2020年报点评：ARPU持续提升，5G和创新业务表现亮眼

[Table_Title] 中国联通（600050）2020年报点评 ARPU持续提升，5G和创新业务表现亮眼 2021 年 03 月 19 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司发布2020年报，全年实现营收3038.4亿元，同比上升4.6%；实现归母净利润为55.2亿元，同比上升10.8%；实现扣非归母净利润54.5亿元，同比上升4.8%，盈利增长低于前次预期。此外，公司发布回购公告，拟用人民币12.5-25亿元的自有资金，以不超过人民币6.5元/股的价格回购公司A股股份。回购期限为自公司董事会审议通过本次回购方案之日起不超过12个月。 ◆ 移动业务营收回归增长，ARPU稳步提升。公司全年营收3038.4亿元，其中移动业务贡献收入为1567亿元，同比止负转正，移动用户ARPU为42.1元，同比提升4.1%，我们认为主要原因为提速降费边际效应减弱、5G套餐带来了单客户价值提升还有客户结构的优化。客户结构优化下，移动出账用户数量小幅下滑至3.06亿，5G用户提升至7083万，体现了公司营销策略转为理性竞争和可持续发展，从重点关注用户数量转变为关注用户发展质量和价值。 ◆ 销售费用降低明显，计提信用减值损失影响当期利润表现。期间费用方面，全年销售/管理/财务/研发费用率分别为10%/8.5%/0.1%/1%，同比变化分别为-1.52pct/+0.57pct/-0.18pct/+0.39pct，得益于公司的理性竞争策略和互联网营销比重增加，销售费用率明显降低，使公司整体期间费用率下降至19.6%，提升了公司的净利率水平。此外，考虑到疫情的影响，公司2020年度计提信用减值损失约53亿元，同比增加了约20亿元，影响了年度盈利的表现，我们认为公司做法较为稳健，考虑到去年我国经济恢复进度较快，实际坏账表现预计小于预期。 ◆ 资本开支保持稳定，5G基站建设进度继续推进。公司2020年全年资本开支为676.5亿元，其中用于5G的资本开支为340亿元，扣除资本开支后的现金流为396.8亿元，财务状况更加稳健。2021年，公司资本开支预算为700亿元，预计用于5G的资本开支为350亿元，5G基站建设数量将略高于2020年水平，继续稳步推进。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：危鹏华 证书编号：S1160520070001 联系人：王立康 电话：021-23586330 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 139243.22 流通市值（百万元) 137112.32 52周最高/最低（元） 5.72/4.01 52周最高/最低（PE） 37.14/22.93 52周最高/最低（PB） 1.23/0.85 52周涨幅（%） -14.73 52周换手率（%） 100.57 [Table_Report] 相关研究 《公司经营质量改善，创新业务表现亮眼》 2020.10.27 《发展速度行业领先，成本效能优化效果显著》 2020.08.17 《5G有望带动ARPU回升，创新业务成为新增长点》 2020.04.02 -23.53%-7.51%8.50%24.52%40.54%56.56%3/185/187/189/1811/181/183/18中国联通沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 信息技术 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 中国联通（600050）2020年报点评 【投资建议】 ◆ 2020年公司业绩表现良好，移动业务营收同比增速由负转正，ARPU同比提升4.1%，公司盈利能力得到提升。在创新业务方面，产业互联网业务同比增长30%，成为公司最快增长点，5G将带来更多产业应用场景，预计未来在营收中占比将持续提升，公司整体发展态势良好。根据公司的年报数据情况和未来发展趋势，我们适当下调了公司2021-2022年的营收预测数据，上调了公司的期间费用水平，新增了2023年盈利预测，预计2021-2023年 公 司 营 收 为3190.30/3365.77/3567.71亿元， 归 母 净 利 润 为63.43/70.79/85.57亿元，EPS为0.20/0.23/0.28元，对应PE分别为22/20/17倍，对应PB分别为0.80/0.67/0.57倍，和海外同类型公司相比公司PB处于较低水平，我们谨慎看好公司未来表现，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 303838.07 319029.97 336576.62 356771.22 增长率(%) 4.59% 5.00% 5.50% 6.00% EBITDA（百万元） 87755.86 27708.50 27844.63 27694.39 归属母公司净利润（百万元） 5521.31 6343.41 7078.88 8557.13 增长率(%) 10.82% 14.89% 11.59% 20.88% EPS(元/股) 0.18 0.20 0.23 0.28 市盈率（P/E） 25.05 22.34 20.02 16.56 市净率（P/B） 0.94 0.80 0.67 0.57 EV/EBITDA 1.58 5.16 4.86 4.49 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 运营商市场竞争加剧； ◆ 5G商用扩展不及预期； ◆ 费用及成本管控不及预期。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 中国联通（600050）2020年报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 108653.66 115305.49 129316.85 142409.61 经营活动现金流 96423.11 27244.52 36171.06 39964.96 货币资金 35215.40 39023.19 50013.42 60010.43 净利润 12524.92 14385.06 16046.63 19402.43 应收及预付 26693.04 27785.46 29410.16 31156.55 折旧摊销 68994.72 9798.00 10186.00 10551.00 存货 1951.39 2236.05 2296.79 2462.02 营运资金变动 8200.40 3317.67 10049.17 10045.37 其他流动资产 44793.82 46260.79 47596.48 48780.62 其它 6703.06 -256.22 -110.74 -33.84 非流动资产 473821.77 515353.36 560565.00 609552.70 投资活动现金流 -92016.80 -27578.22 -27620.46 -28188.75 长期股权投资 44458.19 47581.19 50457.19 53444.19 资本支出 -57008.38 -25417.23 -26200.60 -26596.44 固定资产 315331.98 341470.62 372269.77 407525.26 投资变动 -26221.83 -3086.50 -2913.80 -3026.40 在建工程 47155.61 57398.61 67274.61 76250.61 其他 -8786.59 925.51 1493.94 1434.09 无形资产 24942.47 24966.47 24846.47 24623.47 筹资活动现金流 -26981.84 4118.28 2426.18 -1789.63 其他长期资产 41933.52 43936.46 45716.96 47709.16 银行借款 10740.00 4634.22 3172.58 -977.37 资产总计 582475.43 630658.84 689881.85 751962.31 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 222242.00 232608.44 248507.52 260253.87 股权融资 66.00 -3.74 0.00 0.00 短期借款 740.00 4921.22 7739.80 6341.43 其他 -37787.84 -512.20 -746.40 -812.26 应付及预收 120723.11 124060.99 132042.56 139862.19 现金净增加额 -11847.43 3784.57 10976.78 9986.58 其他流动负债 100778.89 103626.23 108725.16 114050.25 期初现金余额 34824.65 35215.40 39023.19 50013.42 非流动负债 28759.47 29212.47 29566.47 29987.47 期末现金余额 22936.80 39023.19 50013.42 60010.43 长期借款 2482.06 2935.06 3289.06 3710.06 应付债券 2997.47 2997.47 2997.47 2997.47 其他非流动负债 23279.95 23279.95 23279.95 23279.95 负债合计 251001.47 261820.91 278073.99 290241.34 实收资本 31015.60 31011.85 31011.85 31011.85 资本公积 80390.79 80390.79 80390.79 80390.79 留存收益 41572.57 70898.64 104900.81 143968.62 主要财务比率 归属母公司股东权益 147708.52 177030.84 211033.01 250100.81 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 183765.44 191807.09 200774.85 211620.15 成长能力（%） 负债和股东权益 582475.43 630658.84 689881.85 751962.31 营业收入增长 4.59% 5.00% 5.50% 6.00% 营业利润增长 15.97% 15.90% 11.68% 21.30% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 10.82% 14.89% 11.59% 20.88% 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 获利能力（%） 营业收入 303838.07 319029.97 336576.62 356771.22 毛利率 26.10% 25.96% 25.89% 25.75% 营业成本 224539.18 236215.22 249443.27 264908.76 净利率 4.12% 4.51% 4.77% 5.44% 税金及附加 1353.84 1417.29 1486.24 1580.98 ROE 3.74% 3.58% 3.35% 3.42% 销售费用 30461.04 31903.00 33994.24 36390.66 ROIC 4.01% 3.44% 3.04% 2