深度研究报告：千亿市值龙头公司系列研究（一）：深度研究报告:从优秀到卓越，做时间的朋友

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 顺丰控股（002352）深度研究报告 推荐（维持） 从优秀到卓越，做时间的朋友——千亿市值龙头公司系列研究（一） 当前价：42.6元  1.稳固护城河使公司在传统领域已成为国内最优秀快递公司。1）护城河一：品牌溢价。公司已形成快、准时、安全的口碑，使产品享受超越行业的溢价，2017年公司单票收入23.14元，远高于快递行业平均12.38元的水平。2）护城河二：网络优势“天网+地网+信息网”三网合一。公司是国内最大的货运航空（57架飞机），拥有领先的陆运网络以及不断投入研发的信息网络，直营模式下，可将网络优势充分发挥在每一个控制环节。3）护城河造就公司时效件市场王者地位。2017年公司时效件业务收入467亿元，同比增长18%，占公司收入比重的66%，是最核心业务。我们测算年商务件在快递行业份额占比约14%，公司在商务件市场份额为34%。4）护城河使公司拓展经济件如同降维打击。2017年公司经济件营收148亿元，占比21%，同比增长23%，我们认为随着品质化网购、电商B2C占比提升，对快递品质诉求提升，而公司切入高端电商件恰逢其时。5）2018年公司业务量增速明显超越行业。1-6月，公司完成业务量18.57亿票，同比增速35%，较17年同期提升15个百分点，同时超越行业增速7.8个百分点，市占率8.4%，较2017年提升0.8个百分点。  2.公司具备走向卓越的基因。1）卓越基因一：资本开支与大力投入研发将巩固优势，推动前行。顺丰研发金额远高于通达系，2017年公司科技投入金额16亿元，其中研发投入金额11.7亿元，同比翻倍增长，占营收比例1.6%，观察通达系代表公司，韵达与圆通研发投入分别为0.47及0.85亿元，占营收比重为0.5%左右。研发投入是公司从劳动密集型转向科技密集型的助推剂。从UPS与FDX发展历程看，每一轮资本开支高峰过后都会推动利润增速快速上行。2）卓越基因二：稀缺资源的先发垄断，鄂州机场点睛公司航空物流体系。唯一货运枢纽机场规格高，鄂州机场设计货邮吞吐量为2030年达到330万吨，仅次于目前浦东机场的水平。从美国经验看，联邦快递与孟菲斯相互助力实现跨越式发展，航空物流城与产业集群相互促进。公司参股机场46%，一旦投产后将巩固航空货运领域的绝对龙头地位。（轴辐式比点对点有效降低成本，稀缺资源先发优势，有效提升公司装载率和运营效率）。3）卓越基因三：网络的共享与协同，将使得公司推进新业务时，最大程度降低成本。公司重货业务与快递“合网”运行，有效发挥运输、中转、分拣等协同优势，快速起量。同城配送业务则还可以共享人力资源与信息网络。4）卓越基因四：积极推进价值链延伸。基于快递核心价值和品牌，推进高端冷链以及布局国际市场。  3.战略布局思路：传统业务哺育新业务，重货预计率先盈利。1）公司布局思路是传统时效件哺育新业务发展，时效业务贡献利润，新业务贡献业务量增速。我们分析公司四大新业务：重货、冷链、同城及国际快递中，重货2018年或实现盈利，冷链业务预计还需培育2-3年时间。2017年公司重货收入44亿元，同比增长80%，预计2018-2020年均增速超过50%，2017年公司冷链业务收入23亿元，同比增长60%，预计2018-2020年收入年均增长40%以上。2）值得重视的是，传统业务与新业务将形成产品叠加效应，打造综合物流服务商。  4.投资建议：从优秀到卓越，综合物流服务商起航，做时间的朋友，长期投资配置标的。我们预计公司2018-20年实现利润50.16/65.73/85.38亿元，对应PE38/29/22倍。我们认为公司已经成为国内最优秀快递公司，并具备了从优秀走向卓越的基因，是长期投资配置标的，强调“推荐”评级。  5.风险提示：1）限售股解禁情况：公司8月23日有2.3亿股解禁，为此前定增机构，占解禁前流通股比重的25%，总股本的5.1%。2）新业务拓展不及预期。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 71,094 88,683 110,521 135,061 同比增速(%) 23.7% 24.7% 24.6% 22.2% 净利润(百万) 4,771 5,016 6,573 8,538 同比增速(%) 14.1% 5.1% 31.0% 29.9% 每股盈利(元) 1.08 1.14 1.49 1.93 市盈率(倍) 39 38 29 22 市净率(倍) 6 4.99 4.25 3.56 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年8月3日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：肖祎 电话：021-20572553 邮箱：xiaoyi@hcyjs.com 联系人：王凯 电话：021-20572538 邮箱：wangkai@hcyjs.com 总股本(万股) 441,880 已上市流通股(万股) 89,180 总市值(亿元) 1,955.32 流通市值(亿元) 379.91 资产负债率(%) 42.5 每股净资产(元) 7.6 12个月内最高/最低价 62.5/41.98 《顺丰控股2017年报点评：扣非归属净利增速40%，单票收入同比提升，行业龙头，维持“推荐”》 2018-03-14 《顺丰控股（002352）一季报点评：业务量增速提升明显，综合物流商发展路径清晰》 2018-04-28 -12%0%13%26%17/0817/1017/1218/0218/0418/062017-08-07～2018-08-03 沪深300 顺丰控股 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 物流 2018年8月6日 顺丰控股（002352）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、稳固护城河使公司在传统业务领域已成为国内最优秀快递公司 .......................................................................6 （一）护城河一：品牌溢价 ............................................................................................................................6 （二）护城河二：网络优势（“天网+地网+信息网”三网合一） ........................................................................8 （三）护城河造就公司时效件市场王者地位 .................................................................................................. 11 （四）护城河使得公司拓展经济件如同降维打击 ........................................................................................... 13 1、公司经济件增速快于时效件，品质客户合作如同品牌相互背书 ............................................................. 13 2、品质化网购需求、电商B2C占比在提升，对快递品质诉求提升 ............................................................ 14 （五）2018年，公司业务量增速明显超越行业 ............................................................................................. 15 二、公司具备走向卓越的基因.............................................................................................................................. 17 （一）卓越基因一：资本开支与大力投入研发将巩固优势，推动前行 ........................................................... 17 1、顺丰研发及资本开支金额远高于通达系 ................................................................................................ 17 2、公司研发投入是从劳动密集型转向科技密集型的助推剂........................................................................ 18 3、海外比较：UPS与FDX的发展历程，每一轮资本开支高峰过后都会推动利润增速快速上行 ................. 20 （二）卓越基因二：稀缺资源的先发垄断，鄂州机场点睛公司航空物流体系 ................................................. 22 1、鄂州机场：航空物流体系的点睛之笔、重塑航空物流体系 .................................................................... 22 2、美国经验的启示：FDX与孟菲斯相互助力实现跨越式发展 ................................................................... 23 3、鄂州机场投建后望巩固顺丰航空货运领域的绝对龙头地位 .................................................................... 25 （三）卓越基因三：网络的共享与协同 ......................................................................................................... 26 1、重货：“合网”运行，发挥协同优势，快速起量 ...................................................................................... 26 2、同城配送：人力、信息网可共享........................................................................................................... 29 （四）卓越基因四：积极推进价值链延伸 ..................................................................................................... 29 1、冷运业务： ....................................................