深耕小芯片进入大赛道，下游应用多点开花

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 芯海科技（688595） 证券研究报告 2021年04月25日 投资评级 行业 电子/半导体 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 62.86元 目标价格 82.6元 基本数据 A股总股本(百万股) 100.00 流通A股股本(百万股) 21.25 A股总市值(百万元) 5,995.00 流通A股市值(百万元) 1,273.94 每股净资产(元) 8.36 资产负债率(%) 17.67 一年内最高/最低(元) 84.08/46.88 作者 潘暕 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 深耕小芯片进入大赛道，下游应用多点开花 高精度低功耗ADC+高可靠MCU，突破海外垄断实现国产替代。 芯海科技自2003年成立以来，依托高精度ADC芯片及高可靠性MCU设计领域的核心技术，通过持续的深耕与加大技术研究、产品开发投入力度，对产品技术不断进行研发创新。公司作为国内稀缺AFE/SoC设计企业，产品广泛应用于智慧健康、压力触控、智慧家居、工业测量、通用微控制器等领域。1）公司高精度ADC芯片技术比肩海外，自主研发的ADC芯片CS1232采用Sigma-Delta ADC技术，目前产品处于国内领先、国际先进水平，突破国内在高精度ADC设计领域技术薄弱一直以来处于被外国垄断的局面；2）公司MCU覆盖8位、32位，具备较高的集成度和可靠性。8位MCU凭借自主设计IP经验的积累及多年MCU技术的掌握，推出不同应用场景的MCU芯片产品； 32位MCU主要与海外公司竞争，目前公司最高水平MCU芯片在内核、存储ADC等主要指标上比肩海外公司。 明确”1+3+N”核心战略，广阔应用市场支撑长期发展空间。 公司所处赛道广阔，根据IC Insight的报告显示，全球信号链芯片市场规模预计2023年将会达到118亿美元，全球MCU市场规模预计2022年可达239亿美元；皆属于百亿美元大赛道；公司产品覆盖下游多个应用场景，明确定位”1+3+N”核心战略：“1”是以手机为核心，主要为压感芯片，采用电阻式微压力应变技术具有适配性、耐用性、低成本等优势，此外公司的SoC+Sensor方案集成度高，拥有较好的产品竞争力；“3”主要是以智能终端为核心，包含TWS、可穿戴、智慧健康应用，为客户提供ADC+MCU+算法的完整解决方案；“N”代表更多的应用场景，包含公司已进入的智慧家居、工业测量，以及公司在创新应用例如电子烟、汽车电子等，覆盖更全面的物联网智能硬件应用。 20年深耕国内市场，客户覆盖国内主流终端品牌。 公司基于对低速高精度ADC技术及高可靠性MCU技术的深刻理解，深耕行业多年，已经在各个应用场景与品牌客户合作，包含中兴、小米、海尔、美的、格力、创维、TCL、飞利浦、公牛、香山衡器、乐心医疗等；在中小型客户方面公司拥有完善的方案商渠道能够快速覆盖终端应用。 投资建议：我们预计公司2021/2022年净利分别达到1.18/1.59亿，对应EPS 1.18/1.59元/股。我们选取国内信号链与MCU企业作为可比公司，2021年对应的平均PE倍数为80倍；根据谨慎原则，给予公司PE 70倍，对应2021年1.18亿净利，目标价格82.6元/股，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：收入季节性波动风险、市场竞争风险、技术人才流失风险、产品研发推广不及预期风险等 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 219.30 258.41 362.80 544.20 789.10 增长率(%) 33.76 17.83 40.40 50.00 45.00 EBITDA(百万元) 54.36 90.63 97.29 130.01 172.23 净利润(百万元) 28.09 42.80 89.11 117.62 159.06 增长率(%) 71.72 52.37 108.18 32.00 35.23 EPS(元/股) 0.28 0.43 0.89 1.18 1.59 市盈率(P/E) 223.77 146.86 70.54 53.44 39.52 市净率(P/B) 30.04 23.19 15.11 11.78 9.07 市销率(P/S) 28.66 24.33 17.33 11.55 7.97 EV/EBITDA 0.00 0.00 62.37 47.02 34.81 资料来源：wind，天风证券研究所 -25%-13%-1%11%23%35%47%59%2020-042020-082020-12芯海科技半导体沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 国内稀缺AFE/SoC设计企业，IoT驱动应用释放 ................................................................. 4 1.1. 发展历程：基于高精度测量技术，向物联网应用渗透 .................................................... 4 1.2. 主营业务：ADC和MCU硬件芯片形成完整解决方案 ................................................... 5 1.3. 股权架构：创始人为第一大股东，推动股权激励凝聚向心力 ....................................... 6 1.4. 募集资金：投入新一代SoC芯片技术升级 .......................................................................... 8 1.5. 财务分析：研发费用持续投入 ................................................................................................... 8 2. 信号链中ADC数模转换为关键技术 ....................................................................................... 10 2.1. 信号链和MCU均具备百亿市场空间 ................................................................................... 10 2.1. 下游丰富的应用场景，赋予多类细分赛道 .......................................................................... 12 3. 围绕1+3+N核心战略进行产品布局 ...................................................................................... 13 3.1. 底层核心技术：高精度ADC+高可靠MCU ...................................................................... 13 3.2. 智慧健康应用：体脂秤、红外测温、可穿戴装置等 ....................................................... 15 3.3. 压力触控应用：触控屏、Home键、侧边按钮等 ........................................................... 17 3.4. 智慧家居、工业测量应用 .......................................................................................................... 20 3.5. 电子烟&汽车电子创新应用 ...................................................................................................... 21 4. 投资建议 ....................................................................................................................................... 22 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 22 财务预测摘要 .................................................................................................................................... 23 图表目录 图1：公司发展历程 ........................................................................................................................................ 4 图2：公司主要产品架构 ............................................................................................................................... 5 图3：公司主营业务拆分（亿人民币） ................................................................................................... 6 图4：公司股权架构 ........................................................................................................................................ 6 图5：公司营业收入（亿元）及同比增速 .............................................................................................. 8 图6：公司净利润（亿元）及同比增速 ................................................................................................... 8 图7：公司毛利率与净利润率 ..................................................................................................................... 9 图8：公司费用率 ...................