ORIENT FUND经济复苏，优选低估值价值成长——2021年2季度权益市场展望Orient Fund ORIENT FUND要点一、国际国内宏观情况美国疫苗接种速率不断加快, GDP恢复至疫情前水平美债收益率或将继续冲高中国经济渐进修复广义流动性边际开始趋紧，社融拐点出现二、经济复苏，优选低估值价值成长股国内经济延续稳步复苏，服务业恢复加快成亮点。制造业中上游预计走强二季度通胀指标或将出现年内第一个峰值一季报延续高景气，工业板块迎来翻倍季报三、投资建议市场调整之后的高性价比成长主线，如新能源车，半导体和显示面板行业把握疫情后复苏的旅游酒店行业重点关注景气度延续的上游资源品行业四、风险因素 ORIENT FUND1.1、美国疫苗接种速率不断加快, GDP恢复至疫情前水平美国单日疫苗接种剂数站稳200w+/日，逐步接近300w+。3月13日单日接种最高突破400万剂每日。截至3月12月美国疫苗已完成1亿剂接种目标，提前完成拜登百日新政的疫苗接种计划。按照目前的接种速度线性外推，则美国最快可于7月末有70%人口获得免疫，实现群体免疫。二季度GDP增速（不剔除基数）为年内高点，绝对值来看Q2将回升至疫情前水平。目前美国经济内生动力主要由地产周期+企业补库存+服务消费回暖带来。地产与补库存全年均有望延续强势；服务消费与疫苗接种关联度高，随着Q2疫苗基本完成，服务消费有望加速回升。目前美国Q2 GDP同比增速预期值约+12%，受低基数影响增速为年内高点，且绝对值有望回升至疫情前水平（较2019年复合增速+0.8%）资料来源：Wind数据库，东方基金整理02,0004,0006,0008,00010,00012,00001002003004005002020-12-202021-01-202021-02-20新冠疫苗每日接种量:美国（万剂）新冠疫苗接种总量:美国，右轴（万剂）-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0015,00016,00017,00018,00019,00020,00021,0002015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-12美国:GDP:不变价:折年数（十亿美元）美国:GDP:不变价:折年数:同比，右轴（%） ORIENT FUND1.2、美债收益率或将继续冲高近期美债收益率快速上行来源于经济复苏下通胀预期抬升：一方面，在1.9万亿规模的财政刺激计划落地之后，叠加疫苗接种率不断提升，全球经济复苏的预期越来越强；另一方面，在沙特宣布减产计划之后，原油价格一路上升，带动大宗商品持续上行，引发全球通胀预期。随着通胀预期上行、美债收益率快速拉升，市场也在节后出现显著调整。资料来源：Wind数据库，东方基金整理0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50002018-01-022019-01-022020-01-022021-01-02美债利率目前突破1.7%利用美债美债三因子模型，将美债收益率定价拆分为实际GDP增速、CPI增速与风险偏好三因子。在中性假设下，我们采用彭博一致预期作为实际GDP增速与CPI增速的预测值；悲观及乐观假设下，我们采取主要外资行最新经济预测的高值与低值作为模型预测值。风险偏好（期限溢价）则依据今年经济修复的强弱分别取历史相近值。从经济基本面本身的定价来看，美债利率反弹至2%有基本面支撑。美债收益率由实际GDP增速、CPI增速与风险偏好三因子定价。考虑上文所讲的，GDP有望于2季度回升并超出疫情前水平，CPI也或将于Q2达到年内高值，因此或将带来Q2美债收益率反弹至超出疫情前的水平。 ORIENT FUND1.3、中国经济渐进修复疫后中国经济恢复将经历三个阶段。第一阶段是去年二季度，主要驱动力是复工和疫情防控进入常态化。第二阶段是去年三季度和四季度，主要驱动力是海外复工以及国内广义财政影响上来。疫苗落地后经济将会进入第三阶段，力量将来自于疫苗上市后的服务业修复、全球贸易共振和制造业补库存。在低基数的影响下，2021年宏观经济数据同比预计会出现快速冲高随后回落的过程,，同比高点出现在2021年1季度。资料来源：Wind数据库，东方基金整理-8.0-6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.010.013-0313-0613-0913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-12GDP:不变价:当季同比35.038.041.044.047.050.053.056.015-0115-0716-0116-0717-0117-0718-0118-0719-0119-0720-0120-0721-01PMI ORIENT FUND1.4、广义流动性边际开始趋紧，社融拐点出现从政府工作报告来看，M2和社融的目标仍然是与名义经济增速基本匹配。今年名义GDP增速大约在10%附近，预计今年M2可能回落到9-10%的区间，社融增速回落到10-11%的区间。央行货币政策委员会2021年一季度例会删除了“不急转弯”的表述。跨周期调节是政策特征之一，和去年底相比，“不急转弯”已不是现有经济特征下的强调重点。后续流动性阶段性收敛的风险有所加大。资料来源：Wind数据库，东方基金整理8.09.010.011.012.013.014.015.016.017.016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-01社会融资规模存量:同比7.08.09.010.011.012.013.014.015.016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-01M2:同比 ORIENT FUND1.4、疫后温和再通胀去年受疫情影响，通胀水平相对较低。名义增长扩张的周期一般是PPI、核心CPI都会上升的再通胀周期，预测今年通胀的高点出现在第二季度，且主要是去年的基数效应造成的。历史上看，PPI滞后于货币增速的变化，今年随着M1和M2增速的回落，PPI今年中后段将重新回落。今年的通胀水平相对平缓且保持在一个较低的水平，通胀压力不大时，即PPI和CPI同比不高的情况下，央行通常不会上调基准利率来收紧流动性。对通胀的担忧或不会对货币政策宽松构成掣肘。-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.00PPI同比悲观中性乐观双头顶下半年持平资料来源：Wind数据库，东方基金整理 ORIENT FUND1.4、海外经济处于新冠疫情冲击后的过渡之年资料来源：Wind数据库，东方基金整理2021 年海外经济将处于新冠疫情冲击后的过渡之年。疫情高峰已度过，主要经济体复苏，共振复苏是新的焦点。复苏大趋势基本确立：一方面疫情影响边际减弱，复工复产在路上，另一方面财政刺激和货币宽松短期不会退出；欧美PMI均回升至疫情前水平，并在最近几月持续走高。-15.0-12.0-9.0-6.0-3.00.03.013-0313-0914-0314-0915-0315-0916-0316-0917-0317-0918-0318-0919-0319-0920-0320-09欧元区：GDP同比美国：GDP同比日本：GDP同比30.035.040.045.050.055.060.065.015-0115-0716-0116-0717-0117-0718-0118-0719-0119-0720-0120-0721-01美国：制造业PMI欧元区:制造业PMI日本:制造业PMI全球:摩根大通全球制造业PMI ORIENT FUND要点一、国际国内宏观情况美国疫苗接种速率不断加快, GDP恢复至疫情前水平美债收益率或将继续冲高中国经济渐进修复广义流动性边际开始趋紧，社融拐点出现二、经济复苏，优选低估值价值成长股国内经济延续稳步复苏，服务业恢复加快成亮点制造业中上游预计会走强二季度通胀指标或将出现年内第一个峰值一季报延续高景气，工业板块迎来翻倍季报延续高景气，工业板块迎来翻倍三、投资建议市场调整之后的高性价比成长主线，如新能源车，半导体和显示面板行业把握疫情后复苏的旅游酒店行业重点关注景气度延续的上游资源品行业四、风险因素 ORIENT FUND2.1、国内经济延续稳步复苏，服务业恢复加快成亮点国内经济延续稳步复苏，服务业恢复加快成亮点。由于初冬季疫情再次反复带来的防控措施升级，剔除基数的因素后消费的实际景气整体来看恢复较慢，1-2月两年同期复合增速仅3.2%，与去年四季度增速持平。但目前来看各地防控措施已有放松。预计3月消费将重拾复苏动力向上修复，二三季度在疫苗不断扩大接种范围以及社交距离管制明显解除的情况下，消费尤其是服务性消费复苏力度将会加强。资料来源：Wind数据库，东方基金整理-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-02服务业生产指数:累计同比（%）1-2月服务业生产指数较2019年同期相比增长14.1% ORIENT FUND2.2、制造业中上游会走强产能利用率去年四季度上行至历史最高位78%。与2017年四季度一样，2017年产能利用率的上行带动了2018年的制造业投资的景气上行。今年可能部分行业也会受益于产能利用率上行进行产能扩张。分行业看，产能利用率创2016年以来新高的有黑色金属冶炼与压延、有色金属冶炼与压延、通用设备制造业、电气机械和器材制造业。出口持续高景气，带动中游装备制造业（不含汽车）的投资上行。历史来看，两者走势偏同步。对二季度的出口偏乐观。资料来源：Wind数据库，东方基金整理产能利用率：2013年以来最高出口：带动装备制造业投资上行 ORIENT FUND2.3、二季度通胀指标或将出现年内第一个峰值疫苗接种提速叠加财政刺激法案的推行，使得全球海外通胀预期不断抬升。纳入资产价格测算的CPI，无论用那种方式测算，通胀都在3.5%以上，高于现行CPI衡量的通胀水平。尤其从支出法的角度衡量，计入资产价格的CPI下行的趋势仍不明显。2021年PPI在计入目前全球货币宽松对大宗商品的影响后，可能在5月高探5%后逐步下行，并于10月再次上探4.5%。也就是说二季度将可能迎来通胀的第一个峰值。-10-5051015-101234562012-012013-112015-092017-072019-05CPI计入资产价格的CPI（右轴）%