有色金属行业锂想系列16：崛起的海外新兴锂资源巨头，延伸的战略雄心

请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 25 [T able_Main] 锂想系列16：崛起的海外新兴锂资源巨头，延伸的战略雄心 [Table_Invest] 有色金属 评级： 中性 日期： 2021.05.07 [T able_Author] 分析师 葛军 登记编码：S0950519050002 ： 021-61097705 ： gejun@w kzq.com.cn 分析师 孙景文 登记编码：S0950519050001 ： 021-61097715 ： sunjingw en@w kzq.com.cn 分析师 吴霜 登记编码：S0950520070001 ： 13807330926 ： w ushuang@wkzq.com.cn 联系人 张航 ： 13378111311 ： zhanghang@w kzq.com.cn [T able_PicQuote] 行业表现 2021/5/6 资料来源：Wind，聚源 [T able_DocReport] 相关研究  《锂产品价格趋势研判--中国（南昌）锂资源高峰论坛》(2021/4/27)  《锂想系列15：盐湖提锂工艺持续创新，征途星辰大海》(2021/4/6)  《扶摇直上，军工装备更新换代释放钛材活力》(2021/3/27)  《锂想系列14：中国本土“未来白色石油”--锂资源将获战略重估》(2021/3/25)  《新能源汽车产业链3月报：强调资源逻辑、重视锂精矿价格弹性》(2021/3/16)  《锂想系列13：从雅保价格指引看长单》(2021/2/8) 报告要点 Orocobre拟换股收购Galaxy Resources，组建全球前五的领军锂资源商。（1）Orocobre（ORE）披露拟换股收购银河资源100%股权，这是继20 21年初Pilbara完成收购Altura后，西澳锂资源商之间第二例兼并整合。（2）本次合并将组建一个专业从事锂业务、兼具盐湖与矿石、资源到加工垂直一体化、资产地域多元、全球前五的领军锂原料生产商，将拥有锂资源总量15 20万吨LCE，在产年产能4万吨LCE、在建产能2.5万吨LCE、长期规划扩能至17~19.5万吨LCE。（3）其中，ORE下属核心资产包括阿根廷在产Olar oz-Cauchari盐湖提锂、日本长滨在建的氢氧化锂加工厂、阿根廷在产硼矿；银河资源下属核心资产包括西澳在产Mt Cattlin锂辉石矿，待开发的阿根廷S al de Vida盐湖提锂项目（DFS）及加拿大Jam es Bay锂辉石矿项目（PE A）。 西澳锂矿正在从小型资源商时代整合步入锂资源巨头时代，定价能力将增强。不同于常由于短期经营/财务压力而“折腰”、难以抵御价格周期性波动的小型初创资源商，我们预计兼并重组后的大型锂矿商对于锂产品的定价能力将边际增强。与此同时，海外宽裕的货币环境、长期的低利率，叠加高涨的锂盐价格以及积极的长期需求预期，也将为更多的顺周期并购提供丰沃的土壤。 海外资源商将更加具备谋求打造垂直一体化构架的能力。经历并购扩张、加上有利的投融资环境，我们认为以西澳锂矿为代表的海外锂资源商未来将更具谋求打造“从锂矿到电池级锂化合物”垂直一体化业务构架的基础，也将更具打造更大规模产能的实力，其业务聚焦将从纯粹产销锂精矿转向更高附加值的电池级锂盐，延伸建设锂盐厂或将成为未来中大型锂矿项目的标配。 区域供应链崛起，海外锂资源商的目标客户将更加地域多元。截至目前，海外锂辉石矿均需通过中国锂盐厂转换处理、加工成为电池级锂盐后，方可进入全球锂电体系。但伴随欧洲、美国新能源汽车终端的上量，以及区域供应链的崛起，未来电池级锂盐的全球产能分布将走向更加多元，同时海外资源商的目标客户也将更加地域多元。作为应对，我们认为中国产业链有必要更前瞻、更主动的夯实上游，从而保障电池金属供应长期稳定、成本可控。 日系企业对Olaroz盐湖提锂、对ORE的战略投资值得借鉴。由日本JOGMEC担保、日系银行提供的长周期低息债务融资，是Olaroz一期优化爬坡背后的坚实后盾，更是二期扩能的关键前提。尽管ORE报表不尽人意，但丰田通商作为其战略股东，依然可从股权增值中充分获利，更重要的是，作为其碳酸锂产品的独家销售代理，实现了资源保供的战略目标。未来在类似的项目中，中资企业若能更深度参与经营、注入工艺k now how，将收获更大的成功。 落地于投资：继续推荐科达制造，关注赣锋锂业、天齐锂业。鉴于海外锂资源供给集中度的提升，我们进一步强调“中国锂行业有必要打造双循环格局的上游资源保障体系”以及“中国本土的未来白色石油--锂资源将收获战略重估”的行业核心逻辑。继续推荐科达制造，持续关注长期稳健成长的赣锋锂业，此外可关注天齐锂业旗下国内外优质锂资源资产的重估机会。 风险提示： 1、若芯片短缺等因素导致全球新能源汽车的放量进程低于预期； 2、全球宏观基本面风险、地缘政治风险等。 -3%15 %32 %50 %67 %85 %20 20/520 20/820 20/1120 21/2有色金属上证综指沪深300[T able_First] 证券研究报告 | 行业深度 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 25 [T able_Page] 有色金属 2021年5月7日 内容目录 Orocobre换股收购银河资源，组建全球前五的新锂资源巨头................................................................... 4 Orocobre：其崛起背后展现日系巨头对于南美锂资源的前瞻布局............................................................ 5 阿根廷Olaroz盐湖拥有资源量超640万吨LCE，平均锂浓度690mg/L ......................................................... 6 Olaroz一期年产1.75万吨碳酸锂，2015年来达产与品质优化并非坦途 ........................................................ 7 二期扩能至4.25万吨延期到2022下半年投产，已启动三期概括研究............................................................ 9 外延整合Olaroz-Cauchari南部的Cauchari JV，扩大资源储量 ....................................................................11 银河资源：立足西澳Mt Cattlin，志在阿根廷盐湖与加拿大锂矿 ............................................................ 13 西澳Mt Cattlin：一座资源禀赋有限，但重要的在产锂矿.............................................................................. 14 阿根廷Sal de Vida盐湖提锂项目：推进时机已成熟，规划分三期建设 ........................................................ 16 魁北克James Bay锂辉石矿项目：未来北美的锂，配套美欧的车 ................................................................ 18 推演ORE-GXY合并的三方面影响以及对于中国锂行业的启示 .............................................................. 22 落地于锂行业投资的建议 .............................................................................................................................. 23 风险提示 .......................................................................................................................................................... 23 图表目录 图表1：Orocobre与Galaxy Resources的全球核心资产以及办事处 ............................................................................................................... 4 图表2：Orocobre与Galaxy Resources合并后未来新公司的锂资源Pipeline ................................................................................................ 4 图表3：本次合并将有望形成一个全球前五的新锂资源巨头企业........................................................................................................................ 5 图表4：Orocobre、丰田通商、JEMSE分别持有Olaroz项目66.5%、25%、8.5%股权 ............................................................................. 5 图表5：阿根廷Olaroz盐湖提锂的开发历程开始于2008年 ............................................................................................................................... 6 图表6：Orocobre旗下的Olaroz盐湖提锂设施，以及南部毗邻的赣锋/LAC在建的Cauchari盐湖提锂 .................................................... 6 图表7：根据2011年资源量评估，Olaroz拥有M+I锂资源量121万吨金属量，平均锂浓度达到690mg/L .............................................. 7 图表8：2016-2020年Olaroz一期的产能利用率在65~75%震荡（吨） .......................................................................................................... 8 图表9：2020Q4以来Olaroz的产销和销售均价显著回暖.............................