敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年3月31日 公司研究 电动车驱动第二成长曲线，品牌+渠道+AIoT生态价值放大 ——小米集团（1810.HK）立项智能汽车业务事件点评 买入（维持） 事件：小米公告公司董事会正式批准智能汽车业务立项。公司拟成立一家全资子公司，负责智能电动汽车业务，首期投资为100亿元人民币，预计未来10年投资额100亿美元。CEO雷军先生将兼任智能电动汽车业务的首席执行官。智能电动车是AIoT时代小米生态的完美补充：展望IoT时代将由几个强黏性硬件终端、以及众多弱黏性硬件终端共同构成流量入口。小米已经成长为全球最大智能硬件IoT平台，以手机这一超强黏性终端为核心，配合智能家居、可穿戴设备等多终端的联动性，正式切入智能电动车领域有望实现在IoT时代主要强黏性硬件终端及流量入口的完整布局。电动车市场空间显著高于可穿戴及家居设备，驱动小米的第二成长曲线：公司现阶段主业智能手机及IoT业务分别通过市场份额提升、大家电品类攻克有望驱动整体业绩快速增长。但是，手机业务伴随份额抬升天花板显现后仍将不可避免地面临增长持续性问题，IoT业务具备品类分散、单品类价值量低的属性。智能电动车单车价值量显著更高，市场空间显著高于可穿戴设备及智能家居类产品，有望大幅抬升小米可触及的增长天花板，驱动公司的第二成长曲线。 小米造车能实现既有品牌/渠道优势延伸，未来产品能力等待验证，短期考验硬件整合能力，中长期软件生态占优：资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2021-03-30；按照1 HKD=0.8400 CNY换算 当前价/目标价：26/34港元 作者 分析师：秦波 执业证书编号：S0930514060003 021-52523839 qinbo@ebscn.com 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 分析师：吴柳燕 执业证书编号：S0930519070004 021-52523690 wuliuyan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 252.01 总市值(亿港元)： 6,300.33 一年最低/最高(港元)： 9.2-35.9 近3月换手率： 130.3% 股价相对走势 -50%0%50%100%150%200%250%20/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/1020/1120/1221/0121/02小米集团-W恒生指数 相关研报 4Q20已见战略调整成效，成长股逻辑逐步兑现..............................2021-03-25 基本面内生增长空间广阔，交易面压力缓解提供入场机会...............2021-03-14 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 小米集团（1810.HK） 1、 智能电动车是AIoT时代小米生态的完美补充 展望IoT时代将由几个强黏性硬件终端、以及众多弱黏性硬件终端共同构成流量入口。除“手机”为确定性强黏性终端之外，以“人”为核心，我们预计有3大消费级应用场景对应的硬件终端将同样占据重要流量入口位置：1）跟着人们在各种环境移动切换的可穿戴设备；2）人们居住的环境中的智能家居设备；3）人们出行使用的智能驾驶汽车工具。 小米以“手机×AIoT”为核心战略，以手机为基本盘，以小米生态链独特的合作模式发展IoT硬件圈，同时以米家APP、小爱同学为软件载体打通各个硬件终端实现互联，已经成长为全球最大智能硬件IoT平台。此前公司智能硬件布局集中在可穿戴设备以及智能家居场景，本次公司公告正式切入智能电动车领域，意味着公司有望实现在IoT时代主要强黏性硬件终端及流量入口的完整布局。 图1：小米AIoT生态圈 资料来源：亿欧网，光大证券研究所 2、 电动车市场空间显著高于可穿戴及家居设备，将为小米的第二成长曲线 公司目前硬件销售收入贡献主要来自智能手机及IoT业务： 1）智能手机行业整体步入成熟稳定期，21年受益疫情后消费需求顺周期复苏、叠加小米出货份额显著抬升，小米智能手机业务有望实现快速增长；但伴随公司出货份额抬升天花板显现后仍将不可避免地面临增长持续性问题； 2）IoT业务目前以可穿戴设备、智能家居类产品为主，具备品类分散、单品类价值量低的属性，现阶段公司通过大家电市场的重点攻克、以及海外市场拓展有望驱动IoT业务增长在2021年提速； 3) 智能电动车单车价值量显著更高，市场空间显著高于可穿戴设备及智能家居类产品，有望大幅抬升小米可触及的增长天花板，驱动公司的第二成长曲线。根据IDC、Statista 、Gartner 以及Fortune Business Insights 各家机构统计及预测，2019年全球智能手机市场规模达4758亿美元，而智能家居及可穿戴市场规模分别为808、431亿美元；而电动汽车市场成长迅速，预计2027年市场规模将接近万亿美元。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 小米集团（1810.HK） 图2：全球智能手机出货量及预测情况（百万台） 图3：全球智能家居市场规模及预测情况（亿美元） 资料来源：IDC预测，光大证券研究所 资料来源：Statista预测，光大证券研究所 图4：全球可穿戴市场规模及预测情况（亿美元） 图5：全球智能手机市场规模及预测情况（亿美元） 资料来源：Gartner预测，光大证券研究所；2020-2021为Gartner预测数据 资料来源：IDC预测，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 小米集团（1810.HK） 图6：全球电动汽车市场规模及预测情况（亿美元） 资料来源：Fortune Business Insights预测，光大证券研究所 图7：中国自动驾驶行业市场规模 图8：中国自动驾驶技术专利申请情况（单位：项） 资料来源：百度招股书 资料来源：中国人工智能产业知识产权白皮书 图9：汽车是最大的个人消费品（2019年数据） 图10：中国电动汽车渗透率和市场集中度较低 资料来源：小米公司路演推介材料 资料来源：小米公司路演推介材料 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 小米集团（1810.HK） 3、 小米既有品牌/渠道优势延伸，未来产品能力等待验证 汽车为消费品，我们预计小米公司智能电动车业务模式将延续手机业务的发展模式，通过撬动供应链来发展自主汽车品牌、终端销售业务。电动车行业主要参与者对应小米的竞争对手主要有四类，分别是和小米一样的手机品牌企业、互联网企业、造车新势力企业、传统车企。基于汽车仍为消费品，我们认为电动车终端销售业务将围绕品牌、渠道、产品三大维度展开较量。 3.1、 品牌：作为消费电子品牌受众基础广泛，切换至耐用品领域需做印象转化 小米平价品牌深入人心，且2020年开始公司全面战略调整后尤其重视品牌营销，在高端手机市场的品牌调性亦有所提升，我们认为小米品牌影响力在国产手机品牌厂商中已逐步比肩华为，具备广泛受众基础，有利于其切入电动车市场的前期推广。 小米公司前期在手机、可穿戴设备等快速迭代的消费电子产品领域树立了较好的品牌口碑；相比之下，智能汽车作为耐用消费品、生命周期更长、对安全性及可靠性要求更高，后续品牌转化建设仍需要加强。 3.2、 渠道：线下渠道加强+一线mall布局，正好适合电动车销售 小米自有的生产-流通模式已经实现超高效率的渠道价值，2020下半年以来显著加强线下门店布局；且小米之家通过多SKU销售实现超高坪效、在中国主要城市的大型商场占据核心地段。 汽车作为高单价的耐用销售品，仍以线下渠道销售为主；类比蔚来、特斯拉等主打高端电动车市场的品牌厂商，往往在大型商厦开设门店销售。小米之家本身已经构建的核心地段门店渠道通过门店面积扩张可实现智能电动车品类的并行销售。 3.3、 产品：短期考验硬件整合能力，中长期软件生态占优 基于智能汽车ADAS演进趋势判断，我们预计未来10年行业仍将停留在L3及以下的自动驾驶等级，由于算法能力不足、通过硬件等配置提升算力以尽可能弥补，由此芯片等核心硬件配置、AI算法能力将为汽车品牌企业的主要竞争要素。展望L4及以后的ADAS时代，汽车的硬件属性将得到弱化，上层软件应用生态将占据主导地位。 3.3.1、自研芯片能力基础偏弱，核心芯片采购能力占优 目前切入智能电动车行业的参与企业中，具备自研芯片设计能力的企业占少数，主要有部分手机品牌企业（苹果、华为）、互联网巨头（阿里）；大多数企业前期不具备自研芯片设计能力，自身芯片研发团队实力积累尚需要时间，目前仍主要采取和国际级芯片设计企业如英伟达等合作研发形式，主要包括造车新势力（特斯拉、蔚来）、传统车企、部分互联网企业（百度）。相比苹果、华为，小米的芯片自研设计能力较弱，具备低阶手机SoC及ISP芯片自研设计能力，在AI芯片研发基础较为薄弱。 小米通过多年深耕智能手机行业，与高通、三星、博通等国际级芯片设计大厂具备紧密合作关系；相比互联网企业、传统企业而言，未来在海外CPU、GPU等 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 小米集团（1810.HK） 核心芯片供应获取能力方面有望占优。 3.3.2、国产汽车供应链完备将助力小米从0到1突破 相比手机供应链，汽车零组件供应链、生态环境、游戏规则存在差异。相比传统车企，小米本身在汽车零组件供应链方面缺乏积累，需要其具备供应链迅速整合能力。汽车零组件供应链经过长期发展较为稳定，电动车打破传统汽车制造所需的发动机这一核心环节壁垒，尤其是国产汽车供应链在电池等关键环节的重点突破，有利于小米这样的国产汽车品牌从0到1的突破。 3.3.3、AI算法及数据积累还需加强 自动驾驶领域除了对算力有极高的要求外，AI算法能力极为重要。在深度学习领域，算法的有效性依赖于数据的规模与质量。小米相比传统车企、造车新势力而言软件能力突出，而相比苹果、百度等企业在AI算法能力基础暂时较为薄弱，基于小爱同学AI语音助手具备一定AI算法能力，但是其算法识别精准度、响应能力等还需继续加强。 3.3.4、AIOT生态协同性显著占优 包括小米、华为、苹果在内的手机品牌企业切入汽车领域，相比互联网企业、传统车企以及造车新势力具备IoT生态优势。AIoT一直是小米的重要战略方向，小米已经成长为全球最大智能硬件IoT平台；以手机这一超强黏性终端为核心，配合智能家居、可穿戴设备等多终端的联动性，小米切入智能汽车领域可以实现各个应用场景的联动协同性，能够大幅提升用户体验。 表1：智能汽车主要玩家各项能力对比 厂商 品牌 渠道 产品 硬件 软件 自研芯片能力 核心芯片获取能力 供应链整合 AI算法 AIOT生态 手机品牌 小米 4 5 2 5 4 2 5 苹果 5 3 4 5 5 5 5 华为 5 5 5 1 4 4 4 互联网企业 百度 3 3 3 4 5 5 3 谷歌 4 3 4 5 5 5 4 阿里巴巴 3 3 2 4 4 4 3 腾讯 3 3 2 4 3 3 3 造车新势力 特斯拉 5 5 5 5 5 5 1 蔚来 3 4 1 5 3 1 1 小鹏 3 3 1 4 3 1 1 传统车企 比亚迪 5 4 1 4 4 1 1 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 小米集团（1810.HK） 吉利 3 3 1 4 3 1 1 长城 3 3 1 4 3 1 1 资料来源：各公司公告，光大证券研究所梳理；基于各项指标能力维度采取数字“1-5”评价体系，由1逐次到5表示各公司在对应指标能