2020年报点评：经营稳健发展，商业打开成长空间

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 新城控股（601155）2020年报点评 强推（维持） 经营稳健发展，商业打开成长空间 目标价：58.00元 当前价：45.48元  20年营收同比+70%，业绩同比+21%，扣非同比+31%，继续保持稳增 20年营收1,454.8亿元，同比+69.5%；归母净利润152.6亿元，同比+20.6%；扣非归母净利润130.6亿元，同比+30.8%；对应每股收益6.79元，同比+20.8%；毛利率和归母净利率分别为23.5%和10.5%，较上年-9.1pct和-4.3pct；三费占比7.2%，较上年-3.4pct，其中销售和管理费用率下降较多；公允价值变动收益25.2亿，同比-4.7%；少数股东权益占比7.3%，较上年+2.3pct。公司业绩增速低于营收增速主要源于：1）公司结转毛利率（尤其住宅结转毛利率）下降较多；2）存货跌价致资产减值损失16亿元，同比+70.7%；3）少数股东损益占比有所提升。公司拟每10股分红20.5元，分红率30%，对应股息率4.5%。  20年租管费54亿、同比+34%，计划21年租管费85亿，同比+56% 20年末，公司商业布局城市118个，合计开业+储备商业广场达156座（同增34座），其中已开业100座（同增37座）；已开业面积超940万方，同比+59%；可出租面积超542万方，同比+55%；平均出租率达99.54%，同比+0.38pct；全年客流总量6.55亿人次，同比+13%；销售总额319亿元，同比+20%；会员人数983万，同比+73%；商业地产高速发展下，即使受年初疫情影响，20年仍实现租管费收入54.4亿，同比+34%，毛利率70.8%，+3.2pct。考虑到20年公司商业综合体拿地2,479万方，同比+72%；21年计划新开业广场30座，实现租管费85亿元，对应同比+56%，料未来商业板块增长潜力十足。  20年销售2,510亿、同比-7%，计划竣工高增、高预收助力业绩稳增 20年销售金额2,509.6亿元，同比-7.3%，顺利完成计划，21年公司计划销售2,600亿元，同比+3.6%；投资方面，19年新开工2,622方、竣工3,072万方、在建7,798万方，分别同比-18%、+66%、-8%，20年计划新开工2,183万方、竣工4,310万方，分别同比-17%、+40%。考虑到公司16-20年平均新开工完成率达193%，及21年新增拿地可转化开工，预计19年实际新开工仍较乐观。鉴于21年计划竣工高增，以及20年末合同负债2,028亿，同比+2.3%，创历史新高，覆盖20年营收1.4倍，保障业绩继续稳增。  20年拿地积极，经常性收入/利息支出87%，推动评级提升、融资成本下行 20年新增规划面积4,139万方，同比+65%；对应地价1,255亿元，同比+107%，拿地/销售金额比50%，同比+28pct；平均楼面价3,031元，同比+25%，拿地/销售均价比28%，仍处较低水平；20年末可租售面积约8,944万方，对应货值达9,500亿元，覆盖21年计划销售额3.7倍，货值充裕。20年末，公司资产负债率84.7%、同比-1.9pct；扣预资产负债率、净负债率、现金短债比分别为74.1%、43.7%、1.68倍，财务整体健康。平均融资成本6.72%，较19年-0.01pct，考虑到年内惠誉、穆迪均上调公司评级，20年经常性收入/利息支出达87%，并预计21年将突破100%，将综合推动后续融资成本进一步下行。  投资建议：经营稳健发展，商业打开成长空间，维持“强推”评级 新城控股秉承“住宅+商业”双轮驱动战略，先发布局商业地产，打造优质成长标杆，乘风广阔消费市场；同时塑造了高周转开发成长典范，新环境下调整战略，争取更稳健持续成长。基于公司结算毛利率有所下降，我们小幅下调公司21-22年每股盈利预测至8.64、9.81元（原值8.72、10.45元），并引入23年盈利预测11.16元，对应21/22PE分别仅5.3/4.6倍，20A股息率4.5%，考虑到我们坚定看好公司“住宅+商业”双轮驱动发展战略，且综合体扩张速度超预期，维持目标价58.0元，相当于每股NAV折价30%，重申“强推”评级。  风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 145,475 190,339 210,653 233,318 同比增速(%) 69 31 11 11 归母净利润(百万) 15,256 19,515 22,167 25,205 同比增速(%) 21 28 14 14 每股盈利(元) 6.75 8.64 9.81 11.16 市盈率(倍) 6.7 5.3 4.6 4.1 市净率(倍) 2.0 1.6 1.3 1.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为21年03月26日收盘价 证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 执业编号：S0360520120001 公司基本数据 总股本(万股) 226,060 已上市流通股(万股) 225,439 总市值(亿元) 1,028.12 流通市值(亿元) 1,025.3 资产负债率(%) 84.7 每股净资产(元) 22.4 12个月内最高/最低价 53.28/28.35 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《新城控股（601155）深度研究报告：商业优质成长标杆，乘风广阔消费市场》 2020-11-11 《新城控股（601155）2020年12月销售数据点评：全年结转高增，销售快速改善》 2021-01-12 《新城控股（601155）2021年2月销售数据点评：销售表现靓丽，拿地暂偏谨慎》 2021-03-08 -4%21%47%72%20/0320/0520/0720/0920/1121/012020-03-30～2021-03-28沪深300新城控股华创证券研究所 公司研究 房地产开发 2021年03月28日 新城控股（601155）2020年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、20年营收同比+70%，业绩同比+21%，扣非同比+31%，继续保持稳增 ................. 4 二、20年租管费54亿、同比+34%，预计21年租管费85亿，同比+56% ...................... 6 三、20年销售2,510亿、同比-7%，计划竣工高增、高预收助力业绩稳增 ...................... 7 四、20年拿地积极，经常性收入/利息支出87%，推动评级提升、融资成本下行 .......... 8 五、投资建议：经营稳健发展，商业打开成长空间，维持“强推”评级 ....................... 10 六、风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧 ....................... 10 mNxPrRsQrPqOqRsOyQrOnO8ObP8OsQpPpNpOkPnNnOfQoMyR7NnNvMuOoMtMuOsRoN 新城控股（601155）2020年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1、新城控股2020年业绩摘要 ....................................................................................... 4 图表 2、公司营收增长、毛利率、净利率有所下行 ............................................................. 5 图表 3、公司三项费用率明显下降 ......................................................................................... 5 图表 4、公司总资产&净资产规模快速提升 .......................................................................... 5 图表 5、少数股东权益有所提升 ............................................................................................. 5 图表 6、公司主营收入分产品构成 ......................................................................................... 5 图表 7、公司综合体布局城市数量快速提升 ......................................................................... 6 图表 8、综合体可供出租面积快速增长 ................................................................................. 6 图表 9、综合体已出租面积快速增长 ..................................................................................... 6 图表 10、21年计划租管费85亿，同比+56% ....................................................................... 6 图表 11、公司不同年限开业的吾悦广场租金走势 ............................................................... 7 图表 12、公司吾悦广场季度整体出租率走势 ....................................................................... 7 图表 13、公司历年销售面积及增速 ....................................................................................... 8 图表 14、公司预收账款创历史新高 ....................................................................................... 8 图表 15、公司预收款增速VS营收增速 ................................................................................ 8 图表 16、公司历年拿地金额&拿地面积及同比 .................................................................... 9 图表 17、公司拿地金额占比销售金额快速提升 ................................................................... 9 图表 18、拿地面积占比销售面积快速提升 ..................................................................