2020年度报告点评：营收过百亿，发展注重质量提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月1日 公司研究 营收过百亿，发展注重质量提升 ——中航光电（002179.SZ）2020年度报告点评 买入（维持） 当前价/目标价：70.97元 作者 分析师：王锐 执业证书编号：S0930517050004 010-56513153 wangrui3@ebscn.com 联系人：刘宇辰 liuyuchen0@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.01 总市值(亿元)： 781.29 一年最低/最高(元)： 33.09/87.44 近3月换手率： 68.61% 股价相对走势 -20%13%45%77%110%02-2005-2008-2011-20中航光电沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.30 -17.71 62.73 绝对 -5.53 -20.83 99.69 资料来源：Wind 相关研报 Q3业绩同比增长69%，重组轨交业务进一步提升竞争力——中航光电（002179.SZ）2020年三季度报告点评（2020-10-30） 事件： 公司发布2020年度报告，全年实现营业收入103.05亿元，同比增长12.52%；归母净利润14.39亿元，同比增长34.36%；扣非归母净利润13.79亿元，同比增长33.39%。归母净利润超过我们此前对于公司的盈利预期。利润分配预案为：以公司权益分派实施时股权登记日的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利4元（含税）。 点评： 防务与民品、国内与国外业务均获突破性进展：2020年公司全力保障防务领域配套交付，重点配套保障大型水陆两栖飞机AG600实现海上首飞，持续进行业务推广，成为国内首家进入商飞合格供方目录的连接器供应商；站稳国内5G市场；新能源汽车领域实现“国际一流、国内主流”转型发展，全年完成多个重点车型项目定点。公司工业领域增幅显著，医疗行业实现翻番增长，消费出行业务初具规模。国际业务保持较快发展速度，成功拿下多个重点平台项目。 积极扩大生产规模，现金流提升：公司20年末与19年同期相比，应收票据增长35.65%，应收账款增长8.6%；存货增长36.26%，其中原材料增长68.65%；应付票据增长9.2%，应付账款增长37.72%，合同负债增长120.74%。以上科目的变化反映公司任务饱满，正在积极备货，为后续的生产做准备。公司此前公告，投资建设华南基地，主要产品面向通信、新能源汽车等民用领域，进一步扩大产能以提升生产规模。经营活动产生的现金流量净额较19年同期上升54.18%，主要系公司销售商品收到的现金同比增加。 各业务及综合毛利率同步提升：电连接器业务毛利率提升4.48PCT，光器件及光电设备业务毛利率提升1.52PCT，流体、齿科及其他业务毛利率提升0.91PCT，三项分业务毛利率实现同步提升。综合毛利率提升3.35PCT至36.03%。我们认为毛利率的提升与公司产品形成规模效应、加强管理，以及公司对下游客户所在领域及具体客户的选择策略有关。考虑连接器类互联产品在各个行业均存在广泛的应用需求，叠加公司的行业龙头地位以及产品的军工品质等因素，我们认为后续公司的综合毛利率有望保持相对较高水平。 整体费用率因股权激励摊销等因素略有提升：期间费用中，销售费用降低12.43%，费用率降低0.9PCT；公司加大研发投入，研发费用增长4.71%，费用率降低0.7PCT；管理费用因新增A股限制性股票激励计划（第二期）摊销而增长47.09%，费用率提升1.44PCT；财务费用因汇率波动，汇兑损失增加，增长190.96%，费用率提升0.56PCT。整体费用率小幅提升0.4PCT。 盈利预测、估值与评级：受益于国防装备、通信、新能源汽车、轨道交通等国家重点发展行业的增长，公司业务规模、经营效益有望持续稳定增长。我们看好公司未来发展，上调对公司2021、2022年的盈利预测至17.86亿元（上调17.58%）、21.51亿元（上调18.45%），并预测2023年净利润为25.69亿元。预计2021-2023年EPS分别为1.62、1.95、2.33元，当前股价对应PE分别为44X、36X、30X。维持公司“买入”评级。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中航光电（002179.SZ） 风险提示：宏观经济波动风险、市场及业务经营风险、管理风险、应收账款增加的风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 9,159 10,305 12,701 15,274 17,909 营业收入增长率 17.18% 12.52% 23.25% 20.25% 17.25% 净利润（百万元） 1,071 1,439 1,786 2,151 2,569 净利润增长率 12.30% 34.36% 24.13% 20.41% 19.44% EPS（元） 0.97 1.31 1.62 1.95 2.33 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.12% 14.78% 16.11% 16.94% 17.57% P/E 73 54 44 36 30 P/B 9.3 8.0 7.0 6.2 5.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-03-30 图1：公司20年收入实现稳步增长（单位：百万元） 图2：2020年净利润增速高于收入增速（单位：百万元） 0%5%10%15%20%25%30%02,0004,0006,0008,00010,00012,00020162017201820192020主营业务收入YOY 0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001,0001,2001,4001,6002016201720182019 2020 净利润(不含少数股东损益)净利润增长率 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 图3：20年各项业务及综合毛利率均实现提升 图4：整体费用率因股权激励摊销等因素略有提升 33.75%35.04%32.56%32.68%36.03%15%20%25%30%35%40%45%50%20162017201820192020综合毛利率电连接器光器件流体、齿科及其他 18.53%19.40%18.37%19.16%19.56%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%20162017201820192020销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率∑ 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 原点投资 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中航光电（002179.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 9,159 10,305 12,701 15,274 17,909 营业成本 6,166 6,592 8,224 9,894 11,607 折旧和摊销 185 202 235 253 270 税金及附加 32 28 35 42 49 销售费用 374 327 419 504 591 管理费用 429 631 778 936 1,097 研发费用 920 963 1,187 1,427 1,673 财务费用 33 95 21 42 16 投资收益 18 30 20 20 20 营业利润 1,244 1,662 2,043 2,444 2,903 利润总额 1,254 1,681 2,062 2,463 2,922 所得税 92 150 184 219 260 净利润 1,163 1,531 1,879 2,243 2,661 少数股东损益 91 92 92 92 92 归属母公司净利润 1,071 1,439 1,786 2,151 2,569 EPS(按最新股本计) 0.97 1.31 1.62 1.95 2.33 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 822 1,267 1,020 2,040 2,653 净利润 1,071 1,439 1,786 2,151 2,569 折旧摊销 185 202 235 253 270 净营运资金增加 1,054 368 2,149 1,456 1,228 其他 -1,488 -743 -3,150 -1,820 -1,415 投资活动产生现金流 -281 -413 -111 -177 -209 净资本支出 -292 -389 -170 -197 -229 长期投资变化 136 156 0 0 0 其他资产变化 -125 -180 59 20 20 融资活动现金流 -316 853 98 -884 -1,490 股本变化 279 31 0 0 0 债务净变化 -1,161 68 436 -435 -965 无息负债变化 844 2,257 1,112 1,725 1,807 净现金流 245 1,637 1,007 979 954 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 15,132 19,218 22,204 25,197 28,055 货币资金 2,945 4,581 5,589 6,568 7,522 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 4,145 4,503 5,431 6,388 7,323 应收票据 2,920 3,962 4,629 5,261 5,810 其他应收款（合计） 42 34 41 50 58 存货 2,049 2,792 3,442 4,075 4,693 其他流动资产 101 22 -142 -319 -501 流动资产合计 12,255 15,954 19,064 22,113 25,012 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 136 156 156 156 156 固定资产 1,821 1,922 1,991 2,029 2,049 在建工程 396 659 516 414 342 无形资产 191 187 187 187 188 商誉 69 69 69 69 69 其他非流动资产 171 142 83 83 83 非流动资产合计 2,877 3,264 3,140 3,084 3,043 总负债 6,398 8,724 10,271 11,561 12,403 短期借款 1,035 561 1,634 1,199 234 应付账款 2,362 3,253 4,058 4,882 5,727 应付票据 2,076 2,267 2,828 3,402 3,991 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 13 28 57 89 121 流动负债合计 6,000 8,365 9,789 10,946 11,652 长期借款 142 65 65 65 65 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 233 293 416 549 685 非流动负债合计 398 359 482 615 751 股东权益 8,733 10,495 11,933 13,636 15,652 股本 1,070 1,101 1,101 1,101 1,101 公积金 3,319 4,385 4,385 4,385 4,385 未分配利润 3,866 4,996 6,342 7,953 9,877 归属母公司权益 8,164 9,739 11,085 12,696 14,620 少数股东权益 570 756 848 940 1,033 主要指标 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 32.7% 36.0% 35.2% 35.2% 35.2% EBITDA