Q1多品牌齐发力，持续看好全年业绩发展

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q1多品牌齐发力，持续看好全年业绩发展 事件：安踏体育公布2020Q1零售表现，其中安踏主品牌同比录得40-45%增长；FILA同比录得75-80%增长；其它品牌同比录得115-120%增长。我们持续看好体育用品赛道在后疫情+双奥运时期的发展，公司作为行业龙头，优先享受行业增长红利，综合考虑给予2022年40倍PE，提升目标价至172港元，较现价有21%的上升空间，给予“买入”评级。 报告摘要 各品牌均有亮眼表现，库存与折扣均恢复正常 安踏体育公布2020Q1零售表现，分品牌来看，安踏主品牌同比录得40-45%增长，其中大货线下/儿童线下/电商分别取得35-40%增长/45-50%增长/60%+增长，安踏整体相比19年同期也有低双位数增长，大货库销比回到5倍水平，线下零售折扣回到7.3折，恢复正常水平，且售罄率好于19年同期；FILA同比录得75-80%增长，其中大货线下/FUSION/KIDS/电商分别取得80%+增长/150%增长/100%增长/40%+增长，FILA整体相比19年同期有65-70%的高增长，同时库销比为6倍，零售折扣为7.7-7.8折，均回到疫情前水平；其它品牌同比录得115-120%增长，主要是DESCENTE和KOLON的贡献，DESCENTE同比增长150%，KOLON同比增长75%+。尽管有20年低基数的原因和棉花事件的短期影响，但剔除疫情的负面影响，各品牌也均有超预期的增长，也体现出公司优质的运营能力。 棉花事件刺激短期销售，为国产品牌带来新机遇 3月底爆发的新疆棉花事件使得中国消费者的民族情绪格外高涨，对于国产品牌的信赖度和关注度大幅提升。安踏和FILA中国虽然此前加入了BCI，但公司迅速反应，发表声明退出BCI，也赢得众多好评。短期事件的影响会随着时间流逝而逐步消退，未来国产品牌的发展还是要依靠自身品牌力的提升。我们认为，国产的头部品牌在产品设计与质量方面已逐渐向国际品牌靠拢，棉花事件虽然是短期事件，但中长期来看或能改变中国消费者对于国产品牌的看法和态度，使国产品牌受到更多的认可。安踏作为知名国产品牌，有较高的知名度和品牌力，或将持续受益于此事件。 主品牌重塑增添新动力，双奥运带来更多关注度 此前，安踏主品牌启动了品牌重塑计划，通过关闭低效的终端门店以提高未来店效，并在去年Q3推行了DTC转型，目前进展顺利，大店铺回收基本完成，长期来看将会有助于运营效率的提升和更精细化的管理。此外，双奥运为运动品牌带来更高的关注度，安踏作为冬奥会的合作伙伴，将获得更高的市场关注，公司也会持续推进双奥运下的渠道转型和线上力度加大等策略。 维持“买入”评级，目标价172港元 我们持续看好体育用品赛道在后疫情+双奥运时期的发展，长期也持续看好安踏未来的发展。综合考虑，我们维持此前预期，预计公司2021-2023年EPS为2.88/3.67/4.61元，并给予公司2022年40倍PE，调高目标价至172港元，较现价有21%的上升空间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行影响零售；业内竞争加剧；新品牌后续发展不及预期。 人民币百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 33,928 35,512 45,509 55,081 63,778 增长率(%) 40.8% 4.7% 28.2% 21.0% 15.8% 净利润 5,344 5,162 7,738 9,861 12,407 增长率 (%) 30.3% -3.4% 49.9% 27.4% 25.8% 毛利率(%) 55.0% 58.2% 58.9% 59.4% 60.0% 净利润率(%) 15.8% 14.5% 17.0% 19.2% 20.9% 每股收益(元) 1.99 2.32 2.88 3.67 4.61 每股净资产(元) 7.43 9.26 11.41 13.78 16.77 市盈率 60.09 51.45 41.50 32.57 25.88 市净率 16.07 12.90 10.46 8.66 7.12 数据来源：公司资料，安信国际预测 2021年4月15日 安踏体育（2020.HK） Table_BaseInfo 公司动态分析 证券研究报告 运动鞋服 投资评级： xx买入xx 目标价格： 172港元 现价(2021-4-15)： 141.9港元 总市值(百万港元) 383,602.39 流通市值(百万港元) 383,602.39 总股本(百万股) 2,703.33 流通股本(百万股) 2,703.33 12个月低/高(港元) 110.6/154.3 平均成交(百万港元) 1,091.50 股东结构 安踏国际集团控股有限公司 50.81% HSBC Global Asset Management 10.22% 其他股东 38.96% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 20.29 7.86 122.57 绝对收益 20.15 8.90 140.40 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然 消费行业分析师 +852-2213 1401 laurayang@eif.com.hk 06001,2001,8002,4003,0003,6004,2004,8000.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.010/20/2011/3/2011/17/2012/1/2012/15/2012/29/201/12/211/26/212/9/212/23/213/9/213/23/214/6/21成交额（百万港元）2020.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态分析/安踏体育 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 收入 33,928 35,512 45,509 55,081 63,778 销售成本 -15,269 -14,861 -18,700 -22,359 -25,516 毛利 18,659 20,651 26,808 32,722 38,262 销售费用 -9,721 -10,766 -13,653 -16,414 -18,368 管理费用 -1,313 -2,122 -2,731 -3,195 -3,572 经营溢利 8,695 9,152 11,644 14,641 18,157 财务开支 -53 -180 269 386 674 分占合营公司亏损 -633 -601 -200 -100 -50 税前盈利 8,008 8,371 11,713 14,927 18,781 所得税 -2,384 -2,520 -3,397 -4,329 -5,446 期内净利润 5,624 5,851 8,316 10,598 13,334 股东应占利润 5,344 5,162 7,738 9,861 12,407 少数股东应占利润 280 407 578 737 928 EPS(元) 1.99 1.92 2.88 3.67 4.61 同比增长率 收入(%) 40.78% 4.67% 28.15% 21.03% 15.79% 净利润(%) 30.25% -3.41% 49.90% 27.44% 25.82% 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 8,221 15,323 14,681 17,516 26,347 应收账款 3,896 3,731 5,246 5,317 6,914 存货 4,405 5,486 4,761 6,878 5,705 其他流动资产 6,799 8,177 14,791 14,791 14,791 流动资产总额 23,321 32,717 39,479 44,503 53,757 固定资产 2,151 2,187 2,410 2,689 3,093 无形资产 678 1,579 1,579 1,579 1,579 其他非流动资产 15,069 15,384 15,184 15,084 15,034 非流动资产总额 17,898 19,150 19,173 19,352 19,706 总资产 41,218 51,867 58,651 63,855 73,464 应付账款 2,963 2,376 4,284 3,312 5,077 短期银行贷款 1,359 928 909 864 829 应付即期税项 1,225 1,507 1,507 1,507 1,507 其他流动负债 6,865 6,904 6,944 6,944 6,944 流动负债总额 12,412 11,715 13,645 12,627 14,358 长期银行贷款 6,644 3,873 3,673 3,473 3,273 非流动负债总额 7,746 14,328 14,153 13,966 13,778 总负债 20,157 26,043 27,798 26,592 28,136 归属股东权益 20,082 24,013 29,043 35,452 43,517 少数股东权益 979 1,811 1,811 1,811 1,811 股东权益 21,061 25,824 30,854 37,263 45,328 （转下页） 3 公司动态分析/安踏体育 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 现金流量表（人民币百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 除税前溢利 8,008 8,371 11,713 14,927 18,781 营运资金变化 -1,734 -1,502 1,119 -3,162 1,342 折旧及摊销 1,421 2,003 2,103 2,166 2,210 经营活动现金流 7,485 7,458 2,586 7,310 14,166 资本开支 -431 -626 -657 -736 -883 其他投资活动 -12,634 -1,297 0 0 0 投资活动现金流 -13,065 -1,923 -657 -736 -883 负债变化 7,166 5,133 -194 -233 -222 股本变化 265 -443 -443 -443 -443 其他融资活动 -2,761 -3,461 -1,934 -3,063 -3,787 融资活动现金流 4,670 1,229 -2,571 -3,738 -4,451 现金变化 -910 6,764 -642 2,836 8,831 期初持有现金 9,284 8,221 15,323 14,681 17,516 汇率变动 -153 338 0 0 0 期末持有现金 8,221 15,323 14,681 17,516 26,347 财务数据 2019 2020 2021E 2022E 2023E 盈利能力 毛利率 55.0% 58.2% 58.9% 59.4% 55.0% 净利率 15.8% 14.5% 17.0% 19.2% 15.8% ROE 28.4% 22.0% 27.3% 29.0% 28.4% 营运表现 行销费用/收入(%) 32.5% 36.3% 36.0% 35.6% 32.5% 实际税率(%) 29.8% 30.1% 29.0% 29.0% 29.8% 股息支付率(%) 30.7% 30.3% 35.0% 35.0% 30.7% 库存周转天数 87.2 121.5 100.0 95.