权重接近2009年的水平，富时FM（美元）的10年美元收益率约为5％。我们认为，FM股票在流动性驱动的反弹中有很大的空间。 股权策略●前沿市场2021年3月6调频DM现金调频对Beta与FTSE DM Beta与S＆P GSCI商品指数全球因素1.000.900.800.700.600.500.400.300.200.100.000.600.500.400.300.200.100.00资料来源：富时罗素（FTSE Russell）