业绩如期成长 线控量产在即

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 业绩如期成长 线控量产在即 [Table_Title2] 伯特利(603596) [Table_Summary] 事件概述 公司公告2021一季报：2021Q1实现营收7.9亿元，同比增长32.4%；归母净利1.3亿元，同比增长22.4%，扣非归母净利1.1亿元，同比增长21.6%。 分析判断: ► 收入创一季度新高 EPB和轻量化高成长可期 2021Q1公司营收达7.9亿元，创一季度单季新高，同比+32.4%，我们判断主要增量来源于电控产品（EPB）和轻量化业务，其中电控产品受益于去年低基数叠加新项目量产，轻量化业务因通用等在手订单量产而仍能保持一定的增长。综合考虑缺芯影响和海外轻量化同比逐季修复，我们预计二季度收入端或可不必太悲观，中长期看EPB和轻量化业务均有望实现份额的持续提升，维持高成长。2021Q1净利润达1.5亿元，同比+28.4%，扣除0.2亿元的少数股东权益，归母净利达1.3亿元，同比+22.4%，目前威海伯特利的少数股权收回事宜正在推进中，收购完成后预计每年有望增厚上市利润5000万元以上。 ► 毛利率短期承压 研发持续投入 考虑到新收入准则要求将运输费、包装费由销售费用转计入营业成本，对比毛利率-销售费用率指标，2021Q1毛利率-销售费用率达25.1%，同比-1.2pct，环比-1.3pct，我们预计将包装费和运费剔除后的实际毛利率同比下滑近2pct，降幅低于行业主因高毛利率的EPB和轻量化业务占比提升抵消部分原材料涨价的影响。 费用方面，2021Q1研发费用0.4亿元，同比+27.3%，对应研发费用率同比下滑0.2pct至5.3%，主因ADAS系统和下一代线控制动系统（WCBS 2.0）研发投入加大；管理费用率、财务费用率分别达2.3%、-1.1%，分别同比-0.6pct、-0.1pct，环比+0.3pct、-2.1pct。 ► 线控制动量产在即 智能电动崛起 EHB量产在即，有望实现国产替代突破。线控制动EHB将取代车身稳定系统ESP成为智能驾驶执行层的主流产品，渗透率有望加速提升。公司基于ESP量产经验，研发出One-Box产品WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流Two-Box产品，预计今年5月批量量产，一期产能30万套，将成为国内首家量产的厂商。公司该产品从新能源车市场发力，逐步向燃油车渗透，有望实现国产替代突破。 电控产品拓展性强，智能电动崛起。新品电动尾门开闭系统集成 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 50.10 最新收盘价： 30.27 [Table_Basedata] 股票代码： 603596 52 周最高价/最低价： 43.66/23.42 总市值(亿) 123.67 自由流通市值(亿) 51.88 自由流通股数(百万) 171.39 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080006 联系人：郑青青 邮箱：zhengqq@hx168.com.cn [Table_Report] 相关研究 1.伯特利（603596）2020年报点评报告：业绩符合预期 线控量产在即 2021.04.09 2.伯特利（603596）事件点评：全球化持续推进 智能电动崛起 2021.02.07 3.伯特利（603596）2020三季报点评报告：业绩明显回升 电动智能崛起 2020.10.28 -1%14%28%42%57%71%2020/042020/072020/102021/012021/04相对股价%伯特利沪深300证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年04月28日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p184489 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 双控EPB，具备成本优势，成长空间大，预计公司将凭借成熟的汽车电控系统ECU开发能力和车用电机控制技术开发车身控制相关的更多产品，提升系统集成化。同时公司目前在研基于前视摄像系统和前向毫米波雷达的ADAS技术，中长期看公司有望成为ADAS系统集成供应商，打开公司新的成长通道。 投资建议 公司客户和产品结构双升级，短期受益于轻量化放量和EPB渗透率提升，中长期线控制动和ADAS系统有望贡献显著增量。维持盈利预测：预计2021-23年收入为38.8/49.2/59.0亿元，归 母 净 利为6.0/7.9/9.9亿元，对应EPS为1.46/1.93/2.42元，PE为21/16/13倍。参考行业平均估值，考虑到公司未来的成长性，按照分部估值法给予公司盘式制动器/轻量化/电控产品2022年15/25/35倍PE估值，目标价50.10元不变，维持买入评级。 风险提示 原材料价格上涨；客户拓展不及预期；缺芯导致行业产量不及预期等。 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,157 3,042 3,878 4,917 5,904 YoY（%） 21.3% -3.6% 27.5% 26.8% 20.1% 归母净利润(百万元) 402 461 596 790 990 YoY（%） 69.2% 14.9% 29.1% 32.6% 25.3% 毛利率（%） 25.9% 26.4% 25.0% 25.9% 26.8% 每股收益（元） 0.98 1.13 1.46 1.93 2.42 ROE 17.9% 17.1% 18.0% 19.2% 19.3% 市盈率 30.89 26.79 20.73 15.68 12.51 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 3,042 3,878 4,917 5,904 净利润 492 614 815 1,021 YoY(%) -3.6% 27.5% 26.8% 20.1% 折旧和摊销 103 69 49 48 营业成本 2,238 2,910 3,642 4,322 营运资金变动 -6 -435 10 -60 营业税金及附加 22 26 34 41 经营活动现金流 584 249 874 1,009 销售费用 27 19 25 30 资本开支 -172 -263 -180 -177 管理费用 80 101 129 154 投资 0 0 0 0 财务费用 -12 -22 -22 -25 投资活动现金流 -149 -262 -180 -177 资产减值损失 -4 0 0 0 股权募资 3 0 0 0 投资收益 -1 1 0 0 债务募资 8 -8 0 0 营业利润 565 706 935 1,172 筹资活动现金流 -209 -9 -1 -1 营业外收支 -1 0 0 0 现金净流量 220 -22 694 831 利润总额 564 706 935 1,172 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 71 92 120 151 成长能力（%） 净利润 492 614 815 1,021 营业收入增长率 -3.6% 27.5% 26.8% 20.1% 归属于母公司净利润 461 596 790 990 净利润增长率 14.9% 29.1% 32.6% 25.3% YoY(%) 14.9% 29.1% 32.6% 25.3% 盈利能力（%） 每股收益 1.13 1.46 1.93 2.42 毛利率 26.4% 25.0% 25.9% 26.8% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 16.2% 15.8% 16.6% 17.3% 货币资金 1,437 1,414 2,108 2,939 总资产收益率ROA 9.9% 10.6% 11.3% 11.7% 预付款项 23 25 34 40 净资产收益率ROE 17.1% 18.0% 19.2% 19.3% 存货 322 434 535 636 偿债能力（%） 其他流动资产 1,763 2,428 2,798 3,182 流动比率 2.40 2.38 2.38 2.49 流动资产合计 3,545 4,302 5,474 6,797 速动比率 2.17 2.12 2.13 2.24 长期股权投资 18 18 18 18 现金比率 0.97 0.78 0.92 1.08 固定资产 840 1,033 1,173 1,314 资产负债率 37.0% 36.6% 36.6% 35.4% 无形资产 62 73 80 87 经营效率（%） 非流动资产合计 1,128 1,342 1,495 1,649 总资产周转率 0.65 0.69 0.71 0.70 资产合计 4,672 5,644 6,969 8,447 每股指标（元） 短期借款 8 0 0 0 每股收益 1.13 1.46 1.93 2.42 应付账款及票据 1,308 1,620 2,055 2,443 每股净资产 6.59 8.10 10.09 12.57 其他流动负债 158 191 244 289 每股经营现金流 1.43 0.61 2.14 2.47 流动负债合计 1,474 1,811 2,300 2,732 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 20 20 20 20 估值分析 其他长期负债 234 234 234 234 PE 26.79 20.73 15.68 12.51 非流动负债合计 254 254 254 254 PB 4.59 3.74 3.00 2.41 负债合计 1,728 2,066 2,554 2,987 股本 409 409 409 409 少数股东权益 250 269 293 324 股东权益合计 2,944 3,579 4,415 5,460 负债和股东权益合计 4,672 5,644 6,969 8,447 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p3证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p3 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授