4月经济数据点评：内需恢复力度偏弱，经济动能或已临顶

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■生产符合历史规律，上游走弱，下游受出口影响。4月工业增加值季调环比自3月的0.6%下降至0.52%，与近五年同期均值接近。4月碳中和及环保限产使得上游生产走弱，中下游生产主要受到出口拉动。在上游成本快速上涨，以及出口进一步上行概率可能不高影响下，下游生产回升的持续性可能不强。 ■4月消费走弱，消费回升受收入增长制约，同时消费意愿或有下降。本月社消两年平均增速回落至4.3%，后续消费增速或仍将受收入增长制约，消费后续修复空间或比较有限。从结构上来看，消费回落主要受商品消费回落影响，疫情后可选消费首现回落，消费意愿或有下降。 ■地产施工建安回落，土地购臵费增速下半年或将走弱。土地购臵费是近期地产投资韧性的重要来源，主要受2020年土地出让明显集中在下半年影响。今年以来土地成交降温，预计下半年土地购臵费增速或将回落。本月销售小幅回落，新开工、拿地和竣工走弱；施工面积增速显著走弱。在严查经营贷、消费贷流入房地产市场等政策影响下，商品房销售存在边际放缓的可能；同时房企合意库存水平下降，预计施工建安或继续走弱。 ■4月制造业投资受出口影响，制造业投资回升持续性可能不强。制造业增速回升主要受到出口影响，包括运输设备、纺织、电气机械和金属制品在内的出口导向型行业投资回升幅度最大。制造业下游投资占制造业投资三分之二左右，上游价格快速回升，可能会压缩中下游利润空间；同时出口难以进一步上行，制造业投资回升持续性可能不强。 ■基建投资边际走弱，在地方融资监管趋严情况下，基建增速难超预期。4月基建两年平均当月增速自5.8%降至3.8%，基建投资边际走弱。政策持续关注地方财政金融风险，地方国企和财政融资监管趋严，此外从政治局会议表态来看，稳增长意愿不强，基建增速料难超预期。 ■4月发达国家需求和海外疫情推升出口，出口进一步上行概率不高。4月对印度、巴西和东南亚出口增速均创新高，今年以来对美欧出口也持续处于较高水平。海外疫情或阶段性推升中国出口份额，但疫情缓和后，出口份额可能回落。同时收入效应未必进一步走强，美国4月PMI和实际利率走低，需求回升速率或有放缓，部分经济体提前收紧货币政策，也将对外需产生一定影响，出口进一步上行的概率不高。 ■目前出口和地产是经济韧性的主要来源，后续海外疫情缓和可能影响中国出口份额，同时出口“收入效应”未必进一步回升，出口进一步上行概率不高。商品房销售存在边际放缓的可能，房企合意库存水平下降，施工建安增速或继续走弱，对经济的拉动也将受到影响；土地购臵费增速下半年或也将走弱，地产投资难超预期。在制造业中下游利润空间压缩，以及出口难以进一步上行影响下，制造业投资修复的持续性可能不强。地方国企和财政融资监管趋严，稳增长意愿不强，基建增速料难超预期。本月消费显著走弱，消费回升受收入增长制约，同时消费意愿或有下降，消费后续修复空间或比较有限。总的来看，经济动能可能处于顶部区间附近。 ■风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期等 Table_Tit le 2021年05月18日 4月经济数据点评：内需恢复力度偏弱，经济动能或已临顶 Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 黄海澜 分析师 SAC执业证书编号：S1450521020001 huanghl@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 券商保险外资增持利率债，广义基金转增信用债—4 月托管数据点评 2021-05-15 2020年主流房企旧改项目有哪些变化？城市更新系列报告三 2021-05-15 4月金融数据解读： 金融数据走弱，结构性紧信用影响显现 2021-05-13 山西煤企的四个边际变化与两个关注点 2021-05-13 从2021Q1货政报告出发，如何看待债券后市？ 2021-05-12 2 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 4月生产符合历史规律，上游生产走弱，下游生产主要受出口拉动...................................... 3 2. 收入增速制约消费，疫情后可选消费首现回落.................................................................... 4 3. 地产施工建安已现回落，土地购臵费增速下半年或将走弱 .................................................. 5 4. 4月制造业投资受出口影响，制造业投资回升持续性可能不强............................................. 6 5. 地方融资监管趋严，基建增速料难超预期........................................................................... 7 6. 发达国家需求和海外疫情推升4月出口，出口进一步上行概率不高 .................................... 8 图表目录 图1：4月经济各分项两年平均增速（2月为1-2月合计增速，%） ........................................ 3 图2：4月工业增加值季调环比符合历史规律（%）................................................................ 3 图3：工业增加值及主要门类当月增速（两年平均，%） ........................................................ 3 图4：中上游工业增加值增速普遍走弱，部分下游行业工业增加值增速回升（两年平均，%） 4 图5：出口拉动部分下游出口导向型行业生产（%） ............................................................... 4 图6：本月社消增速回落至居民收入增速之下（%） ............................................................... 5 图7：本月消费回落主要是受到商品消费回落影响（%） ........................................................ 5 图8：疫情后可选消费增速首次走弱，当月增速和两年平均当月增速均现回落（%） .............. 5 图9：土地购臵费是近期地产投资韧性的重要来源（%） ........................................................ 6 图10：2020年下半年土地成交价款占到全年四分之三左右（%） .......................................... 6 图11：地产投资主要分项指标与前值对比（当月同比两年平均，2月为1-2月累计数，%）... 6 图12：制造业子行业投资增速与前值对比（两年平均， %）................................................. 7 图13：4月出口导向型制造业子行业投资回升幅度较大（两年平均， %） ............................ 7 图14：本月基建两年平均当月增速走弱（%） ....................................................................... 7 图15：对美欧出口增速持续处于高位（%） ........................................................................... 8 图16：4月对部分疫情严重发展中国家出口显著上升（%） ................................................... 8 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2021年5月17日，统计局公布了2021年4月的经济数据。总体来看，数据普遍低于市场预期。剔除基数影响后，4月工业生产符合历史规律，上游走弱，下游受出口影响；消费明显走弱，出口和投资回升的持续性可能不强。 图1：4月经济各分项两年平均增速（2月为1-2月合计增速，%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 1. 4月生产符合历史规律，上游生产走弱，下游生产主要受出口拉动 工业生产环比增速符合历史规律，生产回升动能较1-2月走弱。4月份，全国规模以上工业增加值同比增长9.8%，两年平均增长6.8%，略高于3月的两年平均增速6.2%。工业增加值季调环比自3月的0.6%下降至0.52%，工业增加值季调环比与2015-2019年同期历史均值0.46%接近。相对于2021年1-2月，近两个月生产回升动能趋弱。 图2：4月工业增加值季调环比符合历史规律（%） 图3：工业增加值及主要门类当月增速（两年平均，%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 4月碳中和及环保限产使得上游生产普遍走弱。4月采矿业增加值同比增长3.2%，两年平均增长1.74%，低于3月的3.55%；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长10.3%，两年平均增长5.1%，也低于3月的5.9%。在近期碳中和及环保限产影响下，上游行业增加值增速普遍较3月走弱。 4月中下游生产主要受到出口拉动。4月制造业增加值同比增长10.3%，两年平均增长7.6%，高于3月的6.4%。电气机械、通用设备、专用设备以及金属制品等出口占比较高的行业生产回升幅度较大，反映下游生产受出口影响较大。在上游成本快速上涨，以及出口难以进一步上行影响下，下游生产回升的持续性可能不强。 024681012141618工业增加值 消费 投资 出口 2020-102020-112020-122021-022021-032021-040.40.450.50.550.60.650.70.751月 2月 3月 4月 5月 6月 2015-2019均值 2021年 02468101214工业增加值 采矿业 制造业 电力燃气水 高技术产业 2020-102020-112020-122021-022021-032021-04 4 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图4：中上游工业增加值增速普遍走弱，部分下游行业工业增加值增速回升（两年平均，%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图5：出口拉动部分下游出口导向型行业生产（%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2. 收入增速制约消费，疫情后可选消费首现回落 4月消费走弱，反映消费回升受收入增长制约。3月居民可支配收入两年平均增速升至6.2%，而社会消费品零售总额两年平均增速升至6.3%，消费增长快于收入。本月社消两年平均增速回落至4.3%，后续消费增速或仍将受到收入增长制约，这使得消费后续修复空间或比较有限。 从结构上来看，本月消费回落主要是受到商品消费回落影响，疫情后可选消费增速首次回落，消费意愿或有所下降。4月必选消费两年平均增速自12.7%降至9.5%，可选消费两年平均增速自8.8%降至6.7%，为疫情后首次回落，消费意愿或有所下降。餐饮消费也有所回落，两年平均增速自0.96%回落至0.43%，服务消费增速仍然处于低位。 (2)(1)0123456-6-14914电气机械 金属制品 专用设备 医药 通