用户规模及粘性提升支持变现潜力释放，广告+电商已开启新增长曲线

快手-W（1024 HK） | 2021年3月24日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 6 香港股市 | TMT | 互联网 快手-W（1024 HK） 用户规模及粘性提升支持变现潜力释放，广告+电商已开启新增长曲线 20年收入符合预期，盈转亏与发展战略相关 公司20年收入为587.8亿元人民币，同比增长50.2%，符合彭博市场一致预期；毛利率为40.5%，同比提高4.4个百分点，主要由于线上营销服务及其他服务收入占比提升；经调整亏损为79.5亿元，盈转亏主要受推广快手极速版及其他应用程序、品牌推广活动等导致销售及营销开支大幅增加等因素影响。3Q20及4Q20销售及营销开支占收入的比重已呈回落趋势，但鉴于公司仍处用户扩张阶段，我们认为与公司发展战略相关的销售及营销开支仍将高企，市场关注点将会是收入及主要经营数据。 用户规模及黏性持续提升，为变现释放奠定坚实基础 20年快手应用的DAU 同比增长50.7%至2.6亿,MAU同比增长45.6%至4.8亿,DAU/MAU约为55.0%，同比提高1.9个百分点，每位日活跃用户日均使用时长同比增长17.0%至87.3分钟；4Q20 DAU优于前三季度表现，每位日活跃用户日均使用时长高达89.9分钟，反映用户规模提升的同时黏性增加，为变现潜力释放奠定坚实基础。公司未来将通过发掘内容垂类细分、开发新内容品类（如小剧场）、引入主播明星或赛事、电商覆盖更多的品类等方式支持用户继续扩张。 非直播业务变现能力逐渐增强，但仍处变现初期阶段 20年直播收入同比增长5.6%至332.1亿元，增速放缓，主要由于每月直播付费用户平均收入同比减少，但直播平均月付费用户仍保持快速增长。相较于直播业务收入增速，我们更关注其在增强公司整体变现能力中发挥的作用。直播具备高社交属性及互动性，有助增强用户黏性，可与短视频业务形成协同作用，并可衍生出包括直播电商在内的新业务模式。线上营销服务收入保持高速增长，20年大幅增加194.6%至218.5亿元，并在4Q20首次超越直播业务成为最大收入来源，预期将带动收入结构持续改善，推高毛利率。随着短视频行业高速发展及公司通过技术、精细化广告内容开发与发布提升广告效率及效果、扩大渠道覆盖范围，预期广告商喜爱度将日趋增强。我们认为当前平台广告加载率仍然不高，营销服务收入增长空间较大。20年其他服务收入受电商业务扩展推动增长超13.3倍至37.1亿元。电商交易GMV大幅增长539.1%至3,812亿元，平均重复购买率大幅提高25.2个百分点至65.0%，反映该业务正逐步被认可。粗略计算货币化率仅0.97%，变现释放空间巨大。 直播+短视频稀缺标的，建议积极关注 公司主要竞争对手为抖音，但目前尚未上市，因此综合考虑用户规模扩张、平台变现模式、商业化进程等因素，可将哔哩哔哩（BILI US/9626 HK）作为估值参考。根据彭博一致预期，公司21年PS 10.7倍，低于哔哩哔哩的12.8倍。此外，公司为直播+短视频稀缺标的，建议积极关注。 主要财务数据（百万人民币） 来源：公司资料、中泰国际研究部 未评级 股票资料（更新至2021年3月23日） 现价 301.2港元 总市值 1,252,670.3 百万 港元 流通股比例 13 % 已发行总股本 3,392.70 百万 52周价格区间 250.0-417.8 港元 主要股东 腾讯控股（占21.49%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20210126 – 快手-W（1024 HK）新股报告 分析师 秦越，CFA +852 2359 1871 angela.qin@ztsc.com.hk 余浩樑 +852 2359 1840 albert.yu@ztsc.com.hk 年结:12月31日 17A 18A 19A 20A 收入 8,340 20,301 39,120 58,776 增长率 - 143.4% 92.7% 50.2% 毛利 2,611 5,802 14,104 23,815 增长率 - 122.2% 143.1% 68.9% 经调整净利润 774 205 1,034 -7,949 增长率 - -73.5% 404.7% -868.8% 经调整净利润率 9.3% 1.0% 2.6% -13.5% 每股基本盈利（人民币元） -21.46 -13.31 -21.04 -125.25 0.020.040.060.080.0100.0120.0140.00100.0200.0300.0400.0500.04/2/2121/3/21(百万股)(港元)成交量(右轴)股价恒生指数 快手-W（1024 HK） | 2021年3月24日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 6 图表 1：公司三大业务分部收入变化（人民币百万元） 图表 2：公司收入分布（按业务分部划分） 来源：公司资料，中泰国际研究部 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表 3：公司收入及经调整净利润变化（人民币百万元） 图表 4：公司平均月活跃用户变化（百万） 来源：公司资料，中泰国际研究部 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表 5：公司平均日活跃用户变化（百万） 图表 6：公司平均日活跃用户/平均月活跃用户 来源：公司资料，艾瑞咨询，中泰国际研究部 来源：公司资料，中泰国际研究部 7,949 18,615 31,442 33,209 391 1,665 7,419 21,855 20 260 3,712 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002017201820192020直播线上营销服务其他业务95.3%91.7%80.4%56.5%4.7%8.2%19.0%37.2%0.0%0.1%0.7%6.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020直播线上营销服务其他业务8,340 20,301 39,120 58,776 7742051,034-7,949143.4%92.7%50.2%0%20%40%60%80%100%120%140%160%-20,000-10,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002017201820192020收入经调整净利润收入增速136 241 330 481 104 90 151 76.6%37.3%45.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01002003004005006002017201820192020平均月活跃用户平均月活跃用户增量平均月活跃用户同比增速67 117 176 265 50 59 89 75.6%50.0%50.7%46.8%33.3%35.4%42.0%0%20%40%60%80%01002003002017201820192020平均日活跃用户平均日活跃用户增量平均日活跃用户同比增速占中国短视频平均日活用户比例占中国移动互联网用户比例48.9%48.6%53.1%55.0%45%46%47%48%49%50%51%52%53%54%55%56%2017201820192020 快手-W（1024 HK） | 2021年3月24日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 6 图表 7：公司每位日活跃用户日均使用时长（分钟） 图表 8：快手直播平均每月付费用户（百万）及付费率变化 来源：公司资料，中泰国际研究部 来源：公司资料，中泰国际研究部。^计算直播付费率时假设直播直播月活与快手应用相同 图表 9：快手直播每月付费用户平均收入（人民币元） 图表 10：每位日活跃用户的平均线上营销服务收入（人民币元） 来源：公司资料，中泰国际研究部 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表 11：电商交易总额（人民币百万元） 图表 12：电商货币化率 来源：公司资料，中泰国际研究部 来源：公司资料，中泰国际研究部。注：计算货币化率时假设其他收入均为电商收入，因此导致18年数据参考性较低，未予列出。 52.7 64.9 74.6 87.3 23.1%14.9%17.0%0%5%10%15%20%25%01020304050607080901002017201820192020每位日活跃用户日均使用时长同比增速12.6 28.3 48.9 57.6 15.7 20.6 8.7 124.6%72.8%17.8%9.2%11.8%14.8%12.0%0%50%100%150%0204060802017201820192020快手直播平均每月付费用户直播平均每月付费用户增量同比增速快手直播付费率52.5 54.9 53.6 48.0 4.6%-2.4%-10.4%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%01020304050602017201820192020快手直播每月付费用户平均收入同比增速5.9 14.2 42.3 82.6 140.7%197.9%95.3%0%50%100%150%200%250%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.02017201820192020每位日活跃用户的平均线上营销服务收入同比增速97 59,641 381,169 61640.3%539.1%0%10000%20000%30000%40000%50000%60000%70000%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000201820192020电商交易总额同比增速0.44%0.97%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%201820192020 快手-W（1024 HK） | 2021年3月24日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 4 / 6 图表 13：同业比较 （更新于2021年3月23日） 公司 股票号码 市值（亿港元） 21市盈率 22市盈率 21市销率 22市销率 哔哩哔哩 BILI US Equity 2,901.0 - - 12.81 9.00 百度 9888 HK Equity 7,005.6 25.05 20.89 4.68 4.11 阿里巴巴 9988 HK Equity 49,884.6 23.13 20.15 5.95 4.55 京东集团 9618 HK Equity 10,109.2 40.99 30.40 0.91 0.75 拼多多 PDD US Equity 13,007.0 - 171.21 9.74 6.96 微博 WB US Equity 924.0 21.24 17.79 5.87 5.26 平均 27.60 52.09 6.66 5.11 快手 1024 HK Equity 12,526.7 - 119.06 10.69 7.48 来源：彭博，中泰国际研究部 快手-W（1024 HK） | 2021年3月24日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 5 / 6 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20% 以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于 5% 至 20% 之间 中性：基于股价的潜在投资收益介于 -10% 至 5% 之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于 10% 行业投资评级： 以报告发布日后12个月内的行业基本面展望为基准： 推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定 谨慎：行业基本面向淡 快手-W（1024 HK） | 2021年3月24日 请阅读最后一页的重要声明 页码: