片仔癀（600436） 证券研究报告·公司研究·中药 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2020年报&2021Q1季报点评：经营业绩稳定增长，“一核两翼”战略稳步推进 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 6,511 7,689 9,012 10,499 同比（%） 13.8% 18.1% 17.2% 16.5% 归母净利润（百万元） 1,672 2,042 2,509 3,009 同比（%） 21.6% 22.2% 22.8% 19.9% 每股收益（元/股） 2.77 3.39 4.16 4.99 P/E（倍） 124.46 101.85 82.92 69.14 投资要点  事件：公司2020年实现营业收入65.11亿（+13.78%），归母净利润16.72亿（+21.62%），扣非归母净利润15.89亿元（+17.31%）；经营性现金流净额14.67亿元。2020年收入利润略低于我们预期。公司2021 Q1实现营收20.02亿元（+16.76%），归母净利润5.65亿元（+20.84%），扣非归母净利润5.60亿元（+21.02%）。  经营业绩稳定增长，科研创新再上新高度。2020年Q1-Q4单季度公司营收增速分别同比增长15.51%/8.64%/26.01%/4.36%，经营业绩稳定增长。公司围绕片仔癀系列产品，积极布局经典名方，丰富产品管线，持续推进片仔癀现代化和优势品种二次开发，科研成果实现新突破。公司“治疗肠易激综合征药物的研究开发”等3个项目列入2020年福建省省级技术创新重大项目，福建省重大专项专题项目“名优中成药片仔癀治疗肝癌二次开发研究”等6个省部级科技项目通过验收；获受理专利43项，其中发明专利申请36项，公司科研创新再上新高度。  核心品种片仔癀系列保持稳健增长，公司盈利水平继续提升。收入端，分业务来看：医药制造（主要片仔癀系列）、化妆品和日用品、食品营业收入增速分别为20.25%、42.56%、3.80%。化妆品和日用品业务快速增长，主要系公司完善布局“3+3+1”产品线、同时启动品牌的高端化升级项目，积极研发推出新品等所致。医药制造收入27.32亿元（+20.25%），毛利率77.63%（-1.88pp）。费用端，公司销售费用率为9.93%（+0.79pp），主要系公司报告期业务宣传、广告费用投入增加所致；管理费用率5.15%（+0.38pp），主要系收购公司增加无形资产导致无形资产摊销增加所致；研发费用率1.50%（-0.59pp），主要系受肺炎疫情影响，部分研发项目进入注册阶段或临床研究前准备阶段。综合来看，公司整体毛利率45.16%（+0.92pp)，净利率25.95（+1.71%），盈利水平继续提升。  “一核两翼”战略稳步推进，新任董事长有望引领公司开启新篇章。2020年公司在“一核两翼”大健康产业发展战略的引领下，聚焦以片仔癀为核心的优势品种，稳步推进化妆品、日化产品及保健品、保健食品两翼发展。公司于4月8日公告原董事长刘建顺先生因身体原因提前退休，新任董事长潘杰先生自1999年起在片仔癀公司任职15年之久，此后又在片仔癀公司大股东漳州九龙江集团任职董事长等，将有望引领公司发展开启新篇章。  盈利预测与投资评级：考虑到公司2020年业绩略低于我们预期，我们将2021-2022年公司归母净利润从21.46/26.55调整至20.42/25.09亿元，预计2023年归母净利润为30.09亿元。对应当前市值的PE分别为102倍、83倍、69倍。维持“买入”评级。  风险提示：新产品市场推广或低于预期；原材料供给与价格波动。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 344.81 一年最低/最高价 134.41/405.77 市净率(倍) 26.46 流通A股市值(百万元) 208029.81 基础数据 每股净资产(元) 13.03 资产负债率(%) 19.18 总股本(百万股) 603.32 流通A股(百万股) 603.32 [Table_Report] 相关研究 1、《片仔癀（600436）：创新营销策略推进，整体业绩环比加速》2020-10-25 2、《片仔癀：提价新周期，上调盈利预期，2020有望迎来量价双升》2020-02-04 [Table_Author] 2021年04月25日 证券分析师 朱国广 执业证号：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 0%29%57%86%114%143%171%200%2020-042020-082020-12片仔癀沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 片仔癀三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 8,296 10,097 11,911 14,711 营业收入 6,511 7,689 9,012 10,499 现金 5,168 7,948 8,009 11,709 减:营业成本 3,571 4,125 4,726 5,380 应收账款 550 586 745 806 营业税金及附加 53 63 74 86 存货 2,191 904 2,642 1,395 营业费用 647 770 857 999 其他流动资产 387 659 515 802 管理费用 433 501 582 672 非流动资产 1,910 1,970 2,004 2,060 研发费用 98 77 90 105 长期股权投资 481 526 566 609 财务费用 -60 -92 -97 -95 固定资产 274 316 360 405 资产减值损失 14 15 7 9 在建工程 1 1 1 1 加:投资净收益 55 50 47 49 无形资产 259 241 202 182 其他收益 24 18 19 19 其他非流动资产 894 886 875 864 资产处置收益 41 24 26 28 资产总计 10,206 12,067 13,915 16,772 营业利润 1,977 2,403 2,959 3,549 流动负债 1,800 2,149 2,011 2,378 加:营业外净收支 2 4 4 4 短期借款 718 718 718 718 利润总额 1,979 2,407 2,963 3,552 应付账款 241 339 325 430 减:所得税费用 290 352 434 520 其他流动负债 841 1,092 967 1,229 少数股东损益 18 13 21 24 非流动负债 149 149 149 149 归属母公司净利润 1,672 2,042 2,509 3,009 长期借款 0 0 0 0 EBIT 1,867 2,254 2,767 3,300 其他非流动负债 149 149 149 149 EBITDA 1,970 2,339 2,863 3,411 负债合计 1,949 2,298 2,159 2,527 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 394 407 428 452 每股收益(元) 2.77 3.39 4.16 4.99 归属母公司股东权益 7,862 9,362 11,327 13,793 每股净资产(元) 13.03 15.52 18.78 22.86 负债和股东权益 10,206 12,067 13,915 16,772 发行在外股份(百万股) 603 603 603 603 ROIC(%) 70.1% 202.8% 84.0% 183.4% ROE(%) 20.5% 21.0% 21.5% 21.3% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 45.2% 46.4% 47.6% 48.8% 经营活动现金流 1,467 3,299 560 4,234 销售净利率(%) 25.7% 26.6% 27.8% 28.7% 投资活动现金流 -282 -68 -53 -86 资产负债率(%) 19.1% 19.0% 15.5% 15.1% 筹资活动现金流 -537 -451 -446 -448 收入增长率(%) 13.8% 18.1% 17.2% 16.5% 现金净增加额 642 2,779 61 3,700 净利润增长率(%) 21.8% 21.7% 23.1% 19.9% 折旧和摊销 103 85 96 111 P/E 124.46 101.85 82.92 69.14 资本开支 419 16 -7 14 P/B 26.46 22.22 18.37 15.08 营运资本变动 -257 1,328 -1,891 1,266 EV/EBITDA 103.59 86.05 70.30 57.92 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn