http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2021年05月11日 分析师：吴金铎 S1070518120001 ☎ 021-31829785  wujinduo@cgws.com <<非食品项涨价动力增强，PPI涨价动力下半年或减弱>> 2021-04-09 <<黑色金属和原油产业链推升PPI大涨，债市平稳不算好但也不坏>> 2021-03-11 <<社融数据显示政策未急转弯，投资端强劲但消费存隐忧>> 2021-03-11 PPI上涨已向CPI传导 ——固定收益研究*月报 ◼ 国家统计局数据显示：2021年4月份，中国CPI同比上升0.9%，较上月边际上升0.5个百分点； PPI同比上升6.8%，较上月边际上升2.4个百分点。CPI八大类价格同比七涨一降，对此解读如下： ◼ CPI同比中非食品项价格上涨明显，尤其是交通和通信以及文化娱乐项CPI边际拉高总CPI，猪肉价格边际拉低总CPI。2021年4月CPI同比上升0.9%，边际上升0.5个百分点。其中，食品烟酒同比价格0.1%，与上月持平。食品中，水产品、蛋类及鲜果价格上涨；畜肉类尤其是猪肉价格下降。在4月份0.9%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为0.1个百分点，新涨价影响约为0.8个百分点。非食品项中服务价格尤其是交通和通信以及教育文化和娱乐价格涨价动力明显增强。八大项中本月边际拉高总CPI的主要是交通和通信、教育文化和娱乐、居住等。 ◼ PPI同比增速扩大主要贡献来自于生产资料，石油和天然气开采以及黑色金属矿采选和冶炼等行业PPI大幅上涨所致。本月工业生产者出厂价格上涨主要是生产资料中的采掘业和原材料价格大幅上涨所致。分行业来看，同比涨幅扩大的有石油和天然气开采业、石油加工、炼焦及核燃料加工业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼及压延加工业等，预计下个月PPI同比涨幅将有所回落。在4月份6.8%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为2.5个百分点，比上月扩大1.5个百分点；新涨价影响约为4.3个百分点，扩大0.9个百分点。 ◼ PPI同比走强和CPI偏弱的组合，显示生产端复苏但消费相对较弱。非食品价格尤其是交通通讯和娱乐文化分项对CPI的拉动作用明显增强，猪肉涨价动力大幅减弱。交通通讯CPI持续走强也显示工业品价格PPI对CPI的传导。拜登政府推出系列财政刺激，欧盟计划在2026年之前发行8060亿欧元的债券，全球需求扩张。加上亚洲除了中国之外疫情比价严重抑制了工业品供给，双重因素推升了工业品尤其是大宗商品的价格。我们在去年末对今年的判断基调是“复苏”，当前国际大宗商品价格上升主要是中国需求向海外尤其是欧美国家的延续。我们维持PPI高点可能在二季度的判断，预计下半年PPI涨幅整体不及上半年。近期人民币兑美元有所升值，主因美元指数走弱所致，预计欧元下半年将有所贬值带动美元指数上升。我们维持10年期国债收益率下限2.8%-3%，高点3.55%左右的判断不变。 ◼ 风险提示：大宗商品上升；利率上行；疫苗普及不及预期；地缘政治。 核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 固定收益研究 月报 月报 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：CPI同比上升0.9个百分点（%） ................................................................................ 2 图2：CPI八大项同比边际变化情况 ....................................................................................... 3 图3：核心CPI同比0.7%（%） ............................................................................................ 3 图4：工业品价格指数PPI同比涨幅扩大（%） .................................................................. 4 图5：工业品进厂价格指数PPIRM同比和环比增速（%） ................................................ 5 正文 国家统计局数据显示：2021年4月份，中国消费者物价指数CPI同比上升0.9%，较上月边际上升0.5个百分点；工业生产者出厂价格PPI同比上升6.8%，较上月边际上升2.4个百分点。CPI八大类价格同比七涨一降，对此解读如下： CPI同比中非食品项价格上涨明显，尤其是交通和通信以及文化娱乐项CPI边际拉高总CPI，猪肉价格边际拉低总CPI。本月CPI的边际贡献主要来自于交通和通信（0.2297个百分点）、教育文化和娱乐（0.1229个百分点）、居住（0.0442个百分点）；本月边际拉低CPI的主要是医疗保健（-0.0112个百分点）。本月食品烟酒CPI同比价格0.1%，与上月持平，对总CPI的边际贡献为0。食品中本月水产品、鸡蛋及鲜果价格上升而禽肉类价格尤其是猪肉价格大幅下降。本月水产品价格上涨11.3%，影响CPI上涨约0.20个百分点；蛋类价格上涨6.8%，影响CPI上涨约0.04个百分点；鲜果价格上涨2.7%，影响CPI上涨约0.05个百分点。4月畜肉类价格下降10.3%，影响CPI下降约0.44个百分点，其中猪肉价格下降21.4%，影响CPI下降约0.49个百分点；鲜菜价格下降1.3%，影响CPI下降约0.03个百分点。本月猪肉权重为2.289，较上月下降0.156个百分点，猪肉权重继续被动下调。在4月份0.9%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为0.1个百分点，而上月为-0.6个百分点；新涨价影响约为0.8个百分点，比上月回落0.2个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.4个百分点。 图1：CPI同比上升0.9个百分点（%） 资料来源：WIND，长城证券研究所 服务价格尤其是交通和通信以及教育文化和娱乐价格涨价动力明显增强。CPI其他七大类同比价格同比六涨一降。核心通胀同比上升0.7个百分点，边际涨幅扩大。CPI其它七 月报 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 大类中，服务项中衣着、居住、生活用品及服务、交通和通信、教育文化和娱乐、医疗服务、其它用品和服务价格同比分别为0.2%、0.4%、0.4%、4.9%、1.3%、0.1%和-1.3%；较上月分别变动0.1、0.2、0.4、2.2、0.9、-0.1、0.2个百分点，对CPI的边际贡献分别为：0.0068、0.0442、0.0218、0.2297、0.1229、-0.0112、0.0036个百分点。八大项中本月边际拉高总CPI的主要是交通和通信（0.2297个百分点）、教育文化和娱乐（0.1229个百分点）居住（0.0442个百分点）；本月边际拉低CPI的主要是医疗保健（-0.0112个百分点）。本月交通和通信以及教育文化和娱乐价格上升是非食品CPI边际上升的主要原因。由于交通通讯与工业品价格密切相关，可见PPI已经明显向CPI传导。 图2：CPI八大项同比边际变化情况 资料来源：WIND，长城证券研究所 图3：核心CPI同比0.7%（%） 资料来源：WIND，长城证券研究所 月报 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 PPI同比增速扩大主要贡献来自于生产资料，石油和天然气开采以及黑色金属矿采选和冶炼等行业PPI大幅上涨所致。2021年4月PPI同比上升6.8%，较上月上升2.4个百分点。主因4月国际大宗商品继续大幅上升，4月出口继续超预期向好，带来工业品出厂价格大幅回升。本月工业生产者出厂价格上涨主要是生产资料中的采掘业和原材料价格大幅上涨所致：工业生产者出厂价格中，生产资料价格上涨9.1%，涨幅比上月扩大3.3个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约6.76个百分点。其中，采掘工业价格上涨24.9%，原材料工业价格上涨15.2%，加工工业价格上涨5.4%。生活资料价格上涨0.3%，涨幅扩大0.2个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.07个百分点。其中，食品价格上涨1.8%，衣着价格下降0.6%，一般日用品价格上涨0.3%，耐用消费品价格下降0.9%。分行业来看，同比涨幅扩大的有石油和天然气开采业：4月同比增速85.8%，较上月扩大62.1个百分点；石油加工、炼焦及核燃料加工业：4月同比增速23.8%，较上月扩大9.9个百分点；主要受4月份国际原油价格上涨所致；化学原料及化学制品制造业本月PPI同比17.5%，较上月上升6.1个百分点；化学纤维制造业本月PPI同比17.7%，较上月上升7.2个百分点。本月黑色金属矿采选业PPI同比38.3%，较上月上升3.6个百分点；黑色金属冶炼及压延加工业本月PPI同比增速30%，较上月上升8.5个百分点。食品制造业本月PPI同比1.2%，涨幅较上月扩大0.4个百分点；酒、饮料和精制茶制造业本月PPI同比2%，涨幅与上月持平。2021年4月的PPIRM同比继续上升，环比涨幅下降，分别为9%和1.3%，边际变动3.8和-0.5个百分点，本月PPIRM环比增幅下降可能带动PPIRM同比增速下降，PPIRM同比涨幅下降将导致5月PPI同比增速下降。我们维持之前的判断：年内PPI高点可能在二季度。在4月份6.8%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为2.5个百分点，比上月边际扩大1.5个百分点；新涨价影响约为4.3个百分点，扩大0.9个百分点。 图4：工业品价格指数PPI同比涨幅扩大（%） 资料来源：WIND，长城证券研究所 PPI同比大幅走强和CPI偏弱的组合，显示生产端复苏但消费相对较弱。核心CPI同比继续上升，非食品价格尤其是交通通讯和娱乐文化分项对CPI的拉动作用明显增强，猪肉涨价动力大幅减弱。本月交通通讯CPI持续走强也显示工业品价格PPI对CPI的传导。拜登政府推出系列财政刺激，欧盟计划在2026年之前发行8060亿欧元的债券，全球需求尤其是欧美呈扩张态势。此外亚洲除了中国之外疫情比价严重抑制了工业品供给，双重因素推升了工业品尤其是大宗商品的价格。我们在去年末对今年的判断基调是“复苏”， 月报 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 中国经济先恢复于欧美国家，当前国际大宗商品价格上升主要是中国需求向海外尤其是欧美国家的延续。鉴于本月PPI环比增幅有所下降，预计PPI下个月增幅可能有所下降，我们维持PPI高点可能在二季度的判断，预计下半年PPI涨幅预计整体不及上半年。近期人民币兑美元有所升值，主因美元指数相对走弱所致，美国非农就业不及预期。但欧元推行的八千亿欧元发债计划来看，预计欧元下半年将有所贬值，带动美元指数上升。下半年美国经济或比上半年复苏情况更好。我们维持10年期国债收益率下限2.8%-3%，高点3.55%左右的判断不变。 图5：工业品进厂价格指数PPIRM同比和环比增速（%） 资料来源：WIND，长城证券研究所 月报 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投