《 FOF系列研究之 四十二》：MOM扬帆起航，构建投资顾问评价体系

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 专题报告 【金融工程·证券研究报告】 金融工程 MOM扬帆起航，构建投资顾问评价体系 ——《FOF系列研究之 四十二》 研究结论  MOM（Manager Of Managers）即管理人中管理人基金，指MOM管理人委托多个投资顾问对资产组合提供投资建议，且基金资产需要分成多个子账户，每个子账户均独立管理的产品模式。MOM是在FOF（Fund Of Fund）基础上衍生出的新型组合基金投资策略，二者最根本的区别在于MOM以人为研究对象，而FOF投资的是基金。  MOM基金起源于美国，截至2020年12月底，美国市场中采用MOM形式管理的共同基金为300只左右，美国公募MOM的规模在2020年末约为5500亿美元。  2019年12月，证监会发布《证券期货经营机构管理人中管理人（MOM）产品指引》（试行），对MOM产品定义、运作模式、参与主体主要职责及资质要求，投资运作、内部控制及风险管理，法律责任等进行了规范。2020年12月，首批五只公募MOM产品正式获批，包括建信基金、创金合信基金、鹏华基金、华夏基金和招商基金，其中建信智汇优选一年持有和创金合信群力一年定开已于近期成立。  我们针对基金经理构建了较为全面的定量评价体系，包含七大维度：从业背景、业绩表现、攻防能力、选股能力、持仓特征、风格偏好、其他因素。  从业背景：国内公募基金经理整体较为年轻，基金经理投资年限与未来收益没有显著的相关性。  业绩表现：历史业绩只对未来短期有预测作用，基金经理的业绩持续性不高，不同的市场风格会导致基金经理的策略阶段性失效，单纯依靠历史业绩并不能获得稳定超额收益。  选股能力： alpha_ff3包含行业配置收益，短期内行业动量会增强因子的有效性，长期来看，剔除了所有风格的个股选择能力alpha_ff3_indus才能持续产生超额收益。  攻防能力：将市场分为牛市、熊市和震荡市，其中震荡市收益率更有效，极端市场下的顺境和逆境收益率均失效。基金经理的攻防能力具有非常强的延续性。  持仓特征：由个股集中度、持仓特异度和换手率构成，反应基金经理持仓的均衡程度，三个因子均需要在特定的市场环境下才能具有显著预测效果。  风格偏好：大盘成长是国内偏股型基金的主流风格，成长风格占大多数，真正属于价值风格的基金经理非常少。  其他因素：规模因子与基金经理业绩呈负相关；管理人员工份额占比与业绩呈正相关。  我们基于七大维度的评估体系构建了三种类型的基金经理组合，无风格约束的组合整体收益最高，而进攻型和稳健型组合在不同的市场环境下发挥优势，其中稳健型组合波动小，超额收益稳定，是能够穿越牛熊的组合。 风险提示  量化模型失效风险  市场极端环境的冲击  Table_ Base Info 报告发布日期 2021年03月23日 证券分析师 朱剑涛 021-63325888*6077 zhujiantao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515060001 证券分析师 邱蕊 021-63325888*5091 qiurui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519020001 相关报告 基金指数分析之中证中邮理财基金指数：——《FOF系列研究之 四十一》 2020-12-18 基于持仓信息定义基金经理选股能力：——《FOF系列研究之 四十》 2020-12-18 机构、个人与管理人员工选择基金的能力：——《FOF系列研究之 三十七》 2020-08-24 股债混合型基金产品评价与筛选：——《FOF系列研究之 三十三》 2020-06-07 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、MOM发展与现状 .................................................................................... 3 1.1 什么是MOM？ ............................................................................................................ 3 1.2 MOM发展与现状 ......................................................................................................... 4 二、构建基金经理评价体系 ............................................................................ 6 2.1 从业背景 ...................................................................................................................... 6 2.2 业绩表现 ...................................................................................................................... 8 2.3 选股能力 .................................................................................................................... 10 2.4 攻防能力 .................................................................................................................... 11 2.5 持仓特征 .................................................................................................................... 13 2.6 风格偏好 .................................................................................................................... 17 2.7 其他因素 .................................................................................................................... 17 2.7.1 规模因素 17 2.7.2 持有人结构 18 2.8 小结 ........................................................................................................................... 20 三、构建基金经理组合 ................................................................................. 21 3.1 因子相关性 ................................................................................................................ 21 3.2 组合构建 .................................................................................................................... 21 风险提示 ...................................................................................................... 26 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 一、MOM发展与现状 1.1 什么是MOM？ MOM（Manager Of Managers）即管理人中管理人基金，指MOM管理人委托多个投资顾问对资产组合提供投资建议，且基金资产需要分成多个子账户，每个子账户均独立管理的产品模式。母基金管理人主要职责包括科学划分资产单元、建立合理的投资顾问评估体系、持续监督投资顾问行为等，投资顾问主要职责为按照约定协议为特定资产单元提供投资建议。因此MOM母基金管理人并不会直接管理资金，而是从全市场挑选优秀的基金经理，授予他们投资决策权，MOM管理人最大的责任是筛选并监督投资顾问的业绩表现。 MOM是在FOF（Fund Of Fund）基础上衍生出的新型组合基金投资策略，二者最根本的区别在于MOM以人为研究对象，而FOF投资的是基金，MOM可以通过投资顾问投资不同种类的资产，而FOF只能通过不同种类的基金间接投资各种资产。MOM与FOF均依靠多个基金经理实现资产配置目标，但产品设计上存在一些差异，我们总结如下： 图1：MOM与FOF异同点 数据来源：东方证券研究所 MOM产品与传统公募基金相比具有明显的优势： 一、 MOM能够实现专业化分工，真正实现多资产、多策略、多管理人的投资模式。传统的基金产品主要由基金经理一个人负责仓位、资产、风格等的把控，而MOM将大类资产配置与特定资产投资分开，由母基金管理人负责仓位调控、资产配置、行业配置和风格划分，子账户管理人只需要充分发挥自己在某个领域的优势，二者相互结合，形成整个投资系统。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 二、 MOM策略清晰透明，多元投资降低组合整体风险，收获稳健收益。MOM产品从资产配置方案至投顾策略都较为透明，可以方便回溯历史业绩。同时MOM产品策略较为多元，由母基金和子基金双重风控，提供稳健收益。 三、 MOM资产管理灵活，安全性更高，收费更低。相对FOF产品，MOM资产从始至终存在于母基金中，可以实时调仓，不用受限于基金申购赎回，且产品为单层收费模式，子账户通常以专户方式管理，收费更加低廉。 四、 MOM将资金进行多元化配置，策略容量大。MOM运用多元策略将资金直接投向底层资产，无需借助基金产品，可以承受较大的资金容量进行广泛配置。 1.2 MOM发展与现状 MOM基金起源于上世纪80年代的美国，Russell Investment（罗素投资管理公司）是美国业内首个提出MOM概念的资产管理公司，在1981年5月推