敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年08月01日 传媒行业 2000亿蓝海市场持续高成长，版权运营行业迈向黄金时代 ——版权运营系列报告序章 行业专题研究 胡皓（分析师） 姚轩杰（分析师） 马笑（联系人） huhao@xsdzq.cn 证书编号：S0280518020001 010-69004656 yaoxuanjie@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010001 maxiao@xsdzq.cn 证书编号：S0280117100011  版权运营商业模式从单链条转为多链条，重构价值链促产业规模扩张： 过去传统的内容产业主要呈现为单链条模式，内容生产方与购买方直接对接实现价值交换。但在新媒体时代下的内容产业上下游参与主体出现了爆发式增长。这对于内容生产方和内容使用方来说都面临着巨大的冲击：对于前者来说，它们的首要问题是如何将内容产品卖给尽可能多的下游客户；对于后者，如何高效率地对接供应商是核心诉求。因此，内容运营平台应运而生，内容行业由此逐渐演变为多链条模式，即“内容生产商-内容运营商-内容需求方”的模式。 版权变现的商业模式从单链条到多链条的转变，恰恰说明了版权运营的价值不可替代：重构上下游产业链价值，让上下游企业的需求得到有效满足，市场活力充分爆发，进而推动整个版权产业规模及增长节节攀升。  行业的竞争壁垒在于是否拥有“内容+渠道”的双重护城河： 由于内容创作是非标准品，其最大的特点是具有唯一性。因此，内容版权在其授权使用、流转交易上具有明显的排他性，这也是版权商业价值的基础，即只有支付权益金才能享有版权使用权或所有权等权利。我们认为版权运营平台的竞争壁垒主要由上游内容库的丰富度、质量和下游变现渠道的多样化等方面构成，即“内容+渠道”的双重护城河，这也是版权运营行业集中度较高、龙头企业强者恒强的重要原因。  2000亿版权运营蓝海市场待挖掘，各子领域成长性持续： 由于版权运营行业的各类子领域没有统一的市场规模分析，我们根据“图文视听”四个板块的版权市场规模来逐项分析，并加总归纳，得出2017年版权行业规模在2000亿元左右，2018年有望接近2500亿元。各个子板块的市场规模具体为：网络视频（600-700亿元，增速40%左右）、网络音乐（180亿元左右，增速25%左右）、图书零售（2017年传统图书零售规模为803.2亿元，增速15%左右）、移动阅读（132.2亿元，增速25%左右）、图片（138亿元，增速40%左右）。  版权保护力度加大，付费率及ARPU值提高孕育行业长期红利： 版权产业的发展取决于两个因素，一个是外部因素，也就是知识产权保护力度以及正版化环境的成熟；另一个是用户对优质版权内容的付费率及付费金额的提升。目前，这两个因素都在持续增加利好，形成正向循环。前者，相关政府部门将会进一步建立完善法律法规；后者，年轻一代对优质内容的付费意愿明显提高，这从视频、游戏、数字阅读的付费用户和付费金额的高速增长就可以窥见其发展趋势非常良好。  受益标的：视觉中国、捷成股份、快乐购、新经典、掌阅科技、阅文集团、腾讯音乐、安妮股份、光一科技  风险提示：版权保护加大力度不及预期，内容付费发展进度不及预期。 推荐（维持评级） 行业指数走势图 相关报告 《视觉中国深度报告2：相信“小”的力量，解密图片业“独角兽”成长记》2018-05-30 《知识产权保护获最高层加持，IP龙头股迎长期发展利好》2018-04-11 《图片行业深度报告：一图品万物，潮来值千金》2018-03-19 《视觉中国深度报告1：十八载芳华专注图片市场 缔造图片交易第一平台》2018-02-07 -29%-22%-15%-8%-1%6%13%2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 2018/07 传媒 沪深300 2018-08-01 传媒行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 版权运营行业概况 ........................................................................................................................................................... 4 1.1、 基本概念：“运营”区别于“分销”，平台属性彰显独特商业价值 ................................................................ 4 1.2、 产业链价值：商业模式从单链条转为多链条，促产业规模扩张 .................................................................... 4 1.3、 竞争壁垒：构建“内容+渠道”的双重护城河 ................................................................................................. 5 1.4、 行业空间：市场规模超2000亿元，多方测算数据相互验证 .......................................................................... 7 1.5、 发展趋势：版权保护力度加大，付费率及ARPU值提高孕育行业长期红利 ............................................... 9 1.5.1、 版权保护力度加大，行业迎长期政策利好 ............................................................................................ 9 1.5.2、 内容付费经济尚出起步阶段，付费率及ARPU值持续增长 .............................................................. 10 2、 版权运营子领域分析 ..................................................................................................................................................... 12 2.1、 图片行业：具有十倍的成长空间，视觉中国一枝独秀 .................................................................................. 12 2.1.1、 图片库版权运营的商业模式 .................................................................................................................. 12 2.1.2、 国内图片行业是具有10倍增长空间的朝阳行业 ................................................................................ 12 2.1.3、 视觉中国：业绩持续高增长的图片行业“独角兽”企业 .................................................................. 13 2.2、 影视剧行业：视频渠道内容支出促行业高增长，看好捷成股份 .................................................................. 14 2.2.1、 数字技术变革消减盗版，视频网站推动行业正版化 .......................................................................... 14 2.2.2、 视频渠道内容成本支出持续高增长，支撑影视剧版权行业千亿规模 .............................................. 15 2.2.3、 捷成股份：低调的影视版权运营商，渠道变现优势明显 .................................................................. 16 2.2.4、 快乐购：版权分销收入高速增长，营收占比逐年上升 ...................................................................... 18 2.3、 阅读行业：全民阅读时代，数字阅读开启图书市场增量空间 ...................................................................... 22 2.3.1、 国家倡导全民阅读，图书网络零售市场持续高增长 .......................................................................... 22 2.3.2、 在线阅读场景打开图书行业增量空间，移动阅读市场持续高增长 .................................................. 23 2.3.3、 阅文集团、掌阅科技：差异化布局的移动阅读领域头部玩家 .......................................................... 25 2.3.4、 新经典：经典文学版权运营商的翘楚 .................................................................................................. 26 2.4、 音乐行业：BAT各平台占据垄断地位，付费市场空间广阔 ......................................................................... 28 2.4.1、 在线音乐用户超6亿，市场规模已近200亿 ...................................................................................... 28 2.4.2、 腾讯音乐：拟赴美上市的音乐版权运营巨头 ...................................................................................... 30 2.5、 数字版权综合服务商：版权全链条的大管家.................................................................................................. 31 2.5.1、 安妮股份：国家级版权综合服务平台，成长空间广阔 ...................................................................... 31 2.5.2、 光一科技：以互联网内容安全建设为目标，布局版权云生态产业链 .............................................. 32 3、 风险提示 ......................................................................