2020年报点评：业绩表现平稳，新市场保持高速增长

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 3月23日，公司发布2020年年报，全年实现营业收入59.63亿元，同比+5.66%；实现归母净利润8.83亿元，同比+29.19%，实现基本EPS为1.33元。2020年度公司拟每股（以2020年末总股本6.80亿股为基础）派发现金红利1.00元（含税），同时以资本公积金转增股本方式每10股转增4股。 二、分析与判断  疫情后经营情况总体趋稳 2020年公司实现营收/归母净利润59.63/8.83亿元，同比分别+5.66%/+29.19%；合Q4单季度实现营收/归母净利润15.91/1.97亿元，同比分别+4.54%/+9.16%。总体看，Q1疫情期间企业率先实现复工复产，及时满足消费者需求，实现“抗疫保供”。得益于快速复产战略，20Q1收入端实现15%以上较快增长。针对Q2疫情情况，公司在产品端加大产品研发力度，优化产品结构；物流端加强运作效率，充分发挥大物流优势和规模效应；营销端，公司加大产品促销力度以部分抵消因疫情带来的单店销售下滑情况。2020年下半年疫情得到缓解，公司经营总体恢复疫情前常态水平，业绩维持平稳增长。受益疫情期间销售毛利率提升、销售费用投放效率提高、国家阶段性社保减免政策等因素，2020全年利润端增速大幅高于收入端。  传统市场收入稳定，新市场快速扩张 分地区看，2020年华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南地区分别实现营收14.19/28.01/12.55/1.25/7.46/4.19/4.41亿元，同比分别+7.04%/+5.14%/+7.58%/ +948.35%/+9.52%/+0.68%/+15.23%。总体看，华北/东北/华东三个年收入超10亿元的核心市场维持中高个位数的稳健增长；华南/华中两个新市场保持较快增长，华南市场实现双位数增长，华中市场实现三位数增长。新增产能方面，设计产能2.12万吨的山东桃李烘焙食品项目已于2020年2月投产；设计产能2.20万吨的江苏桃李生产基地项目已于2021年3月投产；设计产能6.00万吨的沈阳桃李系列产品生产基地项目、设计产能4.28万吨的浙江桃李生产基地建设项目、设计产能2.50万吨的四川桃李烘焙食品生产项目正按计划建设中。未来新增产能的陆续达产将保证公司中长期成长性。  新收入准则影响毛利率与销售费用率，毛销差相对稳定 2020年公司销售毛利率为29.97%，同比-9.60ppt（Q4为-5.06%，同比-44.51ppt）。前三季度动销顺畅，退货率保持较低水平推动毛利率同比上升。Q4营业成本增加产品配送服务费，拉低毛利率水平。分地区看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南地区毛利率分别为26.01%/28.25%/17.97%/11.66%/31.27%/27.78%/9.47%，同比分别-8.34/-5.61/-13.15/+36.23/-8.15/-10.07/-14.56ppt。 2020年公司期间费用率为11.03%，同比-12.75ppt（Q4为-21.55%，同比-45.91ppt）。其中销售费用率8.79%，同比-12.97ppt（Q4为-23.74%，同比-45.78ppt），原因是2020年执行新收入准则将产品配送服务费调至营业成本；部分销售人员受益于阶段性社保费用减免。管理费用率1.68%，同比-0.12ppt（Q4为2.09%，同比+0.50ppt），原因是政府对社保费用阶段性减免节约费用开支。研发费用率0.19%，同比+0.03ppt（Q4为0.26%，同比+0.15ppt）。财务费用率0.37%，同比+0.31ppt（Q4为-0.15%，同比-0.77ppt），原因是可转债发行及短期借款导致利息费用增加。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 47.37元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-3-23 近12个月最高/最低（元） 66.11/42.3 总股本（百万股） 680.15 流通股本（百万股） 680.15 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 322.19 流通市值（亿元) 322.19 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 分析师：熊航 执业证号： S0100520080003 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 桃李面包（603866）2020年三季报点评：收入稳健利润高增，新市场发力明显 2. 桃李面包（603866）2020年半年报点评：20H1业绩整体表现靓丽，Q2增速略有放缓 0%20%40%60%80%20/320/620/920/1221/3桃李面包沪深300[Table_Title] 桃李面包（603866） 公司研究/点评报告 业绩表现平稳，新市场保持高速增长 ——桃李面包（603866）2020年报点评 点评报告/食品饮料行业 2021年3月24日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 桃李面包（603866） mary] 三、盈利预测与投资建议 预计21-23年公司实现营收68.64/78.94/88.03亿元，同比+15.1%/+15.0%/+11.5%；实现归属上市公司净利润9.81/11.20/12.69亿元，同比+11.1%/+14.2%/+13.3%，折合EPS分别为1.44/1.65/1.87元，目前股价对应21-23年PE为33/29/25倍。公司2021年估值与休闲食品板块2021年34倍的整体估值水平基本持平。我们认为，未来随着新建工厂陆续投产，规模效应有望进一步发挥，维持“推荐”评级。 四、风险提示 业务扩张速度不及预期，居民消费倾向下降，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,963 6,864 7,894 8,803 增长率（%） 5.7% 15.1% 15.0% 11.5% 归属母公司股东净利润（百万元） 883 981 1,120 1,269 增长率（%） 29.2% 11.1% 14.2% 13.3% 每股收益（元） 1.33 1.44 1.65 1.87 PE（现价） 35.6 32.8 28.8 25.4 PB 6.7 6.3 5.9 5.4 资料来源：公司公告、民生证券研究院 qRsRoOqPwOmNqOyQoNnNsQ6MbP9PsQmMnPqRfQmMpMfQsQnR8OqRnMMYqQyQuOqRwO 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 桃李面包（603866） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 5,963 6,864 7,894 8,803 成长能力 营业成本 4,176 4,729 5,374 6,002 营业收入增长率 5.7% 15.1% 15.0% 11.5% 营业税金及附加 66 76 87 97 EBIT增长率 30.4% 12.1% 14.0% 14.3% 销售费用 524 679 865 914 净利润增长率 29.2% 11.1% 14.2% 13.3% 管理费用 100 151 166 189 盈利能力 研发费用 11 12 14 16 毛利率 30.0% 31.1% 31.9% 31.8% EBIT 1,086 1,217 1,387 1,585 净利润率 14.8% 14.3% 14.2% 14.4% 财务费用 22 (1) (1) 0 总资产收益率ROA 15.5% 16.1% 17.1% 17.8% 资产减值损失 0 13 6 10 净资产收益率ROE 18.3% 19.2% 20.5% 21.3% 投资收益 17 17 17 17 偿债能力 营业利润 1,127 1,248 1,430 1,620 流动比率 2.8 2.6 2.6 2.7 营业外收支 11 0 0 0 速动比率 2.7 2.4 2.4 2.5 利润总额 1,138 1,259 1,441 1,631 现金比率 2.0 1.7 1.7 1.7 所得税 255 278 321 362 资产负债率 0.1 0.2 0.2 0.2 净利润 883 981 1,120 1,269 经营效率 归属于母公司净利润 883 981 1,120 1,269 应收账款周转天数 29.7 29.6 29.6 29.6 EBITDA 1,231 1,391 1,568 1,795 存货周转天数 11.6 12.1 11.9 12.0 总资产周转率 1.1 1.2 1.3 1.3 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 715 720 841 1076 每股收益 1.3 1.4 1.6 1.9 应收账款及票据 492 583 661 742 每股净资产 7.1 7.5 8.0 8.8 预付款项 26 30 34 38 每股经营现金流 1.6 1.6 1.9 2.1 存货 138 194 192 257 每股股利 1.0 1.1 1.1 1.2 其他流动资产 43 43 43 43 估值分析 流动资产合计 2419 2558 2771 3134 PE 35.6 32.8 28.8 25.4 长期股权投资 0 17 35 52 PB 6.7 6.3 5.9 5.4 固定资产 1794 2053 2308 2564 EV/EBITDA 25.5 22.6 20.0 17.3 无形资产 342 366