一季度扣非归母净利润同比+80%-124%，电源及弹药业务增长显著

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一季度扣非归母净利润同比+80%-124%，电源及弹药业务增长显著 ■事件：公司发布2021年一季度业绩预告，归母净利润（4000-5000万元，同比+362%-478%），扣非归母净利润同比增长80%-124%。 ■军工电源及弹药业务同比大幅增长，全年有望维持高景气 根据公告，公司一季度利润大幅度增长主要因公司电源产品和预制破片产品的业务量同比大幅度增加，且若取21Q1扣非净利润中值对照20Q4，环比增长228.57%，呈现加速态势。我们认为，公司自2018年转型军工以来逐渐形成以军工电源及弹药零部件为主的核心业务，受益航空及航天重点装备加速上量且实战实训，下游需求有望呈现景气度上行，公司军品业务占比或将继续提升，持续增厚公司业绩，预计全年仍有望维持高速增长。 ■转型军工正当时，电源及弹药业务有望快速成长 公司在相继退出LED、生化产业及纸张贸易业务后，于2018-2019年收购沈阳含能70%股权及升华电源100%股权，正式转型并形成以弹药零部件及军工电源为主的军品业务，其中：1）沈阳含能，承担各规格钨合金预制破片研发及制造，主要为海、陆、空、火箭、战略支援等多部队炮弹、火箭弹及导弹产品进行配套，并与多家兵工厂建立稳定合作关系，且是部分常规炮弹及新型火箭弹预制破片主要供应商；2）升华电源，专业从事高效率、高可靠性、高功率密度电源产品研发、生产及销售，主要有模块电源及定制电源系统两大类产品，下游集中于机载、舰载及弹载等多武器平台，客户涵盖军工企业、科研院所及军工厂等；3）锴威特半导体，为持续做精做强军工电源业务，公司于2020年收购锴威特20.06%股权，进一步向电源产业链上下游拓展，有望与公司在电源板快技术、研发工作等产生积极协同效应，加快核心器件国产化步伐。我们认为，考虑到“十四五”期间先进战机批产上量，及加强实战化训练背景下对航空航天重点装备的加速消耗，以及军工电源领域国产替代势在必行，公司弹药及电源业务有望快速成长，持续增厚业绩。 ■股权激励绑定核心员工利益，彰显公司发展信心 公司于2021年推出股权激励计划，向56名董事、高管及中层管理人员等核心骨干授予442.86万股，首次授予价格5.43元/股，根据股权激励解锁条件，以2020年主营业务收入为基数，2021至2023年收入增长分别不低于10%、25%及50%。我们认为，股权激励落地后不仅有助于绑定公司与核心骨干及技术人员长期利益，并有助于调动员工积极性，有助于公司长期稳定发展，同时彰显公司对未来可持续发展信心。 ■投资建议：公司积极转型发展军工业务以来已形成以军工电源为主搭配弹药零部件为辅的核心主业，且预计在“十四五”期间伴随先进战机放量及实战化训练背景下航天航空重点装备的加速消耗，军工业务有望加速成长。同时原有食糖贸易业务周转较快且不需要大量固定资产投入，并可根据具体情Table_Tit le 2021年04月08日 甘化科工（000576.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 国防军工 投资评级 买入-A 维持评级 股价（2021-04-08） 12.93元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 5,726.20 流通市值（百万元） 5,533.84 总股本（百万股） 442.86 流通股本（百万股） 427.98 12个月价格区间 6.43/13.14元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 24.91 26.9 41.29 绝对收益 23.14 19.94 70.81 冯福章 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040002 fengfz@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -14%0%14%28%42%56%70%84%202 0-04202 0-08202 0-12202 1-04甘化科工 调味品 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 况调整业务规模，有望保持稳健经营，为公司持续业务转型创造稳定环境，预计在军工业务牵引下公司业绩有望进入快速增长通道。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.96、2.98、4.31亿元，对应估值分别为29、19、13倍，维持“买入-A”评级。 ■风险提示：军工电源订单不及预期，国产替代进度不及预期；弹药业务进展不及预期；食糖贸易业务不及预期。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 494.6 514.8 742.8 1,080.6 1,572.3 净利润 98.2 678.1 195.6 297.6 431.4 每股收益(元) 0.22 1.53 0.44 0.67 0.97 每股净资产(元) 2.54 3.86 4.51 5.18 6.16 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 58.3 8.4 29.3 19.2 13.3 市净率(倍) 5.1 3.3 2.9 2.5 2.1 净利润率 19.9% 131.7% 26.3% 27.5% 27.4% 净资产收益率 8.7% 39.6% 9.8% 13.0% 15.8% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 18.1% 80.3% 18.1% 33.1% 35.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/甘化科工 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 494.6 514.8 742.8 1,080.6 1,572.3 成长性 减:营业成本 335.7 315.8 446.1 623.5 893.8 营业收入增长率 20.9% 4.1% 44.3% 45.5% 45.5% 营业税费 3.1 2.4 3.0 4.3 6.3 营业利润增长率 39.0% 601.5% -72.7% 53.3% 43.2% 销售费用 10.0 24.6 16.3 21.6 31.4 净利润增长率 0.1% 590.7% -71.2% 52.2% 44.9% 管理费用 44.9 59.7 84.7 113.5 163.5 EBIT DA增长率 42.1% -38.9% 141.0% 52.5% 42.6% 财务费用 11.1 9.5 -4.0 -4.0 -4.5 EBIT增长率 51.7% -40.4% 154.9% 54.2% 43.5% 资产减值损失 -0.3 - - - - NOPLAT增长率 24.0% 471.5% -71.0% 54.2% 43.5% 加:公允价值变动收益 1.8 -23.5 -15.0 -15.0 -15.0 投资资本增长率 28.7% 28.5% -15.6% 33.6% 9.0% 投资和汇兑收益 53.4 4.5 45.0 49.0 49.0 净资产增长率 0.0% 51.6% 17.3% 15.5% 19.2% 营业利润 126.3 886.1 241.8 370.7 530.7 加:营业外净收支 -4.4 1.6 4.5 1.1 1.9 利润率 利润总额 121.9 887.7 246.3 371.8 532.6 毛利率 32.1% 38.7% 41.4% 42.3% 43.2% 减:所得税 13.8 197.7 36.9 55.8 79.9 营业利润率 25.5% 172.1% 32.5% 34.3% 33.8% 净利润 98.2 678.1 195.6 297.6 431.4 净利润率 19.9% 131.7% 26.3% 27.5% 27.4% EBIT DA/营业收入 33.7% 19.8% 33.1% 34.7% 34.0% 资产负债表 EBIT /营业收入 31.6% 18.1% 32.0% 33.9% 33.5% 2019 2020 2021E 2022E 2023E 运营效率 货币资金 183.4 461.5 834.0 995.5 1,399.3 固定资产周转天数 47 32 14 8 5 交易性金融资产 89.4 190.9 190.9 190.9 190.9 流动营业资本周转天数 83 143 104 111 121 应收帐款 45.0 66.4 161.0 127.9 285.9 流动资产周转天数 414 532 601 554 501 应收票据 72.7 97.7 110.0 206.8 266.9 应收帐款周转天数 50 39 55 48 47 预付帐款 74.1 32.1 79.7 99.8 160.8 存货周转天数 45 55 41 43 44 存货 75.9 81.9 85.5 173.7 210.8 总资产周转天数 1,183 1,234 1,086 896 731 其他流动资产 1.7 47.6 41.4 30.3 39.8 投资资本周转天数 561 693 498 366 301 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 20.1 128.6 128.6 128.6 128.6 ROE 8.7% 39.6% 9.8% 13.0% 15.8% 投资性房地产 27.2 23.3 23.3 23.3 23.3 ROA 6.8% 35.5% 8.3% 11.1% 12.8% 固定资产 60.2 32.1 27.4 22.7 18.0 ROIC 18.1% 80.3% 18.1% 33.1% 35.6% 在建工程 - 0.8 0.8 0.8 0.8 费用率 无形资产 27.7 13.5 10.1 6.8 3.4 销售费用率 2.0% 4.8% 2.4% 2.4% 2.4% 其他非流动资产 908.4 766.9 844.2 837.2 816.1 管理费用率 9.1% 11.6% 11.4% 11.5% 11.5% 资产总额 1,585.6 1,943.3 2,536.8 2,844.2 3,544.6 财务费用率 2.2% 1.8% -0.5% -0.4% -0.3% 短期债务 - - - - 8.7 三费/营业收入 13.3% 18.2% 13.1% 12.1% 12.1% 应付帐款 36.7 31.7 207.2 99.5 271.2 偿债能力 应付票据 5.3 8.4 3.1 16.6 13.4 资产负债率 27.7% 10.6% 19.7% 17.3% 20.9% 其他流动负债 206.6 162.5 163.8 166.1 203.2 负债权益比 38.4% 11.9% 24.6% 20.9% 26.4% 长期借款 68.4 - - 125.4 172.1 流动比率 2.18 4.83 4.02 6.47 5.14 其他非流动负债 122.8 4.0 126.3 84.4 71.6 速动比率 1.88 4.42 3.79 5.85 4.72 负债总额 439.8 206.7 500.3 492.0 740.2 利息保障倍数 14.11 9.80 -59.44 -91.67 -116.93 少数股东权益 22.4 25.8 38.9 57.0 77.8 分红指标 股本 442.9 442.9 442.9 442.9 442.9 D