公司深度报告：全球领先的一体化生物药外包

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 李志新 首席分析师 SAC执证编号：S0110520090001 lizhixin@sczq.com.cn 电话：86-10-56511807 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 96.22 一年内最高/最低价（元） 107.8 市盈率（当前） 240.2 市净率（当前） 19.8 总股本（亿股） 42.14 总市值（亿元） 4057 资料来源：聚源数据 [Table_OtherReport] 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 全球领先的一体化端到端生物药外包服务平台，业绩持续高速增长。药明生物是全球稀缺的能够提供生物药物发现、开发及生产全流程服务的CDMO公司，核心技术平台涵盖药物发现、开发和商业化生产整个流程中的关键步骤。2020年实现营业收入56.17亿元（+40.9%），6年CAGR60.2%；经调整归母净利润17.2亿元（+42.8%），6年CAGR82.3%。三驾马车持续发力，2020年北美营收24.8亿元（+16%），中国营收24.6亿元（+75.1%），欧洲营收4.5亿元（+43.4%）。 ⚫ 生物药外包服务行业持续高景气度，药明生物市占率不断扩大。生物药市场方兴未艾，医药市场融资热度不减，但药物研发投入增加与投资回报率降低形成矛盾，催生降本增效明显的大分子外包服务行业高景气度。根据Frost&Sullivan，2019年全球大分子CDMO市场达到119亿美元，预计2025年将达到253亿美元。药明生物磨剑十年，凭借卓越的技术平台和优异的订单交付能力不断扩大市占率，2019年，公司在生物药研发外包服务领域国内市占率78.6%，全球市占率5.1%。 ⚫ “跟随分子”与“赢得分子”双轮驱动，管线持续扩充，商业化项目有望快速放量，全球产能布局打开成长天花板。在“跟随分子”与“赢得分子”双轮驱动下，公司2020年综合项目总数达到334个，激增103个，均创历史新高；研发管线涵盖各类生物药，其中有135个全球新项目。预计2021年将是公司商业化放量元年，将有4-8个项目进入商业化CMO阶段，有望快速放量，叠加新冠项目助推公司业绩保持高增长。公司坚持全球产能布局，2024年总产能将达43万升，产能设计灵活，提供全球双厂生产策略，提高客户粘性，打开成长天花板。 ⚫ 核心技术平台享誉全球，布局双抗、ADC、疫苗业务，未来可期。公司WuXiaTM细胞系平台和WuXiUPTM连续细胞培养生产平台降本增效优势显著，支持后端CDMO业务发力；公司通过灵活性强且高效的WuXiBody®双抗平台、DAR4含量高的WuXiDAR4TM平台布局双抗、ADC药物研发热点，并通过建立药明海德布局疫苗业务，成功与全球疫苗巨头签署总金额超过30亿美元的订单，有望提供业绩新增量。 ⚫ 盈利预测：我们预计2021-2023年公司收入分别为86.9、130.2和185.9亿元，同比增长54.8%、49.8%和42.8%；归母净利润分别为25.3、36.7和51.4亿元，同比增长55.0%、45.0%、和40.0%，EPS分别为0.62元、0.87元和1.22元，4月23日收盘价（96.22元/股）对应PE分别为160.1、110.4和78.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：行业整体增速不及预期；公司项目进展不及预期；新冠疫情反复导致海外业务增长不及预期；汇率波动影响；人才流失风险；监管政策发生重大变动风险。 [Table_Title] 药明生物（2269.HK）：全球领先的一体化生物药外包 [Table_ReportDate] 药明生物(2269.HK)公司深度报告 | 2021.04.25 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 盈利预测 [Table_Profit] 2020A 2021E 2022E 2023E 营收（亿元） 56.17 86.92 130.22 185.97 营收增速（%） 42.0% 54.8% 49.8% 42.8% 净利润（亿元） 16.89 25.33 36.73 51.43 净利润增速（%） 67% 55.0% 45.0% 40.0% EPS(元/股) 0.40 0.62 0.87 1.22 PE 240.2 160.1 110.4 78.9 资料来源：Wind，首创证券 公司深度报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录 1国内生物药外包服务领头羊向全球巨头的迈进 ............................................................................................................ 1 1.1十年磨剑打造生物药外包服务行业领先优势 ..................................................................................................... 1 1.2 管理层专业背景深厚，人才团队不断壮大 ........................................................................................................ 2 1.3 提供一体化大分子端到端服务，核心技术优势享誉全球 ................................................................................ 3 1.4 业绩持续高速增长，后端CDMO业务逐步发力 .............................................................................................. 6 2 行业分析：生物药市场方兴未艾，推动大分子外包服务高景气 ............................................................................... 9 2.1 生物药优势逐渐凸显，行业增速远超传统小分子药物 .................................................................................... 9 2.2 医药市场融资额增加+药物研发投入提升，但研发投资回报率降低 ............................................................ 12 2.3 全球生物药在研药物占比提升，外包服务优势凸显 ...................................................................................... 15 2.4 生物药研发生产高壁垒推动大分子医药外包服务行业繁荣 .......................................................................... 18 2.5 政策驱动叠加工程师红利，我国医药外包服务企业进入快速成长期 .......................................................... 21 2.6 大分子CDMO行业雪厚坡长，药明生物市占率不断提升 ............................................................................ 22 3 稀缺的大分子一体化平台，跟随分子+赢得分子战略效果显著 ............................................................................... 23 3.1 稀缺的生物药端到端服务平台，滚雪球效应明显 .......................................................................................... 23 3.2 全球产能布局，打开成长天花板 ...................................................................................................................... 28 3.3 核心技术平台，助力公司CDMO业务拓展 .................................................................................................... 31 4 积极布局双抗、ADC、疫苗外包服务，驱动未来业绩高增长................................................................................. 33 4.1 WuXiBody®：拥有自主知识产权的通用型双抗开发平台 .............................................................................. 33 4.2 WuXiDAR4TM：拥有自主知识产权的ADC平台，极大提高DAR4含量 .................................................... 34 4.3 积极布局疫苗CDMO业务，新冠疫情助推业务加速发展 ............................................................................ 36 5 盈利预测 ........................................................................................................................................................................ 38 6 风险提示 ........................................................................................................................................................................ 40 插图目录 图 1 公司发展里程碑 ..................................................................................................................................................... 1 图 2 公司股权结构图 ..................................................................................................................................................... 2 图 3人才队伍快速扩充