请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 基金点评 2021年05月13日 证券研究报告 证券分析师 薛涵 投资咨询资格编号:S1060520080001 电话 18021016063 邮箱 xuehan425@pingan.com.cn 基金时评 识别业绩持续性较好、持有体验佳的基金 核心摘要：  业绩持续性较强的基金识别：近期，A股市场整体波动剧烈，市场风格分化明显。对于投资人来说，通常会根据过去的业绩进行基金投资，那么如何能够识别出业绩持续性较强的基金就变得比较重要，即基金未来一段时间的业绩与过去的业绩存在一定延续性，从而使得投资者能够获得较好的持有体验。目前有多种模型及方法针对基金的业绩持续性进行分析，本报告使用最常见的横截面回归法对各类基金业绩进行分析。  我们选取近5年的基金数据进行分析可以看到，所有类型的公募基金从b的平均值角度均表现出一定的持续性，只是持续性的强弱和胜率不同，分类型来看：债券型和股票多空型基金业绩持续性较好，胜率高于75%；主动偏股型基金有一定业绩延续性，但胜率一般：仓位调整较为激进的灵活型基金的b的均值和中位数为所有类型中最低，胜率在50%左右，表明业绩延续性一般。而偏债型基金的分析结果与一般认知不符，其b的均值和胜率均较为一般，或是由于近2年受到科创板和创业板注册制改革的影响，偏债型基金中有部分收益来自于打新，导致近5年的分析结果并未展现出较强的持续性，如分析周期缩短至近3年，则该指标有明显改善，后续需进一步观察打新收益的延续性。  最后，我们对主动偏股型、灵活型和债券型基金选取部分业绩持续性较强且较稳定的优秀基金进行简析。  风险提示：1) 本报告测算结果是基于样本基金历史表现进行的客观分析，样本基金的底层数据可能存在错漏导致结果偏差。2) 基金过往投资业绩不代表未来表现。3) 本报告涉及的基金不构成投资建议。 基金·基金点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 8 一、 识别业绩持续性较强的基金 近期，A股市场整体波动剧烈，市场风格分化明显。对于投资人来说，通常会根据过去的业绩进行基金投资，那么如何能够识别出业绩持续性较强的基金就变得比较重要，即基金未来一段时间的业绩与过去的业绩存在一定延续性，从而使得投资者能够获得较好的持有体验。目前有多种模型及方法针对基金的业绩持续性进行分析，本报告使用最常见的横截面回归法对各类基金业绩进行分析。 1.1 横截面回归法介绍 假设基金的业绩持续性存在，则前期表现优异的基金在接下来的时间内将继续表现优异，或者前期表现不佳的基金，在接下来的时间内维续表现不佳。横相截面回归法便是通过检验历史业绩对未来业绩的预测性来验证基金的业绩持续性。 横截面回归法检验主要有以下几个步骤： 1、将整个样本期分成N个子样本期，并将每两个样本期分别命名为评价期与持续期； 2、计算基金在各个子期的业绩情况； 3、用持续期基金的数据对评价期的数据进行横截面回归，其表达式如下： 푅푝,2=푎+푏푅푝,1+휀 其中， 푅푝,1是评价期的净值增长率， 푅푝,2是持续期的净值增长率，b是斜率。 通过对基金的不同评价时段的净值增长率进行回归，获得基金的多个b值，并将其均值和标准差作为基金业绩持续性的指标。若b的均值大于0，表明基金具备良好的持续性，反之则不具备；且b的标准差越小，表明基金产品持续性越稳定。 1.2 公募基金实证结果 第一步，选取除货币市场型、指数型、QDII、FOF和其他型以外所有的基金类型，剔除期间曾发生转型的基金。 第二步，计算基金近5年的周度收益率，并以半年度确定基金的评价期和持续期，每月滚动1次，进行回归分析。剔除建仓期后，满足成立满5年的基金样本共1440只。 第三步，对上述基金样本进行横截面回归分析，剔除极值。 我们选取2只灵活型基金（指股票仓位变动幅度较大的基金）进行案例展示，基金1多期b值的均值为负，表明基金业绩不具有持续性，从基金净值表现可以比较直观得得出相同结论，它近5年的b值基本长期为负，表明基金业绩连续出现反转，持有体验较差。基金2多期b值的均值为正，表明基金业绩具有持续性，它近5年的b值大部分时间为正，17年Q3至18年Q3出现反转，总体持有体验较佳。 基金·基金点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 8 图表1 基金1净值走势（b均值为负） 图表2 基金1多期b值走势 资料来源：WIND，平安证券研究所。 数据区间：20160501-20210430 资料来源：WIND，平安证券研究所。 数据区间：20160501-20210430 图表3 基金2净值走势（b均值为正） 图表4 基金2多期b值走势 资料来源：WIND，平安证券研究所。 数据区间：20160501-20210430 资料来源：WIND，平安证券研究所。 数据区间：20160501-20210430 下面我们对公募基金各类型的横截面回归结果进行展示： 图表5 公募基金横截面回归法结果 资料来源：wind，平安证券研究所；数据区间：20160501-20210430 基金类型b均值b中位数b标准差均值b为正的样本数全部样本数占比偏股型0.01030.008220.58%48483957.69%灵活型0.00220.000424.70%7815251.32%股票多空0.08030.080926.89%91275.00%短期纯债0.08040.068022.99%44100.00%中长期纯债0.07360.077223.08%14116187.58%一级债基0.05880.063021.97%445481.48%二级债基0.04010.040122.24%9312077.50%偏债型0.01420.006523.17%579858.16% 基金·基金点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4 / 8 从上述结果我们可以看到，所有类型的公募基金从b的平均值角度均具有一定的持续性，只是持续性的强弱和胜率不同，分类型来看：  债券型和股票多空型基金业绩持续性较好：债券型和股票多空型基金的业绩持续性好于其他类型，b的均值较高，且b为正的样本数占比均高于75%，这一点符合我们的一般认知，从而可以得出，在一般情况下，使用过去的业绩筛选债券型和股票多空基金，业绩能够延续下去的概率较高。此结论并不是说简单是用过去的业绩就可以进行债券基金的筛选，但表明没有大的方向性的失误，在实务中可结合多种分析指标进行仔细甄别。  主动偏股型基金有一定业绩延续性，但胜率一般：主动偏股型基金的b的均值和中位数为正值但数值不高，b为正的样本数占比在57%左右，表明主动偏股型基金业绩具有一定的延续性，但胜率较为一般。由于股票市场风格存在明显的轮动和切换，容易导致过去业绩较佳的基金，在风格切换后业绩无法延续。从而可以得出，仅使用过去的业绩进行主动偏股型的筛选不够严谨且胜率也不高，需进一步结合其他筛选方法和指标。  灵活型和偏债型：仓位调整较为激进的灵活型基金的b均值和中位数为所有类型中最低，胜率在50%左右，表明业绩延续性一般。而偏债型基金的分析结果与一般认知不符，其b的均值和胜率均较为一般，或是由于近2年受到科创板和创业板注册制改革的影响，偏债型基金中有部分收益来自于打新，导致近5年的分析结果并未展现出较强的持续性，如分析周期缩短至近3年，则该指标有明显改善，后续需进一步观察打新收益的延续性。 二、 部分优秀基金分析 基金业绩持续性强面临2种情况，持续的好和持续的差，下面我们选取部分业绩持续性较强且较稳定的优秀基金进行简析： 2.1 主动偏股型 图表6 部分业绩持续性较好的主动偏股型基金 基金代码 简称 基金成立日 基金经理 任职日期 规模（2021Q1) 近5年年化收益（%） 近5年最大回撤 b均值 b标准差 121005.OF 国投瑞银创新动力 2006/11/15 孙文龙 2016/1/5 21.45 19.06 -26.37 0.1005 19.26% 200012.OF 长城中小盘成长 2011/1/27 何以广 2015/6/4 11.35 27.19 -25.01 0.0547 17.87% 519736.OF 交银新成长 2014/5/9 王崇 2014/10/22 151.35 28.12 -24.65 0.0523 19.30% 资料来源：wind，平安证券研究所；数据区间：20160501-20210430  国投瑞银孙文龙  偏左侧的选手，注重确定性和风险之间的平衡。组合构建四个维度：一是注重投入资本回报率ROIC，一般选择ROIC>10%的标的；二是净利润增长，无论价值、成长或趋势，最大公约数就是有质量的持续成长；三是景气周期；四是估值。估值有一定的主观性，但有常识性判断。选股有5个步骤，包括ROIC和经营性现金流等财务筛选、生意模式、成长空间、竞争力比较、测算预期收益率。 基金·基金点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 5 / 8  长城何以广  基于“概率”的投资理念，所以持股呈现分散的特征。“5步闭环法”投资体系：选股→构建组合→持有→结果反馈→动态调整。股票池分为好几类，比如高举高打的芒格式（净资产收益率高、有增长的优秀公司）、业绩拐点的费雪式，以及一些其他标准，比如次新股，各个行业的龙头等。以不同视角去看这些公司，做出200-300只自选股。  交银王崇  行业方面，偏好选择估值合理、景气趋势良好的5-10个行业做分散配置；个股方面，偏好具有良好成长前景、能保持竞争优势的龙头公司；偏左侧逆向投资，避免抱团，较少参与热门板块和热门个股的投资，通过中期逆向选择过去跑输但基本良好估值合理的行业，逢低布局来获取收益。行业配置呈分散状态，且有一定轮动迹象。通过行业分散和逆向操作等方式，控制组合风险。 2.2 灵活型 图表7 部分业绩持续性较好的灵活型基金 基金代码 简称 基金成立日 基金经理 任职日期 规模（2021Q1) 近5年年化收益（%） 近5年最大回撤 b均值 b标准差 001216.OF 易方达新收益 2015/4/17 张清华 2018/12/25 56.22 30.14 -21.54 0.0150 29.80% 资料来源：wind，平安证券研究所；数据区间：20160501-20210430 注：历任基金经理：张清华(20150417-20180202)、林森(20171230-20190108)、张清华(20181225至今)  易方达张清华  通过多资产配比，平衡单一资产的波动。尊重常识，投资往往是胜率和赔率的结合，在不确定环境下做资产配置赔率是很重要的判断依据。市场整体来看还是均值回归，或者是钟摆理论。具体到权益市场的投资方法，选赛道、选好公司，更关注的是行业长期复合收益。  易方达新收益在18年Q3前定位偏债，目前从仓位来看偏权益，且基金经理在18年由林森担任。目前对于这只产品张清华定位如下：“我们就想用一个0-95%的灵活型基金来反映自己对市场的看法。易方达新收益是我们股票投资策略单元的衍生，也是我们对权益投资思考的成果转化，类似一个对外展示的样板间。” 2.3 债券型基金 基金·基金点评 请通过