请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.l xse c.com 1 / 38 证券研究报告 | 行业研究 传媒 【联讯传媒】2018年度中期策略——流量和资本为核心壁垒，关注高壁垒、低估值的市场份额领导者 2018年06月11日 投资要点 增持(维持) 分析师：陈诤娴 执业编号：S0300516090001 电话：+86-021-51782239 邮箱：chenzhengxian@lxsec.com 行业表现对比图(近12个月) 资料来源：聚源 相关研究 《【联讯传媒周报】中美贸易休战，风险偏好提升，加码估值具性价比之优质标的》2018-05-21 《【联讯传媒周报】NETFLIX市值暂超迪士尼，建议关注视频付费和广告营销子版块》2018-05-29 《【联讯传媒】美股视频付费标的大涨，爱奇异隔夜美股涨11个点——视频付费正在起飞，流量和资金为核心壁垒》2018-06-01  流量和资本为核心壁垒，关注高壁垒、低估值的市场份额领导者 中国移动互联网领域已进入存量主导模式，我们认为流量和资本为行业的核心壁垒，或已有巨额流量赢得资本的青睐进一步巩固份额，或凭借资本支持扫量建立份额（前提是该等商业模式具备潜力）。由此我们认为，行业已进入市场份额领导者主导的行情。BATJ+构筑了具有中国特色的互联网土壤，他们凭借强劲的流量（平台型商业模式）和巨额资本，不断在产业链相关领域延伸，我们认为未来行业内的公司可分为如下几类：（1）精品工作室类（类似动漫领域的吉卜力工作室），该类标的主要风险在于创始人缺位后的可持续性；（2）在某一垂直领域出挑的细分领域领导者，有可能成为BATJ+的潜在收购标的（譬如某免费视频分享平台，如体量够大，后续可能被买或被灭）；（3）傍BATJ+大腿的垂直领域份额领先者，成为BATJ+体外产业链的一部分，与BATJ+既有竞争也有合作，譬如爱奇异（IQ.O）既有自制剧也有和头部网络剧制作公司外购的项目。看好广告营销领域的市场份额绝对领跑者分众传媒（002027.SZ，买入），电影内容产业的领先者光线传媒（300251.SZ，买入）和网络剧头部平台华策影视（300133.SZ，买入）。  广告营销：18年广告市场规模超7,000亿，关注有核心资源壁垒的龙头 2017年全国广告营业额6,896.41亿元。14-17年CAGR为7.15%。在经历了连续两年的下降后，2017年广告刊例费实现4.3%的正增长，1Q18增速继续扩大至14.6%。电视广告明显止跌回升，联网数字媒体增速回落，户外生活圈媒体继续保持20%以上的增速。在生活圈媒体行业中，分众传媒以“广告公司+渠道商”的定位，拥有自营电梯电视媒体约31.3万台、海报媒体128.6万个、签约影院超过1750家，覆盖了全国300多个城市和地区。推荐标的：分众传媒。  视频付费：流量红利结束，付费时代直接利好平台型头部内容公司 我们预计18年中国在线视频行业市场规模达1250亿。随着互联网流量红利逐渐消失，用户付费成为最重要的收入来源，而吸引付费的关键是优质的内容，2017年不到4%的TOP10头部剧的播放量占总量的45%。渠道调研显示：18年“优腾爱”三大视频网站的内容支出预算同比增速将不低于80%，并积极向产业链上游布局，与储备有大量顶尖IP资源和具备持续产出头部优质内容能力的平台型公司合作输出优质独占内容，实现双赢。推荐标的：华策影视、光线传媒和慈文传媒。  游戏：预计今年行业增速放缓，手游收入占比持续提高，头部化趋势明显 2017年游戏市场实际销售收入2036.1亿元，手游收入占比57%。腾讯、网易发行游戏收入占比近八成，市场占有率进一步提升，腾讯游戏独占鳌头，收入占比比第2-10名加起来还要多，游戏霸主地位无可撼动，只有顶尖IP-24%-12%0%11%23%17-0 617-0 917-1 218-0 318-0 6沪深300 传媒 行业研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.l xse c.com 2 / 38 和高品质大作才有出奇制胜的机会。2018年RNG夺冠和亚运会等话题预示着电竞行业有望强势崛起，市场规模将超过800亿，各头部厂商处于领先位置。建议关注完美世界（002624.SZ）  教育：国民教育支出持续走高，学校、培训和教育信息化龙头将崛起 国家和个人对教育的投入均不断提升，2017年教育行业市场规模为2.2万亿，预计到2020年将达到3万亿。由于学校领域长期处于供不应求的状态；培训领域市场格局高度分散，细分领域龙头并购整合资源；教育信息化领域政策利好频出，今年行业增速有望保持在50%左右。我们看好上述三个子领域的发展前景。建议关注亚夏汽车（002607.SZ）、凯文教育（002659.SZ）和科斯伍德（300192.SZ）。  体育：世界杯引领体育大年，看好直播版权和商务代理权领域机会 本届世界杯有35场比赛在零点之前“黄金时间”开球，观看人数有望创新高。往届世界杯转播权和赞助是国际足联和主办方最主要的收入来源，今年国际足联计划通过广告收入及品牌赞助等获得40亿美元的收入，从而达到净利润10亿美元的目标。本届世界杯拥有独家全媒体版权的央视首次与优酷和咪咕视频合作，实现赛事、节目和广告的网台同播；拥有亚洲地区独家商务代理权的当代明诚已出售完成4个赞助商席位中的3个，有望一举确认8000万美元的收入。建议关注当代明城（600136.SH）。  风险提示 政策风险，非理性竞争，降维打击。 行业研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.l xse c.com 3 / 38 目 录 一、流量和资本为核心壁垒，关注高壁垒、低估值的市场份额领导者 .............................................................. 6 中国移动互联网领域已进入存量主导模式，我们认为流量和资本为行业的核心壁垒，或已有巨额流量赢得资本的青睐进一步巩固份额，或凭借资本支持扫量建立份额（前提是该等商业模式具备潜力）。由此我们认为，行业已进入市场份额领导者主导的行情。BAT J+构筑了具有中国特色的互联网土壤，他们凭借强劲的流量（平台型商业模式）和巨额资本，不断在产业链相关领域延伸，我们认为未来行业内的公司可分为如下几类：（1）精品工作室类（类似动漫领域的吉卜力工作室），该类标的主要风险在于创始人缺位后的可持续性；（2）在某一垂直领域出挑的细分领域领导者，有可能成为BATJ+的潜在收购标的（譬如某免费视频分享平台，如体量够大，后续可能被买或被灭）；（3）傍BATJ+大腿的垂直领域份额领先者，成为BAT J+体外产业链的一部分，与BATJ+既有竞争也有合作，譬如爱奇异（IQ.O）既有自制剧也有和头部网络剧制作公司外购的项目。看好广告营销领域的市场份额绝对领跑者分众传媒（002027.SZ，买入），电影内容产业的领先者光线传媒（300251.SZ，买入）和网络剧头部平台华策影视（300133.SZ，买入）......................................................................................... 6 （一）传媒板块整体走势偏弱，教育、营销和电影动画相对较强 ................................................................... 6 （二）2017年传媒板块业绩表现一般，2018年一季度呈现回暖趋势 .............................................................. 6 （三）龙头公司展现逆板块趋势，经营业绩表现亮眼 ..................................................................................... 7 二、广告营销：行业整体呈回暖趋势，关注具有核心资源壁垒的龙头 ................................................................... 8 （一）市场规模：预计18年中国广告营业额超7,000亿 ................................................................................ 8 （二）市场结构：传统媒体探底回升，户外生活圈媒体继续保持20%以上的高增长 ....................................... 9 （三）广告行业商业模式：上下有高度分散化，掌握渠道者拥有较高议价权 .................................................11 （四）推荐标的 ........................................................................................................................................... 12 分众传媒（002027.SZ，买入）：楼宇广告市场份额领导者，渠道下沉为新动能 ........................................... 12 三、视频付费：流量红利结束，付费时代直接利好平台型头部内容公司 .............................................................. 15 （一）2018中国在线视频行业市场规模超千亿，用户数量接近6亿 ............................................................. 15 1、我们预计18年中国在线视频行业市场规模达1250亿，广告为主、付费崛起......................................... 15 2、网络视频用户数量稳定增长，95%网民选择用手机观看视频.................................................................. 16 3、视频观看占在线娱乐时长80%，人均每天观看时间超一小时 ................................................................. 17 （二）流量红利时代结束，用户价值收割时代已经来临 ............................................................................... 17 1、付费率和ARPU值偏低，唯有优质内容才能吸引付费............................................................................. 18 2、渠道调研显示：18年“优腾爱”三大视频网站的内容支出预算同比增速将不低于80% ......................... 19 （三）视频网站向产业链上游（内容）布局，平台型内容公司为主要受惠者 ................................................ 20 （四）推荐标的 ........................................................................................................................................... 21 华策影视（30013