公司简评报告：业绩高增长符合预期，估值回调凸显投资价值

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 李志新 首席分析师 SAC执证编号：S0110520090001 lizhixin@sczq.com.cn 电话：86-10-56511807 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 84.90 一年内最高/最低价（元） 110.23/65.36 市盈率（当前） 61.11 市净率（当前） 8.59 总股本（亿股） 5.53 总市值（亿元） 469.47 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]    核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布2020年年报，全年实现营业收入131.45亿元（+27.9%）；归母净利润7.7亿元（+41.3%）、扣非后净利润7.4亿元（+37.4%），保持高增速，业绩符合预期。 点评： ⚫ 业绩持续稳定增长，龙头地位越发凸显。2015-2020年公司营收CAGR为35.8%，归母净利润CAGR为34.3%，业绩持续高速增长。2020年归母净利润增速远高于总营收增速，净利率相较2019年提升0.66pct，精细化运营管理初见成效：一是积极布局慢特病药房和DTP药房，加强会员管理，提升客流量和客单价。公司开设DTP专业药房40余家，经营国家谈判指定医保报销品种80个，医院处方外流品种近400个，与超过100家供应商建立了DTP/DTC战略合作伙伴关系；建立慢病管理专业药房426家，建档并深度服务慢病会员36.3万；引进集采中标品种近200个，提升了集采商品的竞争力和贡献率；二是严格控制费用增长，期间费用率保持稳中有降，2020年期间费用率为29%，达到近十年最低水平。 ⚫ “新开+并购+加盟”的门店拓展模式，区域聚焦，稳健扩张。至报告期末，公司门店总数5,991家（含加盟店635家），2020年全年净增门店1,239家，包括公司自建门店820家，并购门店254家，新增加盟店249家，关闭门店84家。我们预计2021年门店数量将继续保持30%的增速。截至报告期末，公司已取得各类医保资格的药店4,448家（含特慢病统筹医保定点354家），占公司门店总数比例为83.05%，较上年净增1,094家，占比提升6.23%。随着医保定点政策放开，特别是统筹医保逐步向零售药店开放，公司医保门店数量持续增加成为未来新的增长点。 ⚫ 盈利预测与估值。我们预测2021-2023年，公司营收分别为168.1亿元、212.5亿元和266.7亿元，分别同比增27.9%、26.4%和25.5%；归母净利润分别为9.8亿元、12.6亿元和15.8亿元，分别同比增27.9%、28.3%和25.7%。当前收盘价（84.9元/股）对应PE（2021E）47.8倍。 ⚫ 风险提示：药品降价超预期，处方外流速度不及预期，行业竞争加剧。 盈利预测 [Table_Profit] 2020A 2021E 2022E 2023E 营收（亿元） 131.4 168.1 212.5 266.7 营收增速（%） 27.9% 26.4% 25.5% 净利润（亿元） 7.7 9.8 12.6 15.8 净利润增速（%） 27.9% 28.3% 25.7% EPS(元/股) 1.45 1.78 2.28 2.86 PE 58.7 47.8 37.2 29.6 资料来源：Wind，首创证券 -0.500.5128-Apr10-Jul21-Sep3-Dec14-Feb28-Apr益丰药房沪深300 [Table_Title] 业绩高增长符合预期，估值回调凸显投资价值 [Table_ReportDate] 益丰药房(603939)公司简评报告 | 2021.04.28 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 8061.8 10059.3 12939.6 16408.8 经营活动现金流 1335.7 1681.7 1890.6 2196.7 现金 3360.2 4803.7 6309.7 8077.2 净利润 768.3 982.6 1260.4 1584.2 应收账款 830.3 1037.3 1311.2 1645.5 折旧摊销 208.7 526.2 499.6 475.1 其它应收款 0.0 0.0 0.0 0.0 财务费用 83.4 31.7 6.7 -6.4 预付账款 205.1 264.9 338.3 430.0 投资损失 -29.4 -50.0 -50.0 -50.0 存货 2172.2 2794.9 3569.0 4535.9 营运资金变动 220.3 165.5 142.5 155.7 其他 749.2 958.4 1211.4 1520.3 其它 -14.2 10.7 12.3 13.9 非流动资产 4888.1 4582.5 4304.1 4050.7 投资活动现金流 -1255.5 370.8 -174.0 -174.0 长期投资 5.3 5.3 5.3 5.3 资本支出 -582.8 -224.0 -224.0 -224.0 固定资产 576.7 695.0 792.8 873.8 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 无形资产 3713.0 3341.7 3007.5 2706.8 其他 -672.7 594.8 50.0 50.0 其他 59.8 59.8 59.8 59.8 筹资活动现金流 1707.8 -608.9 -210.7 -255.2 资产总计 12949.9 14641.7 17243.8 20459.5 短期借款 380.3 0.0 0.0 0.0 流动负债 5137.5 5969.8 7496.2 9365.3 长期借款 -58.9 -58.9 0.0 0.0 短期借款 380.3 0.0 0.0 0.0 其他 1540.3 -138.0 -203.9 -261.6 应付账款 1083.4 1399.2 1786.7 2270.7 现金净增加额 1787.9 1443.6 1506.0 1767.5 其他 -10.8 -13.9 -17.8 -22.6 主要财务比率 2019 2020E 2021E 2022E 非流动负债 2030.3 2030.3 2030.3 2030.3 成长能力 长期借款 628.3 628.3 628.3 628.3 营业收入 27.9% 27.9% 26.4% 25.5% 其他 51.5 51.5 51.5 51.5 营业利润 43.5% 16.1% 27.6% 24.3% 负债合计 7167.8 8000.1 9526.5 11395.6 归属母公司净利润 41.3% 27.9% 28.3% 25.7% 少数股东权益 313.4 328.4 347.5 371.7 获利能力 归属母公司股东权益 5468.7 6313.3 7369.7 8692.3 毛利率 38.0% 37.4% 36.7% 35.9% 负债和股东权益 12949.9 14641.7 17243.8 20459.5 净利率 5.8% 5.8% 5.9% 5.9% 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E ROE 14.0% 15.6% 17.1% 18.2% 营业收入 13144.5 16815.0 21254.4 26673.5 ROIC 12.7% 13.8% 15.2% 16.4% 营业成本 8152.1 10528.2 13444.3 17086.5 偿债能力 营业税金及附加 55.1 84.1 106.3 133.4 资产负债率 55.4% 54.6% 55.2% 55.7% 营业费用 3229.5 4203.7 5207.3 6401.6 净负债比率 8.2% 4.3% 3.6% 3.1% 研发费用 8.3 0.0 0.0 0.0 流动比率 1.57 1.69 1.73 1.75 管理费用 546.5 639.0 786.4 933.6 速动比率 1.15 1.22 1.25 1.27 财务费用 34.0 31.7 6.7 -6.4 营运能力 资产减值损失 -37.7 -20.0 -20.0 -20.0 总资产周转率 1.02 1.15 1.23 1.30 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 应收账款周转率 16.63 18.01 18.10 18.04 投资净收益 88.7 50.0 50.0 50.0 应付账款周转率 2.38 2.40 2.39 2.39 营业利润 1170.0 1358.3 1733.3 2154.8 每股指标(元) 营业外收入 6.8 6.0 6.0 6.0 每股收益 1.45 1.78 2.28 2.86 营业外支出 12.9 5.0 5.0 5.0 每股经营现金 2.51 3.04 3.42 3.97 利润总额 1163.9 1359.3 1734.3 2155.8 每股净资产 10.29 11.42 13.33 15.72 所得税 297.1 361.7 454.8 547.5 估值比率 净利润 866.9 997.6 1279.6 1608.3 P/E 58.7 47.8 37.2 29.6 少数股东损益 98.6 15.0 19.2 24.1 P/B 8.25 7.44 6.37 5.40 归属母公司净利润 768.3 982.6 1260.4 1584.2 EBITDA 1294.9 1916.2 2239.6 2623.6 EPS（元） 1.45 1.78 2.28 2.86 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 李志新，医药行业首席分析师，中国科学院生物化学与分子生物学博士，6年证券卖方从业经历，9年医药行业研究经历，“慧眼”量化评选2020最佳分析师医药生物第二名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易