公司信息更新报告：2020年存货现金流管理优秀，期待2021全面复苏

纺织服装/服装家纺 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 森马服饰（002563.SZ） 2021年04月16日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/4/15 当前股价(元) 11.32 一年最高最低(元) 11.34/6.42 总市值(亿元) 305.37 流通市值(亿元) 212.93 总股本(亿股) 26.98 流通股本(亿股) 18.81 近3个月换手率(%) 47.65 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司信息更新报告-高管增持彰显公司长远发展信心，业绩持续复苏》-2020.12.16 《公司信息更新报告-剥离Kidiliz止损，主业边际改善，静待业绩反转》-2020.11.2 《公司首次覆盖报告-领航童装与休闲双品类，看好业绩向上修复弹性》-2020.6.18 2020年存货现金流管理优秀，期待2021全面复苏 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 ⚫ Q4业绩实现反转，国内服饰龙头回归可期，维持“买入”评级 公司发布2020年报，2020年、2020Q4分别实现营业收入152.05亿元（-21.37%）、57.55亿元（-5.28%）亿元，归母净利润8.06亿元（-48.00%）、5.90亿元（+143.61%）。Q4归母净利润同比实现大幅增长。公司发布2021Q1业绩预告，2021Q1预计归母净利润为3.2亿元-3.8亿元，同比增长17倍到21倍。我们上调2021-2022年盈利预测及新增2023年盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为15.8（+0.8）、18.5（+0.5）、22.2亿元，对应EPS分别为0.59（+0.03）、0.69（+0.02）、0.82元，当前股价对应2021-2023年PE分别为18.0、15.3、12.8倍，维持“买入”评级。 ⚫ 存货管理卓有成效，现金流指标显著改善，为业绩恢复助力 营运能力方面，2020年公司存货为25.0亿元（-39.13%），存货周转天数为131天，相比2019年减少9天，存货周转效率提升，存货规模明显降低。2020年公司经营性现金流为44.6亿元（+165.8%），现金流明显改善。截至2020年底公司持有现金和现金等价物50.47亿元，持有交易性金融资产29.32亿元。 盈利能力方面，公司整体毛利率达40.34%（-2.19pct）、净利率为5.30%（-2.71pct），主要系疫情影响且产品折扣力度较大。公司控费措施效果明显；期间费用率为8.86%（+1.06pct），销售/管理/财务费用率分别为22.03%/5.42%/-0.5%。 ⚫ Kidiliz业务成功剥离，门店运营效率持续提升 分业务来看，儿童服饰表现优于休闲装，除去Kidiliz业务以后，童装实现收入89.4亿元（-7.8%），成人装实现收入49.6亿元（-24.3%），童装全年下降幅度较小。分渠道来看，直营门店表现优于加盟门店，除去Kidiliz业务以后，直营门店实现收入14.4亿元（-23.8%），加盟门店实现收入63.05亿元（-31.2%）。公司持续对门店进行标准化建设，门店平均面积逐渐增加的同时坪效也在持续提升。此外，2020年公司将部分类直营门店作为联营单独披露，新增联营门店351家。 ⚫ 风险提示：库存消化不及预期，行业竞争加剧。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 19,337 15,205 17,111 19,303 21,733 YOY(%) 23.0 -21.4 12.5 12.8 12.6 归母净利润(百万元) 1,549.4 805.7 1,579.7 1,854.7 2,216.2 YOY(%) -8.5 -48.0 96.1 17.4 19.5 毛利率(%) 42.5 40.3 38.5 38.9 39.3 净利率(%) 8.0 5.3 9.2 9.6 10.2 ROE(%) 13.0 6.9 12.6 13.8 15.0 EPS(摊薄/元) 0.57 0.30 0.59 0.69 0.82 P/E(倍) 18.3 35.2 18.0 15.3 12.8 P/B(倍) 2.4 2.5 2.3 2.1 1.9 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -20%0%20%40%60%80%2020-042020-082020-12森马服饰沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 童装和线上渠道增速亮眼，Q4净利润显著改善 ............................................................................................................... 3 1.1、 童装业务优于休闲服装，直营门店优于加盟门店 .................................................................................................. 3 1.2、 盈利能力：净利率显著改善，控费能力优秀.......................................................................................................... 5 1.3、 营运能力：存货管理卓有成效，现金流明显改善 .................................................................................................. 6 2、 展望：全方位提升企业经营效率，迎接全面恢复和发展 ................................................................................................. 6 3、 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................ 7 4、 风险提示 ................................................................................................................................................................................ 7 附：财务预测摘要 ........................................................................................................................................................................ 8 图表目录 图1： 受疫情影响，2020年营业收入同比下滑 ...................................................................................................................... 3 图2： 2020Q4收入端显著回暖 ................................................................................................................................................. 3 图3： 2020年公司单季度毛利率基本保持稳定 ...................................................................................................................... 5 图4： 2020年销售费用率上升，研发/财务费用率平稳 ......................................................................................................... 5 图5： 2020年公司单季度净利率快速改善 .............................................................................................................................. 6 图6： 2020年单季度看，公司销售费用2020H2下降明显 .................................................................................................... 6 表1： 童装业务表现优于休闲装业务（不含Kidiliz集团，单位：亿元） ........................................................................... 3 表2： 直营店经营情况好于加盟店（不含Kidiliz集团，单位：亿元） ............................................................................... 3 表3： 童装门店净减少比例好于休闲装门店（不含Kidiliz集团） ....................................................................................... 4 表4： 公司门店统计新增加联营类目（不含Kidiliz集团） .................................................................................................. 4 表5： 线上收入占比持续提升 ................................................................................................................................................... 4 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 10 1、 童装和线上渠道增速亮眼，Q4净利润显著改善 受新冠疫情影响，公司2020年营业收入同比有所下滑。2020年公司实现营业收入152.02亿元（-21.37%）。 2020Q4收入端环比改善显著。2020Q4实现营业收入57.55亿元（-5.28%）。 图1：受疫情影响，2020年营业收入同比下滑 图2：2020Q4收入端显著回暖 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.1、 童装业务优于休闲服装，直营门店优于加盟门店 分业务