请阅读正文后的声明 宏观金融团队 研究员：黄雯昕 021-60635739 huangwx@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 研究员：何卓乔 020-38909340/18665641296 hezq@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 研究员：董彬 021-60635731 dongb@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3054198 研究员：陈浩 021-60635726 chenhao@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3048622 行业 国债月报 资金行情或继续演绎 日期 2021年4月30日 请阅读正文后的声明 - 2 - 月度报告 观点摘要 ＃summary＃  4月债市维持强势，资金宽松是关键。4月债市维持强势，一方面是一季度是市场预期的经济高点，但其表现不及预期，另一方面税期资金保持超预期宽松，推动债市持续上行。  5月关注通胀冲击和资金面变化。经济景气最高点已经过去，但通胀压力仍大，后期可能面临经济高点和通胀高点的错位，在此背景下政策较难进行挪腾，而联储继续放鸽，美债冲击的风险也不大，资金面可能仍是市场主导因素。目前市场对5月供给压力有充分预期，但资金面可能实际上会比想象的宽松。而从市场情绪来看，衍生品的IRR处于历史较低分位，基差处于中位数水平，并未出现期货多头堆积的情况，债市偏强震荡可能在5月初继续演绎，但后期存在调整风险。  套利策略建议关注： 期现策略：（1）IRR策略暂无明显的正、反套机会，但T2106的活跃券200017存在反套空间，做空现券成本较低的投资者可以考虑参与。（2）做多次季合约基差。 跨期策略：空方可能主导移仓，跨期价差或继续走阔。 跨品种策略：做多期限价差。 近期研究报告 20210430【建信宏观深度追踪】2021年第15期：景气自高点回落，与通胀形成错峰——4月官方PMI数据解读 20210416【建信宏观深度追踪】2021年第14期：生产回落、消费较强，地产保持高景气——一季度经济活动数据解读 20210413【建信宏观深度追踪】2021年第13期：社融短期下滑但仍处顶部阶段——3月金融数据解读 20210409【建信宏观深度追踪】2021年第12期：PPI存在阶段性上行幅度超预期的风险，但整体压力不会太大——3月通胀数据解读 请阅读正文后的声明 - 3 - 月度报告 目录 一、 4月行情回顾 ............................................................................................. - 4 - （一）国债期货 .................................................................................................... - 4 - （二）现券 ............................................................................................................ - 5 - 二、 基本面及市场分析 .................................................................................... - 6 - （一） 基本面分析 ........................................................................................ - 6 - （二）资金面分析 ................................................................................................ - 9 - （三）利率现券市场分析 .................................................................................. - 11 - 三、 下月行情展望 .......................................................................................... - 11 - （一）市场逻辑梳理 .......................................................................................... - 11 - （二）套利策略分析 .......................................................................................... - 12 - 请阅读正文后的声明 - 4 - 月度报告 一、 4月行情回顾 （一）国债期货 表1：国债期货4月交易数据汇总（至4月29日） 品种 月收盘价 月最高价 月最低价 月结算价 月涨跌 月涨跌幅（%） 月日均成交量 持仓量 仓差 T2106 97.635 97.990 97.115 97.645 0.160 0.16 51,919 104,127 -23,161 T2109 97.160 97.600 96.815 97.185 -0.010 -0.01 3,342 24,188 17,666 T2112 96.850 97.405 96.585 96.870 0.000 0.00 52 596 440 合计 55,313 128,911 -5,055 TF2106 99.855 99.960 99.310 99.840 0.275 0.28 19,487 63,394 4,661 TF2109 99.400 99.580 99.030 99.405 0.155 0.16 957 6,402 5,062 TF2112 99.070 99.250 98.790 99.085 0.045 0.05 39 460 436 合计 20,483 70,256 10,159 TS2106 100.365 100.395 100.060 100.350 0.165 0.16 8,562 26,516 5,746 TS2109 100.095 100.130 99.840 100.095 0.150 0.15 822 6,410 4,678 TS2112 99.845 99.945 99.700 99.870 0.055 0.06 27 237 119 合计 9,411 33,163 10,543 数据来源：Wind，建信期货研究中心 国债期货主力合约走势 数据来源：Wind，建信期货研究中心 4月税期呈现超预期宽松，债市多头情绪强烈，明显上涨。清明节后首周债市未能延续3月以来的上涨，开始连续调整，但从中旬开始债市再度重新回归上涨，原因可能主要在于三方面：一是3月经济活动和金融数据的增速较预期有所放缓，市场多数认为经济景气最高点已经过去，二是央行货币政策司司长在一季度金融统计数据新闻发布会上表示会维护市场流动性，为地方债发行提供充裕的流动性环境，使得市场对资金面的担忧有所缓解，三是配置盘的入场带动现券上涨，四是缴税大月资金面反而呈现超预期宽松。月末债市再度回归震荡，主要是对大宗商品持续上涨带来通胀预期再度升温以及对后期资金面抱有悲观预期，不过由于当前资金面仍维持在较为宽松状态，债市并未持续调整。 请阅读正文后的声明 - 5 - 月度报告 截至4月29日收盘，十年国债期货主力合约 T2106收报97.635元，月上涨0.160元，月涨幅0.16%；五年国债期货主力合约TF2106收报99.855元，月上涨0.275元，月跌幅0.28%；两年期国债期货主力合约TS2106收价报100.365元，月上涨0.165元，月涨幅0.16%。 （二）现券 国债、国开债各主要期限收益率均有所下行，在宽松资金所主导的行情下，短端下行幅度更大。4月29日，十年国债收益率报3.1991%较上月末下行0.78bp，十年国开债收益率报3.5722%较上月末上行0.15bp。 本月美债收益率在冲高后开启持续回落，一度跌至1.53%以下，月末再度回升，目前重回1.6%上方。4月29日，十年美债收益率报1.6500%较上月末下行9bp，五年美债收益率报0.8600%较上月末下行6bp，两年美债收益率报0.1600%较上月末持平。根据美联储最新的4月决议，联储对后期经济走势持积极预期，但认为在当前就业疲弱的背景下，通胀难以维持持续上行，起码在年内无法达到联储的预期政策目标，因此短暂的通胀冲高不会改变联储当前的宽松政策立场。展望后期，在疫苗接种顺利、经济持续改善、价格走高的背景下，美债仍有上行压力，但联储维持鸽派大概将压制美债的上行空间。 国债到期收益率期限结构变动（中证） 国债到期收益率走势（中证） 数据来源：Wind，建信期货研投中心 数据来源：Wind，建信期货研投中心 国开债到期收益率期限结构变动（中证） 美债到期收益率期限结构变动 请阅读正文后的声明 - 6 - 月度报告 数据来源：Wind，建信期货研投中心 数据来源：Wind，建信期货研投中心 二、 基本面及市场分析 （一） 基本面分析 一季度数据全面落地，经济最高景气阶段可能已过，信贷扩张虽有放缓但应仍处顶部区域。经济活动方面，一季度GDP增速略不及预期，主要是出口和工业生产出现放缓。受去年同期低基数的影响，一季度国内经济实现同比18.3%的两位数增长，但增速略低于市场预期，主要是由于3月国内工业生产增速较前期出现放缓，规模以上工业增加值增速不及市场预期，从工业生产的具体部门来看，1~3月制造业工业增加值累计同比较1~2月出现明显下滑，而在重要制造行业中，下游的通用、专用、电气、电子设备和汽车制造业累计同比的跌幅较大，显示终端需求的恢复较为一般。3月出口增速不及预期，但进口增速超预期上行，整体呈现量价齐升的特点，一方面反映国内经济持续恢复，生产需求较强，另一方面国际大宗商品涨价明显，可能导致后期贸易账户顺差收窄。消费补偿性回升，基建投资明显回暖，地产继续保持较高景气。3月国内消费增速则大超预期，主要是餐饮消费明显回升，两年复合增速由-1.2%回升至7.1%，应是春节后疫情走稳，线下服务消费得到明显回升，商品消费两年复合增速仅由5.4%回升至8.7%。投资方面，城镇固定资产投资增速好于预期，两年复合增速继续回升，主要受到基建投资的支撑，复合增速由1~2月的-1.6%回升至2.3%，但仍低于去年末的3.4%同比增速。房地产投资复合增速持平1~2月为7.6%，高于去年末0.6个百分点，房地产热度不减继续支撑地产投资。制造业复合增速跌幅有所收窄，由1~2月的-3.4%回升1.4个百分点至-2%，高于去年末0.2个百分点。新增社融低于预期，但企业贷款需求旺盛且结构持续改善。3月新增社融3.34万亿，较去年同期少增1.84万亿，但去年同期是疫情后开始复工，受政策