投资价值分析报告之二：德国博世关键供应商，技术优势提升核心竞争力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年10月10日 克来机电（603960.SH） 机械行业 德国博世关键供应商，技术优势提升核心竞争力 ——克来机电（603960.SH）投资价值分析报告之二 公司深度 ◆博世公司为全球汽车电子龙头，引领行业发展最前沿。博世于1886年由年仅25岁的罗伯特•博世先生在斯图加特创办，经过100多年的发展，博世如今已经成为涵盖汽车与智能交通技术、工业技术、消费品和能源及建筑技术四大业务板块的大型多元化集团公司。2017年博世智能交通技术业务收入为474亿欧元，占公司总收入的61%。博世一直处于汽车工业的最顶端，汽油缸内直喷系统、ABS防抱死系统、ESP车身稳定系统等，均为博世所发明创造。可以说，没有博世，就没有现代的汽车工业。中国是博世集团除德国以外的最大单一市场。2017年，博世在华业绩创下新高，销售额首次突破千亿，达到1,134亿元人民币，实现了近24%的强劲增长。 ◆克来机电为博世全球自动化设备关键供应商。公司为国内汽车电子龙头联合电子的关键设备、核心设备供应商。公司依靠与联电合作的丰富经验，切入海外博世供应链。2017年4月公司正式取得德国博世的全球关键供应商资质，成为德国博世在亚太地区唯一的一家非标自动化供应商。我们参照国内联电资本开支情况，推测博世2017年设备资本开支约为115-123亿元。2018全年，公司与博世订单总额约为1.5亿元，占博世需求的比重约为1.2%，具备一定的提升空间。未来，公司来自海外博世的订单将会大幅增加，并将成为支撑公司业绩增长的最强动力。 ◆克来机电布局博世核心产品，技术优势显著。2018年为克来机电取得博世关键供应商资质后，为德国博世供货的第一年，全年订单总计约为1.5亿元。根据公告，公司已经先后与博世签订了ESP9.0、48V、i-Booster等相关产品的自动化装备。这些产线订单的汽车电子产品，均为博世全球最新重量级产品。2018年7月，公司获得博世颁发的“博世亚太区优秀供应商”奖，彰显出公司卓越的技术实力。 ◆盈利预测、估值与评级：受益于汽车电子市场规模增长和国内柔性自动化率提高，以及通过收购整合产业链等布局策略，克来机电业绩有望迎来快速增长。结合上述分析及我们对产业链上下游的研究，维持盈利预测，2018-2020年净利润为0.91、1.72、2.40亿元，对应EPS为0.67、1.27、1.77元。我们维持目标价35元，维持“买入”评级。 ◆风险提示：客户及下游应用行业集中的风险；收购众源整合不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 192 252 559 906 1,163 营业收入增长率 24.25% 30.92% 121.71% 62.22% 28.38% 净利润（百万元） 36 49 91 172 240 净利润增长率 16.89% 37.56% 85.33% 88.25% 39.56% EPS（元） 0.26 0.36 0.67 1.27 1.77 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.29% 11.23% 17.72% 26.32% 28.72% P/E 101 74 40 21 15 P/B 15.5 8.3 7.0 5.6 4.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年10月9日 买入（维持） 当前价/目标价：26.82/35.00元 目标期限：6个月 分析师 王锐 (执业证书编号：S0930517050004) 010-56513153 wangrui3@ebscn.com 贺根 (执业证书编号：S0930518040002) 021-22169160 hegen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.35 总市值(亿元)：36.26 一年最低/最高(元)：23.03/39.09 近3月换手率：36.32% 股价表现(一年) -30%-8%15%38%60%09-1711-1712-1702-1804-1805-1807-1808-18克来机电沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -14.65 -13.63 22.82 绝对 -14.32 -18.56 7.53 资料来源：Wind 相关研报 半年报业绩高速增长，海外订单及上海众源 为 未 来 成 长 动 力——克来机电（603960.SZ）2018年半年报点评 ····································· 2018-08-22 上海众源并表，“内外兼修”值得期待——克来机电（603960.SH）2018年第一季度报告点评 ····································· 2018-05-03 业绩符合预期，内生外延均亮点十足——克来机电（603960.SH）2017年年报点评 ····································· 2018-04-25 2018-10-10 克来机电 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 关键假设 1、公司过去依靠国内汽车电子龙头联合电子实现了快速成长，但是我们预计未来公司在联电的业务将会由快速增长，转为平稳增长。主要是由于受制于联合电子自身投资规模的限制，同时2018年起公司承接博世海外的订单大幅增加。我们预测2018-2020年在联电方面的收入分别为1.8、2.0、2.2亿元，对应增速分别为9%、13%、8%。 2、公司已获得博世供应商资质，来自博世海外的订单有望实现大幅增长，成为未来业绩增长的主要动力。我们预计2018-2020年联电外博世系的确认收入分别为9000万元、17000万元、25000万元。 3、克来机电在收购上海众源之后，将会帮助众源进行产能扩张，众源产品的产销量将有一定的增长，我们预测2018-2020年燃油分配管销量增速为30%，30%、10%。随着燃油分配器从低压向高压升级，我们预测2018、2019、2020年燃油分配器均价分别为100元、150元、187元。 我们区别于市场的创新之处 克来机电于2017年4月公司正式取得德国博世的全球关键供应商资质，成为德国博世在亚太地区唯一的一家非标自动化供应商。博世公司为全球汽车电子龙头，引领着行业发展最前沿。公司与博世签订的产线订单，均为博世全球最新的重量级产品，同时公司还收获了“博世亚太区优秀供应商”奖，彰显出公司卓越的技术实力。我们认为，市场对于公司进入博世供应链体系对公司发展的影响和重要意义，认知并不充分，专门对此撰写了克来机电的第二篇深度报告，对公司与博世的合作进行详尽的解读。 股价上涨的催化因素 1、行业景气持续：基于人口红利消失、国家政策扶持、制造业升级等因素，未来工业机器人和柔性自动化生产装备行业景气将持续。 2、下游需求增长：消费升级和政策共同助推汽车电子行业发展。 3、收购上海众源：上海众源受益于“国六”标准实施，有望增厚公司业绩。 估值与目标价 考虑克来机电作为国内柔性自动化龙头企业，拥有核心技术和稳定、优质的客户资源，未来业绩仍有很大的增长空间，维持“买入”评级。我们维持盈利预测，公司2018-2020年净利润为0.91、1.72、2.40亿元，对应EPS为0.67、1.27、1.77元。维持目标价35元，维持“买入”评级。 2018-10-10 克来机电 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 汽车电子产业呈蓬勃发展态势 ................................................................................................... 6 2、 博世——引领汽车电子发展最前沿 ........................................................................................... 8 2.1、 博世成长的辉煌历程 ............................................................................................................................... 8 2.2、 全球汽车电子产业领先的技术及服务供应商 ......................................................................................... 14 3、 克来机电——博世全球自动化设备关键供应商 ....................................................................... 16 3.1、 依托与联电合作经验，切入海外博世供应链 ......................................................................................... 16 3.2、 布局博世核心产品，技术优势显著 ....................................................................................................... 18 4、 盈利预测与估值 ...................................................................................................................... 24 4.1、 关键假设与盈利预测 ............................................................................................................................. 24 4.2、 估值分析与投资评级 ............................................................................................................................. 27 5、 风险提示 ................................................................................................................................. 29 2018-10-10 克来机电 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图表目录 图1：汽车电子创新历程 .......................................................................................................................................... 6 图2：2006年-2017年中国汽车销量及增长率 ........................................................................................................ 7 图3：汽车电子在整车中的成本占比（%） .............................................................................