手机出货量保持强劲增长势头，智能电视继续稳居国内第一

小米集团-W（1810） 更新报告 买入 2021年3月26日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: Bloomberg 截至12月31日止财政年度19年实际20年实际 21年预测 22年预测 23年预测总营业收入（人民币百万元）205,839 245,866 332,704 400,398 482,619变动17.68% 19.45% 35.32% 20.35% 20.53%调整后净利润11,532 13,006 17,213 21,853 26,483变动34.81% 12.78% 32.34% 26.96% 21.19%经调整每股盈利（人民币元）0.470.530.700.891.07变动29.55% 12.10% 32.34% 26.96% 21.19%股息0.000.000.000.000.00市盈率23.9港元（估）42.738.128.822.718.70510152025303540邹炜 852-25321597 wilson.zou@firstshanghai.com.hk 张弘扬 852-25321962 richard.zhang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 TMT 股价 23.9 港元 目标价 33.0 港元 (+38%) 股票代码 1810 已发行股本 252.01 亿股 总市值 6023.12 亿港元 52 周高/低 35.9 港元/9.85 港元 每股净资产 5.88 元港元 主要股东 （B 类股） Smart Mobile 11.18% 林斌 8.97% Vanguard 2.28% 手机出货量保持强劲增长势头，智能电视继续稳居国内第一  经调整利润超预期，毛利率持续改善：公司 2020Q4 实现收入 705 亿元，同比增长 24.8%；毛利率为 16.1%，环比提升 2%，同比提升 2.2%，主要受益于手机和互联网业务毛利率的改善。经调整净利润达到人民币32 亿元，同比增长 36.7%，超出我们预期。全年收入 2459 亿元，同比增长 19.4%。经调整净利润 130 亿元，同比增长 12.8%。  手机出货量保持强劲增长势头，持续朝高端机型拓展：公司 2020Q4智能手机出货量为 4230 万台，同比增长 29.7%，且为前五大厂商中同比增速最快，自 Q3 起继续保持强劲增长势头。根据 Canalys，公司 Q4出货量稳居全球第三，市场份额 12%（Apple 23%，Samsung 17%），Q4国内出货量同比增长 51.9%，市占率由同期的 9.2%提升至 14.6%。从全年出货量情况分析，公司全球出货量 1.46 亿台，同比增长 17.5%；国内出货量 3900 万台，排名第四，为前四大唯一实现正增长的厂商。ASP方面，得益于公司年内向包括 Mi10 Pro 及至尊版在内的高端机型拓展，年度 ASP 稳步提升，同比增长 6.1%至 1040 元。分部毛利率也由7.2%提升至 8.7%。Mi10 的成功证明了小米在高端档位的能力，12 月份发售的搭载全球首发骁龙 888 的 Mi11，21 天销量即突破 100 万台，市场反应强烈。随着月底 Mi11 Pro、Ultra 以及潜在 MIX 新品的发布，我们预计公司将在高端机型持续站稳脚跟，产品矩阵将朝高端机型拓展，盈利能力有望提升。  智能电视继续稳居国内第一，广告业务创新高：公司 IoT 业务 Q4 实现收入 211 亿元，同比增长 8%，全年实现收入 674 亿元，同比增长8.6%。全年智能电视全球出货量为 1200 万台，较同期 1280 万台略有减少，主要由于疫情以及主要部件供应商影响。根据奥维云网数据，公司电视 Q4 在国内出货量连续八季度稳居第一，全球出货量稳居前五。智能音箱在国内销量排名第二，市场份额达 29.4%。互联网业务方面，Q4实现收入 62 亿元，同比增长 8.4%，全年收入 238 亿元，同比增长19.7%。其中，通过优化算法和内容推荐的精准性，Q4 广告业务收入同比增长 23.1%至 37 亿元，创单季度新高。  目标价 33 港元，买入评级：截至 2020 年底，国内小米之家总数已超过 3200 家，较 Q3 新增超过 1000 家，未来公司将大力渗透下沉市场，拓展用户群体。同时，产品高端化初显成效，利于获取消费力更强用户。用户数量和质量上的双提升将强化相关变现能力。我们对于公司2021 年智能手机出货量以及市场份额持续提升保持乐观态度。给予目标价 33 港元，维持买入评级。 第一上海证券有限公司 2021 年 3 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 图表 1：分部估值结果 资料来源：第一上海预测 2021年智能手机IoT设备互联网预测收入（人民币千元）216,363,82284,263,12129,568,461预测经营利润（人民币千元）6,923,6421,685,2629,757,592估值指标PE：30XPE：15XPE：30X估值（人民币千元）207,709,26925,278,936292,727,766总估值（人民币千元）525,715,972 1.3系数估值（港币）813,608,051 摊薄后股份数24,668 目标价（港币）33 第一上海证券有限公司 2021 年 3 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录：主要财务报表 数据来源：公司资料、第一上海预测 损益表<百万人民币>, 财务年度截至<12月31日>2019年实际2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2019年实际2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测收入205,839 245,866 332,704 400,398 482,619毛利28,554 36,752 49,837 60,352 72,945毛利率 (%)13.87% 14.95% 14.98% 15.07% 15.11%销售及推广开支-10,378 -14,539 -17,633 -21,221 -25,579EBITDA 利率 (%)6.14% 10.15% 10.48% 10.55% 10.57%行政开支-3,104 -3,746 -5,070 -6,101 -7,354净利率(%)4.91% 8.26% 9.48% 9.55% 9.58%研发开支-7,493 -9,256 -13,308 -16,016 -19,305经营利润11,760 24,035 33,887 41,156 49,808营运表现财务开支402-2,401-303-447-591销售及管理费用/收入(% 3.64% 3.76% 4.00% 4.00% 4.00%税前盈利12,163 21,633 33,584 40,709 49,217实际税率 (%)16.93% 6.11% 6.11% 6.11% 6.11%所得税-2,060 -1,321 -2,050 -2,485 -3,005股息支付率 (%)0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%净利润10,103 20,313 31,534 38,224 46,212库存周转63.063.960.060.060.0少数股东应占利59-43-66-81-97应付账款天数107.4 113.495.095.095.0本公司股东应10,044 20,356 31,600 38,304 46,310应收账款天数11.012.512.512.512.5折旧及摊销-888-919-970 -1,087 -1,188EBITDA12,648 24,954 34,857 42,243 50,996财务状况总负债/总资产0.560.510.490.470.46增长收入/净资产2.521.982.192.112.04总收入 (%)17.7% 19.4% 35.3% 20.3% 20.5%经营性现金流/收入0.120.090.090.110.11EBITDA (%) -13.0% 97.3% 39.7% 21.2% 20.7%税前盈利对利息倍数-30.229.01 110.74 91.07 83.31资产负债表<百万人民币>, 财务年度截至<12月31日><百万人民币>, 财务年度截至<12月31日>2019年实际2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2019年实际2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测现金25,920 54,752 88,817 141,157 201,968EBITDA12,648 24,954 34,857 42,243 50,996应收账款6,949 10,161 12,674 14,807 18,318净融资成本-219 -2,401-303-447-591存货32,585 41,671 46,499 55,898 67,344营运资金变化23,812 22,411 29,028 45,708 54,322其他流动资产72,085 69,699 69,699 69,699 69,699所得税-2,142 -1,321 -2,050 -2,485 -3,005总流动资产137,539 176,283 217,688 281,561 357,328其他-10,289 -21,233 -32,505 -39,313 -47,404有形资产6,992 6,306 8,741 9,533 10,253营运现金流23,810 22,410 29,026 45,705 54,318无形资产1,672 4,266 2,035 2,156 2,248长期投资20,679 35,215 35,215 35,215 35,215资本开支-3,405 -2,000 -2,000 -2,000 -2,000其他16,746 31,610 32,110 32,610 33,110其他投资活动-28,165-500-500-500-500总资产183,629 253,680 295,790 361,076 438,154投资活动现金流-31,570 -2,500 -2,500 -2,500 -2,500应付帐款59,528 72,199 73,623 88,505 106,627短期银行贷款12,837 6,962 6,962 6,962 6,962负债变化6,400 7,181 9,279 9,136 8,992其他流动负债19,816 28,766 31,932 34,529 37,690股息00000总流动负债92,181 107,927 112,5