宏观经济专题-10Y美债破2%风险三论：不要过度“依恋”美联储

宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 16 2021年02月28日 10Y美债破2%风险三论： 不要过度“依恋”美联储 ——宏观经济专题 赵伟（分析师） 徐骥（分析师） 曹金丘（联系人） zhaowei1@kysec.cn 证书编号：S0790520060002 xuji@kysec.cn 证书编号：S0790520070008 caojinqiu@kysec.cn 证书编号：S0790120080057 10Y美债利率持续上行、导致美股调整之际，部分市场观点寄希望于美联储加码宽松。但从历史经验来看，10Y美债利率及美联储政策，都是经济趋势的追随者。 ⚫ 美联储操作大多时候不会盯住市场波动，仅在流动性危机出现时会 货币政策目标要不要盯住资产价格，一直是个有争议的话题；现实操作中，美联储操作大多时候不会盯住，仅在市场波动引发流动性危机时会。比如，1987年、2020年，美股剧烈调整、导致流动性危机爆发后，美联储实施了快速降息。大部分时段，美联储操作并不盯住资产价格，历史上曾多次在美股回调期间大幅加息。 2月以来，多位美联储官员表示美债上行是经济基本面改善的自然结果，无一官员表示要加码宽松。虽然10Y美债利率上行、导致美股调整，但美国经济2月以来持续向好，美元拆借利率及企业信用利差均处于历史低位。美联储内无一官员表示要加码宽松，多位官员称不担心美债上行、认为后者是经济向好的自然结果。 ⚫ 美联储操作不需要配合财政扩张 历史经验显示，美联储的货币政策操作不需要配合财政政策。美联储拥有高度的政治独立性，不受美国政府或国会的行为干扰。回溯以往美国财政扩张阶段，美联储既出现过持续降息，如1989-1992年、2000-2003年及2008年。同时，美联储也曾大幅收紧货币政策，如2018年连续加息4次、并持续加快“缩表”节奏。 2020年下半年以来，美国财政持续扩张、10Y美债利率不断上行的同时，美联储也未扩大国债净购买规模。从美联储资产负债表的变化来看，2020年6月至11月，美联储每月国债净购买规模在650至962亿美元之间；2020年12月，及2021年1月、2月，美联储对国债的净购买规模分别为823、772、785亿美元。 ⚫ 10Y美债及货币政策的主导变量是经济趋势 回溯历次美股调整及美国财政扩张阶段，美联储货币政策及10Y美债表现不一背后，与美国经济基本面的趋势变化密切相关。总结规律来看，历次美国经济趋势向好阶段，如2018年，无论美股调整及财政扩张幅度如何，美联储最终均选择了收紧货币政策，10Y美债利率持续大幅上行。与之相反，美国经济开始趋势恶化时，美联储往往快速放松货币政策，10Y美债利率也进入到下行通道中。 伴随美国经济修复加快及通胀压力大幅抬升，重申10Y美债破2%风险、对高估值资产存不利影响。美国经济修复阶段，10Y美债利率和CPI的节奏走势相近；历次CPI同比升至2%以上阶段，10Y美债利率均破2%。伴随美国疫情改善、经济修复加快，叠加油价上涨，美国CPI同比或于3月后升至2%以上、高点甚至可能超4%。受此影响，10Y美债利率破2%风险较大，易加大高估值资产波动。 ⚫ 风险提示：因疫苗效果不佳，疫情频频反弹。 相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济专题 宏观研究 宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 16 目 录 1、 周度专题：不要过度“依恋”美联储 ...................................................................................................................................... 4 1.1、美联储操作大多时候不会盯住市场波动，仅在流动性危机出现时会 ..................................................................... 4 1.2、美联储操作不需要配合财政扩张 ................................................................................................................................ 6 1.3、10Y美债及货币政策的主导变量是经济趋势 ............................................................................................................. 8 2、 大类资产回溯：主要经济体长端国债利率大幅上行........................................................................................................ 11 3、 重点关注：美国2月非农就业数据 ................................................................................................................................... 13 4、 数据跟踪：美国1月耐用品订单增速超预期 ................................................................................................................... 13 4.1、 美国数据 .................................................................................................................................................................... 13 4.1.1、 美国1月耐用品订单环比、1月新屋销售年化总数双双高于预期 ........................................................... 13 4.1.2、 当周EIA原油库存小幅增加，初请失业金人数好于预期 ......................................................................... 14 4.2、 欧洲数据 .................................................................................................................................................................... 14 4.2.1、 欧元区2月经济景气指数、德国2月IFO商业景气指数继续上升 ......................................................... 14 5、 风险提示 ............................................................................................................................................................................... 14 图表目录 图1： 2月以来，10Y美债利率快速、大幅上行...................................................................................................................... 4 图2： 10Y美债利率的上行，带动美股等资产调整 ................................................................................................................. 4 图3： 1996年前，美股调整阶段，美联储操作不一 ............................................................................................................... 4 图4： 1996-2009年，美股调整阶段，美联储操作不一 .......................................................................................................... 4 图5： 2010年以来，美股调整阶段，美联储操作不一............................................................................................................ 5 图6： 2018年，伴随美股调整，美联储曾大幅缩表 ............................................................................................................... 5 图7： 2月以来，美国疫情形势持续加速改善 ......................................................................................................................... 6 图8： 美国流动性环境持续保持宽松状态 ................................................................................................................................ 6 图9： 2020年以来，美国实施的财政刺激政策情况 ............................................................................................................... 6 图10： 大规模财政刺激下，美国2020年财政赤字激增 ......................................................................................................... 6 图11： 2018年，伴随财政扩张，美联储加快加息节奏 .......................................................................................................... 7 图12： 2018年，伴随财政扩张，美联储大幅缩表 ................................................................................................................. 7 图13： 历次财政扩张后，美国经济景气均加快修复