敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月30日 公司研究 2020年经营质量显著提升，BVV轮对资产注入值得期待 ——华铁股份（000976.SZ）2020年报及2021年一季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2020年年度报告及2021年一季报，公司2020全年实现营业收入22.43亿元，同比增长34.15%；实现归母净利润4.48亿元，同比增长48.02%；经营活动产生的现金流量净额为1.78亿元，同比大幅增长1005.28%。2021年一季度营业收入3.91亿元，同比增长23.33%；实现归母净利润0.45亿元，同比增加46.61%。 战略定位轨交核心零部件大平台，经营质量显著提升：公司通过自主研发及外延并购两个路径，战略定位打造完整的轨道交通核心零部件大平台，目前公司产品品类已拓展至十余种。公司2019年11月收购山东嘉泰从而增加座椅产品业务，2020年山东嘉泰实现全年并表，座椅产品收入为5.60亿元，占总收入的比重为24.96%，为公司目前收入占比最高的产品。公司原有的制动刹车片收入为396.77万元，下降幅度高达83.61%，但是公司于2021年4月25日增持湖南博科瑞股份至51%，博科瑞以中南大学粉末冶金研究院为平台，推出的轨交闸片产品近年来在市场上取得显著成绩，已覆盖CRH380CL、CRH380D等九种车型。我们看好公司在控股博科瑞后，在轨交闸片领域取得新的成长。2020年末公司存货为3.54亿元，占总资产比例由年初的6.35%下降到4.76%。值得关注的是，2020年公司经营活动产生的现金流量净额为1.78亿元，同比大幅增长1005.28%。我国铁路经过过去十年的建设高峰期，各类车辆保有量不断创出新高，进而推动了轨交车辆维保后市场的壮大。轨交后市场的快速发展，助力公司经营质量得到显著提升，现金流得到大幅好转。 高铁轮对稀缺资产注入，全新样貌扬帆起航：2021年3月公司公告，拟定增收购全球稀缺的轨交轮对资产BVV。轮对属于易耗品，制造门槛极高，而技术难度最高的动车组轮对制造，被全球四家外资厂商所垄断，德国BVV集团便是其中之一。BVV轮对制造工艺技术在全球处于领先地位，拥有遍及全球的销售网络布局。近年来BVV在动车组轮对新造市场的份额重新返回到50%以上，而在修造市场方面，BVV将通过轮轴产品的互换压装快速进入修造市场，我们看好公司未来三年份额有望提升至50%以上。同时，公司快速推进BVV国内制造基地建设，全面实现国产化，盈利能力有望显著提升。 盈利预测、估值与评级：我们维持公司2021-2022年净利润预期5.64/6.74亿元，新增2023年净利润8.02亿元，对应EPS为0.35/0.42/0.50元。华铁股份2021年有望迎来全新发展面貌，公司立足于轨交核心零部件，加码稀缺资产高铁轮对业务，未来发展值得期待，因此维持公司“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；主要原材料价格波动风险；资产注入进度不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,672 2,243 2,713 3,280 3,845 营业收入增长率 -3.42% 34.15% 20.93% 20.92% 17.23% 净利润（百万元） 303 448 564 674 802 净利润增长率 107.84% 48.02% 25.94% 19.44% 18.99% EPS（元） 0.19 0.28 0.35 0.42 0.50 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.80% 9.13% 10.40% 11.16% 11.85% P/E 29 19 15 13 11 P/B 1.9 1.8 1.6 1.4 1.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-04-30 当前价：5.41元 作者 分析师：贺根 执业证书编号：S0930518040002 021-52523863 hegen@ebscn.com 分析师：王锐 执业证书编号：S0930517050004 010-56513153 wangrui3@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 15.96 总市值(亿元)： 86.33 一年最低/最高(元)： 4.46/8.04 近3月换手率： 56.97% 股价相对走势 -15%2%18%34%51%04/2007/2010/2001/21华铁股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.20 -10.76 7.08 绝对 -1.29 -9.85 7.99 资料来源：Wind 相关研报 高铁轮对稀缺资产注入，全新样貌扬帆起航——华铁股份（000976.SH）投资价值分析报告（2021-03-28） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华铁股份（000976.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,672 2,243 2,713 3,280 3,845 营业成本 1,081 1,330 1,630 1,950 2,276 折旧和摊销 20 29 25 27 29 税金及附加 14 21 25 30 35 销售费用 28 34 41 49 58 管理费用 98 120 141 197 238 研发费用 48 51 60 105 142 财务费用 24 72 69 63 57 投资收益 0 0 2 -3 -3 营业利润 394 603 753 886 1,039 利润总额 395 603 738 871 1,024 所得税 85 62 74 87 102 净利润 310 541 664 784 922 少数股东损益 7 93 100 110 120 归属母公司净利润 303 448 564 674 802 EPS(元) 0.19 0.28 0.35 0.42 0.50 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 16 178 357 587 489 净利润 303 448 564 674 802 折旧摊销 20 29 25 27 29 净营运资金增加 86 753 587 513 747 其他 -393 -1,052 -818 -626 -1,089 投资活动产生现金流 -572 -179 -24 -68 -43 净资本支出 -6 -19 -26 -40 -40 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -566 -160 3 -28 -3 融资活动现金流 514 462 -218 -292 -220 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 664 597 -99 -169 -92 无息负债变化 413 -191 131 197 100 净现金流 -42 460 115 227 226 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 6,487 7,446 8,092 8,843 9,704 货币资金 506 970 1,085 1,312 1,538 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 1,054 1,320 1,628 1,804 2,115 应收票据 208 173 217 262 308 其他应收款（合计） 4 9 7 8 10 存货 412 354 407 488 569 其他流动资产 17 7 7 7 7 流动资产合计 2,806 3,667 4,263 4,973 5,820 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 201 195 192 190 188 在建工程 5 9 14 17 18 无形资产 104 98 109 119 128 商誉 3,349 3,349 3,349 3,349 3,349 其他非流动资产 1 101 101 101 101 非流动资产合计 3,681 3,778 3,828 3,870 3,883 总负债 1,874 2,280 2,312 2,340 2,349 短期借款 623 512 413 243 152 应付账款 259 254 310 371 432 应付票据 116 121 147 176 205 预收账款 28 0 45 55 64 其他流动负债 -10 -3 -3 -3 -3 流动负债合计 1,528 1,265 1,304 1,331 1,340 长期借款 316 994 994 994 994 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 20 12 12 12 12 非流动负债合计 346 1,015 1,008 1,008 1,008 股东权益 4,613 5,166 5,780 6,504 7,355 股本 1,596 1,596 1,596 1,596 1,596 公积金 2,771 2,792 2,848 2,916 2,996 未分配利润 185 627 1,085 1,631 2,283 归属母公司权益 4,449 4,909 5,423 6,037 6,768 少数股东权益 164 257 357 467 587 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 35.4% 40.7% 39.9% 40.6% 40.8% EBITDA率 25.9% 32.1% 31.1% 29.9% 29.4% EBIT率 24.6% 30.8% 30.2% 29.0% 28.6% 税前净利润率 23.6% 26.9% 27.2% 26.6% 26.6% 归母净利润率 18.1% 20.0% 20.8% 20.5% 20.9% ROA 4.8% 7.3% 8.2% 8.9% 9.5% ROE（摊薄） 6.8% 9.1% 10.4% 11.2% 11.8% 经营性ROIC 5.7% 9.4% 10.2% 11.1% 11.6% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 29% 31% 29% 26% 24% 流动比率 1.84 2.90 3.27 3.74 4.34 速动比率 1.57 2.62 2.96 3.37 3.92 归母权益/有息债务 4.74 3.20 3.77 4.76 5.76 有形资产/有息债务 3.21 2.59 3.18 4.19 5.24 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按当年末总股本计算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 1.69% 1.52% 1.50% 1.50% 1.50% 管理费用率 5.84% 5.34% 5.20% 6.00% 6.20% 财务费用率 1.45% 3.22% 2.53% 1.93% 1.49% 研发费用率 2.86% 2.28% 2.20% 3.20% 3.70% 所得税率 22% 10% 10% 10% 10% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.00 0.03 0.04 0.04 0.05 每股经营现金流 0.01 0.11 0.22 0.37 0.31 每股净资产 2.79 3.08 3.40 3.78 4.24 每股销售收入 1.05 1.41 1.70 2.06 2.41 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 29 19 15 13 11 PB 1.9 1.8 1.6 1.4 1.3 EV/EBITDA 23.3 14.8 12.8 11.0 9.7 股息率 0.