疫情后率先复苏，双位数目标提振市场信心

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 疫情后率先复苏，双位数目标提振市场信心 [Table_Title2] 地素时尚(603587) [Table_Summary] 事件概述 21Q1公司收入/净利分别同比增长61%/60%、较19Q1增长13%/0%，已经恢复至疫情前水平；毛利率78%、同比增长3.6PCT、较19Q1增长4.5PCT，主要由于商场提成收益从成本转计入销售费用。 21Q1收入/净利已恢复至疫情前水平、较19Q1分别增长13%/0%，我们判断主要得益于：1）公司快速反应，疫情发生后，公司加速完善“微商城”渠道并开发“一店一商城”线上销售系统，全年电商收入同比增长20%；2）2020年公司继2019年将各品牌会员权益打通之后，继续将微商城与线下直营会员体系全面打通，实现会员线上线下权益共享，有效提高公司客户体验以及客户粘性。3）公司品牌折扣控制良好，持续保持中高端品牌调性，疫情期间毛利率同比2019年基本持平。 公司推出首次限制性股票激励计划，拟授予包括高管、核心业务/技术人员共102 人。本次激励计划考核期为 2021-2023 年，授予条件分别为以2020 年为基数，2021/2022/2023年收入累计增长不低于15%/35%/62%（同比增长约为15%/17%/20%），或以2020 年为基数，2021/2022/2023年归母净利累计增长不低于10%/22%/40%（同比增长约为10%/11%/15%）。股权激励计划深度绑定员工，双位数年复合增长率提振市场信心。 投资建议 我们分析公司未来成长空间在于1）老品牌DA、DZ、DM2021有望在疫情后加速开店，叠加店效提升贡献收入快速增长；2）培育期品牌RA品牌逐步成熟后带来店效改善，以及扩展配件品牌带来新的利润增长点；3）公司打通微商城和线下直营渠道会员体系，新销售有望贡献新增量。我们预计21/22/23年收入增速分别为15%/17%/20%，EPS分别为1.53/1.78/2.13元，对应21/22/23年PE分别为13/11/9，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 存货积压风险、线下复苏不及预期、大股东解禁风险、系统性风险。 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 最新收盘价： 19.15 [Table_Basedata] 股票代码： 603587 52 周最高价/最低价： 24.86/15.67 总市值(亿) 92.15 自由流通市值(亿) 21.83 自由流通股数(百万) 114.00 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话： 研究助理：朱宇昊 邮箱：zhuyh@hx168.com.cn SAC NO： 联系电话： [Table_Report] -8%3%14%26%37%48%2020/042020/072020/102021/012021/04相对股价%地素时尚沪深300证券研究报告|公司动态报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年05月05日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p184452 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,378 2,564 2,943 3,435 4,106 YoY（%） 13.2% 7.8% 14.8% 16.7% 19.6% 归母净利润(百万元) 624 630 734 854 1,027 YoY（%） 8.8% 0.9% 16.6% 16.4% 20.2% 毛利率（%） 75.0% 76.6% 78.0% 78.1% 78.2% 每股收益（元） 1.30 1.31 1.53 1.78 2.13 ROE 18.9% 18.3% 17.6% 17.0% 17.0% 市盈率 14.76 14.63 12.55 10.78 8.98 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 正文目录 1. 公司简介：中高端女装品牌，疫情后率先实现复苏 ......................................................................................... 4 1.1. 历史回顾：业绩稳健，专注多品牌战略与差异化定位 ................................................................................... 4 1.2. 公司业务：多品牌瞄准细分市场 ................................................................................................................. 4 1.3. 股权结构：马氏家族持股达76.3%，云锋有减持压力 ................................................................................... 8 2. 行业分析：中高端女装市场规模2023年有望达到2661亿元........................................................................... 9 3. 财务分析：优于同行，盈利能力稳定 ............................................................................................................. 9 3.1. 成长能力：净利规模同业中最高 ................................................................................................................. 9 3.2. 盈利能力：净利率高于同业 .......................................................................................................................10 3.3. 营运能力：营运能力好于同业，主要由于加盟占比更高 ...............................................................................12 3.4. 现金流：充足现金流为外延扩张带来保障 ...................................................................................................12 4. 投资建议 ....................................................................................................................................................13 5. 风险提示 ....................................................................................................................................................14 图表目录 图1历年收入、净利及其增速 ...................................................................................................................................................................4 图2历年毛利率 ..............................................................................................................................................................................................4 图3近三年收入构成（分品牌） ...............................................................................................................................................................5 图4近三年收入构成（分渠道） ...............................................................................................................................................................5 图5 各品牌收入（亿元） ............................................................................................................................................................................6 图6 各品牌单店收入（万元） ...................................................................................................................................................................7 图7分渠道收入及其增速（亿元）...........................................................................................................................................................7 图8分渠道店效（万元） ....................................................