敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司点评 2021年04月08日 房地产 | 房地产开发和服务 强烈推荐（维持） 盈利优势显著，城市更新成为增长新引擎 目标股价：18.10 港元 当前股价：12.86港元 龙光集团 03380.HK 基础数据 流通市值（百万港元） 70,996.61 发行股份（百万股） 5,520.73 每股净资产（港元） 7.68 近3月平均日交易量(百万港元) 61.12 主要股东持股比例（%） Tenby Nominees Limited 61.63 Junxi Investments Limited 61.63 股价表现（%） 1M 3M 12M 相对表现 11.37 2.02 -10.12 绝对表现 9.91 6.11 8.11 近12月最高价(港元) 20-07-07 15.42 20-05-05 11.12 近12月最低价(港元) 近一年股价走势图 数据来源：贝格数据、克而瑞证券 相关报告 1、《龙光集团 03380.HK：规模与效益兼具，发力“城市综合服务商”战略》2020-08-23 2、《龙光地产 03380.HK：扎根大湾区，启动业绩增长新引擎》2020-04-06 3、《龙光地产 03380.HK：深耕大湾区，业绩增长新引擎已启动》2020-04-05 分析师 董浩 执业证号：BOI846 852-25105555 hao.dong@cricsec.com 联系人 周卓君 852-25105555 zhouzhuojun@cric.com 事件  3月26日，公司公布2020年业绩：年内公司销售增长领跑行业，盈利能力持续领先，归母核心利润增长20.1%达120.4亿元，“三道红线”全面达标，各项指标持续向好，深耕战略快速复制，土储优势巩固提升，为跨周期高质量发展夯实根基。 投资要点  业绩符合预期，利润规模稳健增长。2020年公司实现营业收入710.8亿元，同比+23.7%；实现净利润133.7亿，同比+15.7%；实现归母核心净利润120.4亿，同比+20.1%。当期毛利率30.0%，归母核心利润率17.4%，同比分别下滑2.0/0.5个pct，得益于公司低成本的土地储备、城市深耕策略及精细化管理，公司盈利能力仍位于行业较高水平。此外，公司每股建议派末期股息58港仙，2020全年股息合计为每股101港仙，相当于股东应占核心利润的40%，按4月1日收盘价计，对应股息收益率7.7%。  权益销售破千亿，深耕优势已显现。公司全年实现权益销售额1206.9亿，同比+31.9%，超额完成年度1100亿元权益销售目标。公司业绩发布会表示未来三年权益销售目标年均增长20%。按此计算，2021年权益销售规模将达到约1450亿体量。从销售区域分布来看，公司深耕的粤港澳大湾区销售贡献占比近60%，其中珠海、深圳、佛山等城市销售额均超过百亿。此外长三角区域外拓成效也显现，自2019年落子后，目前销售金额已超百亿，贡献率达到8.4%，大湾区+大西南+长三角的深耕优势已逐渐显现。  城市更新拿地成主力，驱动公司业绩新增长。2020年公司新增土储1857万方，新增权益土储货值3860亿元，其中78%来自城市更新项目，22%为招拍挂拿地。目前公司总土储约7200万方，可售货值约12320亿元。其中可供近期开发土储占比54.4%；城市更新项目土储占比45.5%，对应货值约7100亿元，主要集中在大湾区。2020年公司已孵化货值超300亿元；预计未来3年城市更新将成为公司业绩增长新引擎，提供可孵化货值超1500亿元，每年将贡献约20%的核心利润。 核心数据 会计年度（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 57480.4 71079.7 87428.1 104913.7 123798.1 增长率(%) 30.2% 23.7% 23.0% 20.0% 18.0% 归母净利润(百万元) 11269.0 13016.6 15466.7 18590.4 21226.9 增长率(%) 36.0% 15.5% 18.8% 20.2% 14.2% 每股收益（EPS） 1.99 2.32 2.80 3.37 3.84 市盈率（P/E） 5.4 4.7 3.9 3.2 2.8 市净率（P/B） 1.4 1.0 0.8 0.6 0.5 数据来源：公司公告，克而瑞证券研究院 -18%-9%0%9%18%28%37%2020-042020-082020-12龙光集团恒生指数 公司点评 | 龙光集团 敬请阅读末页的重要说明 2 / 6 财务指标优化至“绿档”，融资成本维持下行长趋势。2020年末，公司净负债率61.4%，剔预后资产负债率69.8%；现金短债比1.8X；整体资产杠杆风险较低，位于三道红线“绿档”。此外，穆迪于2月上调公司评级至Ba2，国内评级保持AAA最高水平，助力公司融资成本维持下行长趋势，2020年新增借贷平均利率5.45%，平均借贷利率5.6%，较2019年末下降0.5PCT。 投资建议：公司深耕粤港澳大湾区，是受益于湾区快速发展的核心标的。过往数轮地产周期中，公司通过精准择时，在深圳、惠州、东莞、南宁等城市积累了充足的可售资源，同时公司积极介入大湾区旧改项目，预计未来将成为稳定的收入贡献来源。我们看好公司未来更加均衡的全国化布局，且认为领先行业的盈利能力得以保持，预计2021-2023年EPS为2.80/3.37/3.84元，对应PE 3.9/3.2/2.8。维持“强烈推荐”评级，目标价18.10港元。 风险提示： 新冠疫情影响超预期，行业销售下滑超预期，政策调控力度不及预期。 公司点评 | 龙光集团 敬请阅读末页的重要说明 3 / 6 公司财务数据 利润表（百万元） FY19 FY20 FY21E FY22E FY23E 资产负债表（百万元） FY19 FY20 FY21E FY22E FY23E 营业收入 营业成本 57480.4 39347.4 71079.7 49747.9 87428.1 61199.6 104913.7 73439.6 123798.1 86658.7 现金及现金等价物 应收账款及其他 34817.7 41039.9 52456.8 62948.2 74278.9 毛利 18133.0 21331.9 26228.4 31474.1 37139.4 存货 28167.1 41220.0 58350.9 61136.0 79857.4 销售费用 1398.2 1672.2 2207.5 2556.4 3018.2 其他流动资产 86351.8 106327.0 121945.7 143278.4 166740.1 管理费用 1409.4 1867.3 2228.8 2667.7 3185.4 流动资产合计 9027.6 4547.2 6787.4 5667.3 6227.3 财务费用 1366.3 2051.4 2469.4 2828.3 3469.0 固定资产及在建工程 159224.5 193134.1 239540.8 273029.9 327103.7 其他费用/（-收入） (3493.0) (3756.8) (4966.9) (5960.3) (7033.2) 长期股权投资 25945.1 29954.0 34631.5 40488.6 45306.9 营业利润 17452.3 19497.8 24289.7 29382.1 34500.0 无形资产、商誉 7429.0 0.0 0.0 -4090.0 -7928.1 所得税费用 5889.0 6123.7 8398.2 10281.1 12690.2 其他非流动资产 0.0 0.0 -6.0 -7.5 -9.5 净利润 11563.3 13374.1 15891.5 19100.9 21809.8 非流动资产合计 1894.8 7968.2 7968.2 7968.2 7968.2 少数股东损益 294.2 357.5 424.7 510.5 582.9 资产总计 46785.6 50379.6 56490.4 59693.8 61722.0 归属于母公司净利润 11269.0 13016.6 15466.7 18590.4 21226.9 短期借款 206010.1 243513.6 296031.3 332723.8 388825.7 应付账款及其他 12679.2 16857.8 19937.8 30868.5 30371.2 合同负债 24127.3 21683.4 34982.0 32830.9 47297.8 其他流动负债 26030.0 42485.0 49800.2 55113.5 60431.4 流动负债合计 49878.9 30595.8 40237.3 35416.6 37827.0 财务指标 FY19 FY20 FY21E FY22E FY23E 长期借款 119097.1 120771.3 153869.6 167617.9 188484.0 盈利能力 长期应付账款及其他应付款项 13504.0 23372.0 27406.7 28868.5 34898.1 ROE 26.9% 22.0% 20.8% 20.0% 18.6% 其他长期负债 18196.0 17934.0 17425.8 19805.8 27199.9 毛利率 31.5% 30.0% 30.0% 30.0% 30.0% 非流动负债合计 -14358.1 20764.8 20764.8 20764.8 20764.8 营业利润率 30.4% 27.4% 27.8% 28.0% 27.9% 负债合计 43919.0 62070.8 65597.4 69439.2 82862.9 销售净利率 20.1% 18.8% 18.2% 18.2% 17.6% 股本 163016.1 182842.2 219467.0 237057.1 271346.9 成长能力 储备 435.2 436.7 438.1 439.5 440.9 营业收入增长率 30.2% 23.7% 23.0% 20.0% 18.0% 少数股东权益 34062.8 41966.5 57433.2 76023.6 97250.5 营业利润增长率 24.5% 11.7% 24.6% 21.0% 17.4% 负债和股东权益总计 8799.6 18268.2 18693.0 19203.5 19786.4 净利润增长率 28.5% 15.7% 18.8% 20.2% 14.2% 偿债能力 现金流量表（百万元） FY19 FY20E FY21E FY22E FY23E 资产负债率 79.1% 75.1% 74.1% 71.2% 69.8% 净利润 11269.0 13291.8 15466.7 18590.4 21226.9 流动比 133.7% 159.9% 155.7% 162.9% 173.5% 折旧摊销 60.6 65.0 87.4 87.4 87.4 速动比 61.2% 71.9% 76.4% 77.4% 85.1% 营运资本变动 -6995.8 -3983.6