如何看待利率的变化方向和变化幅度—2021年利率市场观点汇报国信证券经济研究所证券分析师：董德志证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001日期：2021年05月11日证券研究报告 目录（中短周期内）利率研究的两大问题利率的方向利率的变化幅度为什么是3.80%？为什么看利率上行？为什么是3.80%？；分析判断的风险点是什么？常见风险：对经济基本面变化方向的判断失误；今年的特殊风险：看待经济基本面的方式究竟对不对； 分目录：第一部分利率研究的两大问题：判别利率变化的方向判别利率变化的幅度 利率研究的时间周期维度关注的时间周期越短，需要关注的因素就越多；券商策略的商业化研究立足于中期为重点； 利率市场研究的两大问题在方向判别方法上，市场的共识度相对较高；在变化幅度的判别上，更多的是处于“盲人摸象”状态；卖方存在的必要性：提供了“标靶”； 我们的特色：坚定的基本面派总体宗旨：债券市场是一个宏观驱动的市场，微观个性不显著；时间周期维度：立足于中期（未来3-6个月）；对于方向判别的方式：坚定的基本面一派；无论是运用何种框架（会议后面议题），最终目标是希望确定未来经济名义增速的方向；对于（货币）政策的影响，只侧重于分析其对“经济”的影响，而淡化分析其对“市场”的影响对于变化幅度的判别方式：历史比较所总结的经验方法；心态变化（不存在基本面的显著变化）：10-20点内，“布朗运动”；基本面出现了显著的方向变化：50个点附近；基本面变化，也预期会引发政策变化：100个点以上；趋势变化中的幅度高低要结合起点位置的绝对水平高低:起点低，幅度大；起点高，幅度小；提示：相对而言，对方向的判断要比对幅度的判断更有参考性; 参考：方向与幅度判别方法的由来利率的变化方向与名义经济增长率的变化方向正相关；利率的变化幅度与名义经济增长利率的变化幅度并非线性相关； 分目录：第二部分为什么看利率上行？为什么看至3.8%附近？ 观点一览时隔仅仅一个月，感受到的差异点：没有想到政策会力挺增长，会忽略通胀；观点不变；•资料来源：WIND，国信证券经济研究所分析师整理3月30日总量策略会观点3月30日总量策略会观点 方向：分析展望的起点政策松紧不直接针对债券市场，而是针对于宏观经济：“宽（紧）货币+紧（宽）信用”的看法：在政策组合中从来没有过“宽紧相异”的组合；所谓的宽紧组合是“目标”与“现实”的差异；•资料来源：WIND，国信证券经济研究所分析师整理 变化幅度：熊市三段论我们的判断：本轮债券熊市有基本面实质改观的推动；由于“现实通胀的演进”以及“疫情特殊政策退出”的双重影响，会出现政策面的变盘； 分目录：第三部分我们今年对于债市分析判断的风险点在哪里？常见风险：对经济基本面变化方向的判断失误；今年的特殊风险：看待经济基本面的方式究竟对不对； 上述分析判断所面临的风险•资料来源：WIND，国信证券经济研究所分析师整理看错基本面变化方向的风险：这是常见的风险；今年还面临一种特殊的风险：看待基本面的方式的风险；例如：2016年看待通胀的方式：CPI与PPI;例如：2013年看待信用内涵的方式：从M2到社会融资总量；今年用“两年平均增速”看到经济增长、用（2019/2020）同期比较看待信用变化，这种方式是否是真实的？是今年分析研究中所面临的巨大风险； 感谢观赏Thanks for Watching