Q1衣柜收入超过橱柜，盈利能力提升龙头优势显著

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 欧派家居（603833） 证券研究报告 2021年04月30日 投资评级 行业 轻工制造/家用轻工 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 153.46元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 602.33 流通A股股本(百万股) 602.33 A股总市值(百万元) 92,434.02 流通A股市值(百万元) 92,434.02 每股净资产(元) 19.64 资产负债率(%) 36.71 一年内最高/最低(元) 174.38/84.50 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 尉鹏洁 联系人 weipengjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《欧派家居-年报点评报告:下半年收入利润增长提速，多品类全渠道发力引领行业》 2021-04-24 2 《欧派家居-季报点评:全渠道持续发力，家居龙头引领行业经营修复》 2020-11-02 3 《欧派家居-半年报点评:工程渠道增长超预期，家居王者或引领行业触底反弹》 2020-08-30 股价走势 Q1衣柜收入超过橱柜，盈利能力提升龙头优势显著 公司发布2021年一季报，21Q1实现收入33.0亿，同比+130.7%，较19Q1增长49.8%；21Q1实现归母净利润2.4亿元，同比+340.0%，较19Q1增长164.7%；21Q1实现扣非归母净利润2.1亿元，同比+267.0%，较19Q1增长175.5%。 Q1衣柜收入规模超过橱柜，持续高增长趋势，卫浴、木门及其他品类均实现不错增长。2021Q1橱柜业务实现12.59亿元，同比增长96.18%，较19Q1增长23.10%；Q1衣柜业务实现13.52亿元，同比增长173.48%，较19Q1增长60.7%；Q1卫浴业务实现1.65亿元，同比增长96.10%，较19Q1增长51.9%；Q1木门业务实现1.65亿元，同比增长155.30%，较19Q1增长103.3%；Q1其他业务实现3.24亿元，同比增长170.95%，较19Q1增长204.1%。 21Q1经销渠道同比显著修复，大宗及直营渠道亦保持较高速增长。21Q1直营渠道实现8142.54万元，同比增长201.54%，较19Q1增长45.8%，Q1经销渠道实现24.03亿元，同比增长174.06%，较19Q1增长57.3%，Q1工程渠道实现7.23亿元，在20年高基数的情况下同比增长89.69%，21Q1大宗业务较19Q1增长42.3%，另外Q1其他渠道实现收入5636万元，同比下滑52.64%，较19Q1下滑16.6%。公司产品矩阵完善，20年欧派推出铂尼思品牌，进入高端定制家居领域，完成高端品牌拥有铂尼思，中高端品牌拥有欧派、欧铂尼木门及门窗，年轻时尚品牌欧铂丽轻奢定制的品牌矩阵。 伴随规模扩张，Q1净利率显著优于往年。2021年第一季度公司综合毛利率/净利率为30.19%/7.39%，分别较2019Q1下滑4.03pct/提升3.21pct。毛利率情况分产品来看，Q1橱柜/衣柜/卫浴/木门产品毛利率分别为31.7%/33.4%/21.8%/11.5%，较19Q1分别-1.4pct/-5.6pct/+3.4pct/+0.7pct。分渠道看，Q1直营/经销/大宗毛利率分别为60.15%/28.83%/30.23%，较19Q1分别-7.4pct/-0.4pct/-10.4pct。从费用率角度，2021Q1销售费用/管理/研发费用率分别为9.7%/7.4%/5.1%，较19年-4.1pct/-2.1pct/-0.35pct。 盈利预测与评级：公司起始整体厨柜业务，经过多年产品不断扩张，已成为集厨柜、衣柜、卫浴、定制木门为一体的综合定制家居提供商。短期内竣工回暖将有望带动家居行业景气度回升，长期看行业渗透率及龙头公司市占率均有较大提升空间。我们预计2021/2022/2023公司归母净利润分别为24.65/29.42/33.88亿元，同比+19.5%/+19.4%/+15.2%，对应PE分别为 38/31X/27X，维持“买入”评级。 风险提示：地产交付不及预期；原材料价格波动风险；全渠道布局推进不及预期；行业竞争加剧。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 13,533.36 14,739.69 17,559.65 20,531.25 23,823.89 增长率(%) 17.59 8.91 19.13 16.92 16.04 EBITDA(百万元) 2,961.37 3,537.44 3,128.33 3,674.89 4,181.55 净利润(百万元) 1,839.45 2,062.63 2,464.63 2,942.06 3,387.82 增长率(%) 17.02 12.13 19.49 19.37 15.15 EPS(元/股) 3.05 3.42 4.09 4.88 5.62 市盈率(P/E) 50.25 44.81 37.50 31.42 27.28 市净率(P/B) 9.67 7.75 6.65 5.62 4.74 市销率(P/S) 6.83 6.27 5.26 4.50 3.88 EV/EBITDA 15.96 21.25 26.91 22.31 18.24 资料来源：wind，天风证券研究所 -1%17%35%53%71%89%107%125%2020-042020-082020-122021-04欧派家居家用轻工沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,466.51 4,427.23 7,619.40 10,944.51 17,436.71 营业收入 13,533.36 14,739.69 17,559.65 20,531.25 23,823.89 应收票据及应收账款 610.56 796.94 482.13 24.39 563.36 营业成本 8,683.56 9,578.94 11,547.13 13,383.06 15,552.21 预付账款 98.50 84.93 159.30 116.06 199.52 营业税金及附加 88.07 111.33 136.42 149.39 179.46 存货 845.82 808.66 1,294.16 1,054.77 1,756.90 营业费用 1,309.99 1,146.72 1,316.97 1,568.57 1,803.46 其他 3,430.16 2,132.70 2,924.94 3,009.08 2,769.34 管理费用 939.28 961.15 1,053.58 1,231.88 1,470.79 流动资产合计 6,451.55 8,250.45 12,479.93 15,148.81 22,725.83 研发费用 641.97 699.11 772.62 938.59 1,068.68 长期股权投资 8.16 15.51 15.51 15.51 15.51 财务费用 (69.58) (34.67) (70.26) (96.73) (133.06) 固定资产 4,960.20 6,092.83 6,452.04 6,566.81 6,521.91 资产减值损失 0.00 0.00 8.92 9.97 6.30 在建工程 1,694.10 1,537.97 958.78 623.27 403.96 公允价值变动收益 4.71 21.77 20.00 20.00 20.00 无形资产 1,125.17 1,464.21 1,399.61 1,335.01 1,270.41 投资净收益 24.49 37.40 39.75 39.75 39.75 其他 574.69 1,482.67 813.32 916.52 1,044.46 其他 (193.86) (189.39) (119.51) (119.51) (119.51) 非流动资产合计 8,362.33 10,593.18 9,639.26 9,457.12 9,256.24 营业利润 2,104.72 2,407.33 2,854.02 3,406.28 3,935.80 资产总计 14,813.87 18,843.63 22,119.18 24,605.92 31,982.08 营业外收入 27.21 25.75 22.32 25.09 24.39 短期借款 52.58 1,626.61 1,328.17 2,285.82 3,283.35 营业外支出 13.37 20.40 13.56 15.78 16.58 应付票据及应付账款 992.96 1,357.83 1,239.35 1,792.38 1,820.23 利润总额 2,118.57 2,412.68 2,862.78 3,415.59 3,943.61 其他 2,234.61 2,941.52 4,430.25 2,536.12 5,891.86 所得税 279.12 350.05 398.14 473.53 555.79 流动负债合计 3,280.14 5,925.96 6,997.77 6,614.33 10,995.45 净利润 1,839.45 2,062.63 2,464.63 2,942.06 3,387.82 长期借款 406.46 0.00 351.19 410.63 476.48 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 1,196.04 495.15 495.15 728.78 573.03 归属于母公司净利润 1,839.45 2,062.63 2,464.63 2,942.06 3,387.82 其他 372.32 497.09 366.84 412.08 425.34 每股收益（元） 3.05 3.42 4.09 4.88 5.62 非流动负债合计 1,974.82 992.24 1,213.18 1,551.49 1,474.84 负债合计 5,254.96 6,918.20 8,210.95 8,165.82 12,470.29 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 股本 420.17 601.53 602.33 602.33 602.33 成长能力 资本公积 2,981.84 3,743.67 3,772.30 3,753.22 3,756.40 营业收入 17.59% 8.91% 19.13% 16.92% 16.04% 留存收益 8,815.42 11,181.90 13,305.90 15,837.77 18,909.46 营业利润 15.55% 14.38% 18.56% 19.35% 15.55% 其他 (2,658.52) (3,601.67) (3,772.30) (3,753.22) (3,756.40) 归属于母公司净利润 17.02% 12.13% 19.49% 19.37% 15.15% 股东权益合计 9,558.92 11,925.43 13,908.23 16,440.10 19,511.79 获利能力 负债和股东权益总计 14,813.87 18,843.63 22,119.18 24,605.92 31,982.08 毛利率 35.8