转债募资70亿元扩产N型高效电池，一体化龙头领跑行业

隆基股份（601012） 证券研究报告·公司研究·电源设备 1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 转债募资70亿元扩产N型高效电池，一体化龙头领跑行业 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 54,583 89,816 112,039 131,900 同比（%） 65.9% 64.5% 24.7% 17.7% 归母净利润（百万元） 8552 11615 15235 20442 同比（%） 62.0% 35.8% 31.2% 34.2% 每股收益（元/股） 2.27 3.00 3.94 5.29 P/E（倍） 43.82 33.07 25.21 18.79 投资要点  事件：公司发布可转债券预案，募集资金总额不超过 70 亿元，用于西咸乐叶年产 15GW 单晶高效单晶电池项目 （总投资55.12亿元，内部收益率46.71%，投资回收期3.35年）、宁夏乐叶年产 5GW 单晶高效电池项目（一期 3GW）（总投资12.48亿元，内部收益率25.19%，投资回收期3.87年）以及补充流动资金。  高效电池领先布局，业内率先量产：公司是单晶领域的绝对龙头，凭借硅片端积累的大量资本以及电池端积累的大量研发成果（近期刷新TOPCON商业化量产世界纪录，效率25.09%）。公司自20年末至今公告合计扩产约33GW高效电池，其中3GW将于今年Q4投产，20GW+于明年投产，针对N型核心技术已申请专利24项，已授权14项，中试量产效率超过24%，是业内首家率先量产高效电池的企业。  硅片、电池、组件均龙头，21年市占率加速提升：公司单晶硅片环节一直保持龙一地位，20年出货58GW，测算市占率约40%，21年目标80GW+，测算市占率达到44%+；电池环节21年出货我们预计在35GW左右，测算市占率约19%，已与通威水平相当。组件20年跃升为龙一，20年出货24.53GW，测算市占率约16%，21年目标40GW+，测算市占率达到20%+。  产能迅速扩张，龙头地位巩固：公司一体化产能快速扩张，20年底硅片产能85GW，电池产能30GW，组件产能50GW，我们预计21年年底对应产能为105GW、38GW、65GW。公司已突破核心电池技术，且自制或与设备厂共同研发核心设备，22年有望在获取电池新技术红利的同时进一步形成差异化优势，强化公司护城河，我们预计22年电池产能将达到60GW+，进一步巩固龙头地位。  盈利预测与投资评级：我们预计公司 21-23年业绩116.15亿元、152.35亿元、204.42亿元。同比+35.8%，+31.2%，+34.2%，EPS分别为3.00、3.94、5.29元每股，目标价120元，对应21年40X，维持“买入”评级。  风险提示：政策不及预期，竞争加剧等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 99.35 一年最低/最高价 29.86/125.68 市净率(倍) 9.15 流通A股市值(百万元) 384117.82 基础数据 每股净资产(元) 10.86 资产负债率(%) 55.01 总股本(百万股) 3866.39 流通A股(百万股) 3866.31 [Table_Report] 相关研究 1、《隆基股份（601012）：隆基股份20年报&21Q1点评：Q1业绩超预期，龙头盈利能力卓越》2021-04-21 2、《隆基股份（601012）业绩预告：四季度业绩略受减值影响，全产业链龙头强者恒强》2021-01-29 3、《隆基股份（601012）三季报点评：现金流及预收款亮眼，单晶龙头强者恒强》2020-11-01 [Table_Author] 2021年05月18日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证号：S0600520070006 15111833381 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 黄钰豪 huangyh@dwzq.com.cn -49%0%49%97%146%194%243%291%340%2020-052020-092021-01隆基股份沪深300 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 事件：公司发布可转债券预案，募集资金总额不超过 70 亿元，用于西咸乐叶年产 15GW 单晶高效单晶电池项目 （总投资55.12亿元，内部收益率46.71%，投资回收期3.35年）、宁夏乐叶年产 5GW 单晶高效电池项目（一期 3GW）（总投资12.48亿元，内部收益率25.19%，投资回收期3.87年）以及补充流动资金。 图1：隆基股份2021公开发行可转债募集资金使用情况及收益 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 高效电池领先布局，业内率先量产：公司是单晶领域的绝对龙头，凭借硅片端积累的大量资本以及电池端积累的大量研发成果（近期刷新TOPCON商业化量产世界纪录，效率25.09%）。公司自20年末至今公告合计扩产约33GW高效电池，其中3GW将于今年Q4投产，20GW+于明年投产，针对N型核心技术已申请专利24项，已授权14项，中试量产效率超过24%，是业内首家率先量产高效电池的企业。 硅片、电池、组件均龙头，21年市占率加速提升：公司单晶硅片环节一直保持龙一地位，20年出货58GW，测算市占率约40%，21年目标80GW+，测算市占率达到44%+；电池环节21年出货我们预计在35GW左右，测算市占率约19%，已与通威水平相当。组件20年跃升为龙一，20年出货24.53GW，测算市占率约16%，21年目标40GW+，测算市占率达到20%+。 产能迅速扩张，龙头地位巩固：公司一体化产能快速扩张，20年底硅片产能85GW，电池产能30GW，组件产能50GW，我们预计21年年底对应产能为105GW、38GW、65GW。公司已突破核心电池技术，且自制或与设备厂共同研发核心设备，22年有望在获取电池新技术红利的同时进一步形成差异化优势，强化公司护城河，我们预计22年电池产能将达到60GW+，进一步巩固龙头地位。 序号项目名称投资总额（万元）募集资金投入金额（万元）内部收益率（%）投资静态回收期（年）1西咸乐叶年产 15GW 单晶高效单晶电池项目551,163.00477,000.0046.713.352宁夏乐叶年产 5GW 单晶高效电池项目（一期 3GW）124,770.00108,000.0025.193.873补充流动资金115,000.00115,000.00790,933.00700,000.00合计 oPtOnOrPsQpQqPqMrPxOmO6M9R9PoMrRsQnMjMrRrMjMqRwO8OrQxOuOnNtQwMrRtP 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 盈利预测与投资评级：我们预计公司 21-23年业绩116.15亿元、152.35亿元、204.42亿元。同比+35.8%，+31.2%，+34.2%，EPS分别为3.00、3.94、5.29元每股，目标价120元，对应21年40X，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等 图2：隆基历年单晶硅片、单晶电池、单晶组件产能（GW） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 357.5152842851050.1 1.1 34.51030380.0 0.4 1.74.38.816506502040608010012020142015201620172018201920202021E单晶硅片产能（GW）单晶电池产能（GW）单晶组件产能（GW） 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 隆基股份三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 55101.2 94206.5 132474.1 166380.2 营业收入 54583.2 89815.7 112038.9 131899.8 现金 26963.4 36405.6 56552.7 72634.2 减:营业成本 41145.6 71376.6 89245.6 102673.6 应收账款 11857.8 29528.4 39904.3 50591.7 营业税金及附加 281.9 449.1 560.2 659.5 存货 11452.4 19555.2 25673.4 30942.7 营业费用 1073.4 1616.7 1904.7 2242.3 其他流动资产 4827.6 8717.2 10343.8 12211.5 管理费用 1531.7 2768.3 3045.0 3449.3 非流动资产 32533.6 35767.2 37476.8 38707.5 财务费用 378.3 305.9 265.3 227.9 长期股权投资 1455.9 1837.5 2219.2 2600.9 加:投资净收益 1077.5 1100.0 1200.0 1700.0 固定资产 26905.8 29777.6 31125.4 31994.3 其他收益 -1278.6 -531.0 -19.9 79.4 无形资产 597.6 577.7 557.8 537.9 营业利润 9971.2 13868.1 18198.4 24426.6 其他非流动资产 3574.4 3574.4 3574.4 3574.4 加:营业外净收支 -59.3 25.0 25.0 25.0 资产总计 87634.8 129973.7 169950.9 205087.6 利润总额 9911.9 13893.1 18223.4 24451.6 流动负债 43092.5 69845.8 93029.5 106606.5 减:所得税费用 1212.2 1667.2 2186.8 2934.2 短期借款 5202.4 3000.0 3600.0 4320.0 少数股东损益 147.3 611.3 801.8 1075.9 应付账款 22144.2 47910.3 59904.5 68917.9 归属母公司净利润 8552.4 11614.6 15234.7 20441.5 其他流动负债 15745.8 18935.4 29524.9 33368.6 EBIT 10898.3 14074.0 17863.7 23554.5 非流动负债 8944.3 13844.3 16621.7 19375.0 EBITDA 12940.5 16944.6 21321.2 27570.7 长期借款 1125.3 2125.3 3125.3 4125.3