敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月29日 公司研究 综合成本率改善，利润持续释放 ——中国财险（2328.HK）2021年一季报点评 买入（维持） 事件：中国财险2021年一季度实现保费收入1358亿元（YOY+6%），归母净利润89亿元（YOY+41%），综合成本率为95.7%（下降1.4pcts），总投资收益74亿元（YOY+29%），综合偿付能力充足率304%（较年初上升15pcts），核心偿付能力充足率264%（较年初上升14pcts）。 点评：承保利润持续释放。2021年Q1公司承保利润39亿元（YOY+45%），其中车险业务承保利润32亿元，贡献大部分利润；融资性信用保证险业务及政策性业务均呈现承保亏损。 车险业务承压，非车险稳健增长。受车险综改影响，21年Q1车险保费收入575亿元（YOY-7%），车险业务承压。公司大力推动非车险业务稳健增长，非车险实现保费收入783亿元（YOY+19%），其中政策性业务保费收入48亿元，商业性非车险业务实现保费收入31亿元，主要因意外健康险、农险等业务规模的持续增长；公司持续出清存量风险，融资性信用保证险业务规模大幅下滑，承保亏损30亿元（较年初下降41%）。 整体综合成本率下行，车险赔付率上升。2021年Q1公司整体综合成本率为95.7%（下降1.4pcts），其中车险综合成本率94.6%（上升0.4pcts），受车险综改叠加20年低基数影响，21年Q1车险赔付率达68.9%（上升9.5pcts），费用率25.7%（下降9.1pcts）；疫情影响导致信用保证险20年高基数，21年Q1信用保证险综合成本率大幅下滑至102.2%（较年初下降42.6pcts）。 投资端固收类资产占比提升。2021年Q1公司实现总投资收益74亿元（YOY+29%），总投资收益率5.8%（上升1.1pcts）。公司适时调整投资结构，择机兑现共同基金及股票收益，提升固收类投资占比。 维持“买入”评级：中国财险是我国最大的财产保险公司，公司主营所有财产类保险业务和一年期及以下意外及健康险业务。行业龙头地位稳固，承保利润持续释放。维持公司21-23年营业收入预计分别为5337/6004/6140亿元，归母净利润229/260/275亿元，维持H股“买入”评级。 风险提示：利率下行加剧影响投资端新增资产净投资收益；车险改革对车险业务影响超预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 433,175 433,187 533,672 600,381 614,043 营业收入增长率 11.42% 0.00% 23.20% 12.50% 2.28% 净利润（百万元） 24,282 20,868 22,926 25,977 27,501 净利润增长率 56.78% -14.05% 9.86% 13.31% 5.87% EPS（元） 1.09 0.94 1.03 1.17 1.24 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.29% 11.13% 10.57% 10.69% 10.29% P/E 5.83 6.79 6.18 5.44 5.15 P/B 0.83 0.75 0.67 0.59 0.53 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2021年4月29日（汇率1 HKD = 0.83311 RMB ） 当前价：7.62港币 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人：郑君怡 010-57378023 zhengjy@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 222.43 总市值(亿元港币)： 1,694.90 一年最低/最高(元港币)： 5.14/7.89 近3月换手率： 65.8% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 10.3 31.3 -8.8 绝对 12.9 33.9 10.1 资料来源：Wind 相关研报 直销渠道占比提升，分红率稳定高位——中国财险（2328.HK）2020年年报点评（20210324） 穿越周期，静待花开——保险行业2021年策略报告（20210202） 车险稳健增长，信保险承压较大——中国财险（2328.HK）2020年三季报点评（20201030）业务结构调整，承保利润提升——中国财险（2328.HK）2020年半年报点评（20200824） 行业龙头地位稳固，承保利润持续释放——中国财险（2328.HK）投资价值分析报告（20200527） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 433,175 433,187 533,672 600,381 614,043 已赚保费 380,683 393,127 469,631 528,335 540,357 已发生净赔款 -251,822 -260,320 -314,653 -359,268 -367,443 其他承保费用 -38,400 -49,729 -42,267 -42,267 -43,229 保单展业成本 -77,943 -69,075 -92,987 -104,082 -106,450 管理费用 -9,341 -9,826 -11,741 -13,208 -13,509 承保利润 3,177 4,177 7,984 9,510 9,726 利息,股息和租金收入 16,986 17,709 19,701 22,252 25,242 投资净收益 733 1,520 247 275 297 营业利润 20,957 22,272 27,915 32,021 34,753 财务费用 -1,424 -1,547 -1,597 -1,635 -2,037 除税前溢利 23,783 24,676 30,568 34,636 36,668 所得税 496 -3,808 -7,642 -8,659 -9,167 净利润 24,282 20,868 22,926 25,977 27,501 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产总计 596,081 646,801 719,168 781,190 832,377 货币资金 32,520 26,192 37,595 40,978 639,281 定期存款 64,398 70,943 88,157 94,269 90,114 债务证券投资 149,072 168,511 175,869 195,944 196,990 权益类证券 91,728 110,734 91,319 98,789 114,114 保险业务应收款,净额 53,593 50,103 57,669 66,091 67,847 投资性房地产 4,598 5,959 6,229 6,637 6,637 固定资产 18,086 18,990 19,940 20,937 20,937 于联营公司及合营公司的投资 50,477 53,262 55,866 61,659 62,786 贷款及应收款项 67,391 67,944 74,163 77,330 80,718 负债及股东权益总计 596,081 657,446 719,168 781,190 781,191 负债合计 426,127 456,770 502,360 538,115 565,053 应付分保账款 19,449 21,818 24,718 27,024 27,096 应付保险保障基金 1,076 837 1,406 1,576 1,599 应交税费 96 38 4,585 5,195 5,500 其他负债及预提费用 64,449 0 -179,849 -218,371 -232,664 保险合同负债 305,140 312,873 393,995 438,470 445,325 受保人储金型存款 1,762 1,750 3,133 3,330 3,282 应付债券 15,198 23,297 15,278 15,278 23,297 卖出回购金融资产款 16,759 29,028 22,286 22,537 24,294 股东权益合计 169,954 190,031 216,808 243,076 267,324 股本 22,242 22,242 22,242 22,242 22,242 储备 147,711 164,367 194,566 220,834 245,082 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 原点资产 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 光大新鸿基有限公司和Everbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期