房地产2018年中报总结之资产负债表行业篇：周转率放缓，负债率新高，集中度提升

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2018年10月01日 分析师：陈智旭 S1070518060005 ☎ 021-31829691  chenzhixu@cgws.com 行业表现 数据来源：贝格数据 周转率放缓，负债率新高，集中度提升 ——房地产2018年中报总结之资产负债表行业篇  资产增速放缓，存货周转率下降，龙头逆势上升：1）上半年总资产增速小幅放缓，除了长期股权投资及投资性房地产增速有所扩大外，货币、存货、其他应收增速均有收窄；2）资产构成中依然以存货占比最高，但随着去库存的进行，比重从2016年开始快速下滑，相比2015年下滑幅度超10pct；3）总资产top10集中度持续上升，货币及存货集中度超过60%，长期股权投资超过80%，其他应收集中度小幅下降，但同样超过80%；4）上半年存货周转率放缓，但龙头周转率不降反升，领先板块整体水平；5）top10长期股权投资及其他应收占总资产比重明显高于板块整体水平，可能龙头房企合作项目较多的缘故；6）龙头房企投资性房地产占总资产的比重一直低于板块水平，可能是龙头房企采用成本计量的比较多。  净负债率创历史新高，龙头房企上升速度快：1）上半年短期有息负债增速大幅下降，长期有息负债及预收款增速放缓，但预收款依然保持较快增速；2）负债构成较为稳定，以长期有息负债及预收款为主，分别占比约30%及35%，因竣工结算主要集中于下半年，预收款呈现较为明显的季节性；3）上半年末净负债率升至历史新高104%，有息负债结构有所优化，短期有息负债比重下降，但货币覆盖短期有息负债比重继续下行；4）有息负债集中度持续提升，可能反映了资金面偏紧的背景下龙头房企的融资优势；5）top10房企货币覆盖短期有息负债比重逆势提升，净负债率扩大至97.7%，依然低于板块整体水平，但上升速度较快；6）预收款集中度从2017年开始明显上升，基本反映了销售额集中度的不断提高。  少数股东权益大增且集中度高：1）其他权益工具2015年开始快速增长，以top10房企为主；2）若考虑其他权益工具，净负债率大约上升1-2pct；3）上半年少数股东权益大增，同时少数股东权益集中度非常高，超过80%；4）上半年末少数股东权益占所有者权益比重升至26.0%，top10的比重达到34.2%，可能是龙头房企并表合作项目较多的缘故；4）受少数股东权益占比提升影响，top10房企上半年净资产增速略低于板块整体水平。  净利率及杠杆率创新高拉动ROE大幅提升：1）上半年板块ROE5.9%，相比去年同期扩大0.9pct，创2014年至今新高，上半年除了周转率小幅下滑外，净利率及杠杆率均创新高，从而拉动ROE大幅提升；2）龙头ROE高于板块整体，主要受益较高的权益乘数。  投资建议：板块上半年存货周转率放缓，净负债率创新高，而龙头周转率逆势提升，净负债率虽然快速上升但依然低于板块整体水平，货币覆盖短期有息负债的比重也相对较高。此外资产与负债的集中度均再创新高。我们建议长期关注杠杆率较低、表现均好的地产龙头万科及保利，以及布局二三线为主的二线龙头新城。  风险提示：政策超出预期、宏观经济表现超出预期、房产税出台超出预期 -30%-20%-10%0%10%房地产沪深300分析师 证券研究报告 行业专题报告 行业报告 房地产行业 行业专题报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 资产增速小幅放缓，存货比重下降 ...................................................................................... 5 1.1 货币水平维持平稳，集中度快速提升 ......................................................................... 5 1.2 存货集中度升高，龙头周转率逆势提升...................................................................... 5 1.3 其他应收应付增速稍有回落但影响持续增大 .............................................................. 6 1.4 长期股权投资快速增长，龙头集中度高...................................................................... 7 1.5 投资性房地产稳步增长，占资产比重龙头房企较低 .................................................. 8 1.6 资产增速小幅放缓，存货比重下降，龙头集中度提升 .............................................. 9 2. 负债集中度提升，净负债率创新高 .................................................................................... 10 2.1 短期有息负债增速大幅下降，货币覆盖比例分化 .................................................... 10 2.2 长期有息负债增速放缓，龙头集中度快速攀升 ........................................................ 12 2.3 有息负债增速放缓，净负债率升至新高.................................................................... 12 2.4 预收款项保持较快增速，集中度持续提升................................................................ 14 2.5 总负债增速放缓，资产负债率基本与去年末持平，龙头略高 ................................ 15 3. 净资产增速扩大，少数股东权益大幅增长......................................................................... 16 3.1 若考虑其他权益工具，净负债率上升约1-2pct ........................................................ 16 3.2 少数股东权益大幅增长，集中度高 ........................................................................... 17 3.3 净资产增速扩大 ........................................................................................................... 17 4. 净利率及杠杆率创新高拉动ROE大幅提升 ........................................................................ 18 行业专题报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：货币及增速 .......................................................................................................................... 5 图2：top10货币增速 .................................................................................................................... 5 图3：货币集中度 .......................................................................................................................... 5 图4：货币占总资产比重 .............................................................................................................. 5 图5：存货及增速 .......................................................................................................................... 6 图6：top10存货增速 .................................................................................................................... 6 图7：存货集中度 .......................................................................................................................... 6 图8：存货占总资产比重 .............................................................................................................. 6 图9：上半年存货周转率 .............................................................................................................. 6 图10：其他应收应付及增速 ........................................................................................................ 7 图11：top10其他应收应付相比去年末增速 .............................................................................. 7 图12：其他应收款集中度 ............................................................................................................ 7 图13：其他应付款集中度 ............................................................................................................ 7 图14：其他应收/总资产及其他应付/总负债 ............................................................................. 7 图15：长期股权投资及增速 .....................................