轻工制造行业2018中期策略：优选价值白马，拥抱有业绩的细分赛道龙头

证券研究报告·行业研究·轻工制造 轻工制造行业2018中期策略 1 / 25 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 优选价值白马，拥抱有业绩的细分赛道龙头 增持（维持） 投资要点  17Q4至18Q1板块红利边际减弱，行业增速略有放缓。综合来看17A &18Q1的数据表现，轻工行业整体的收入、净利润均实现稳定增长，但由于造纸、家居两大核心子板块的产业红利在17年下半年开始边际减弱，因此轻工行业的整体增速在17Q4 &18Q1出现下行。从盈利和营运表现来看，行业的大部分财务指标仍处持续优化的阶段。  造纸：短期原料为王，长期首选现金流：由于下游多对接消费型产业，各种纸消费均呈现刚性增长，因此上游供给是影响原纸产业景气程度的主要因素，短期内应关注原料获取。所以获得外废配额且国废渠道布局充分的废纸系龙头持续获得超越行业的成本红利，我们认为玖龙纸业、理文造纸、山鹰纸业作为废纸系龙头的地位已经基本确立，短期是最为直接的受益标的。长期资本为王，聚焦海内外布局和资金实力。综合来看，上游原料长期高位之势难以扭转，推动原纸价格和拥有自给原料的纸企持续享受大幅超越行业的盈利，玖龙纸业、理文造纸、太阳纸业在长期发展中优势明显。  家居：份额提升进行时，看好龙头成长。细分赛道的优质白马凭借自身在管理和渠道上的深厚积累，叠加消费升级下购买者对家居品牌的逐渐认知，正在加速收割市场份额。整体来看定制仍为优势细分，在加速门店扩张的大趋势中，欧派家居衣柜业务高歌猛进，最有可能领跑于行业。此外，尚品宅配注重创新，索菲亚性价比凸显，二线龙头志邦股份依赖于三四线城市深耕，成长有后劲。软体关注敏华控股、顾家家居等绝对龙头。消费升级下推荐品牌独具调性的细分龙头美克家居。  包装：成本承压不乏亮点，下半年边际改善机会显著。17年度至今，上游纸价大幅上涨、下游部分消费品行业增长缺乏亮点，因此部分管理优秀的包装白马年报表现不及预期。我们认为，随着包装龙头公司逐渐开始进行外延发展，而纸价和上游的大宗原料品、人民币汇率也均已处于高位，预期后期部分经营优秀的出口型包装龙头或有拐点机会。其中重点关注裕同科技、合兴包装的投资价值。  其他：中顺利润略超预期，晨光向文创龙头迈进。其他个股中，中顺洁柔产能提升与渠道拓展并驱， 17与18Q1业绩表现靓丽。晨光文具深耕渠道和业务拓展，公司长期积累的护城河已见成效，正式从文具龙头向文创龙头迈进。好太太进入智能家居领域，为公司持续成长开辟新动力。乐歌股份17年收入增长大幅提速达到53.29%，重点关注。  投资策略及建议：造纸盈利维持高位，边际或有弱化，长期持续看好具有“原料+资本”实力的龙头纸企在本轮政策护城河的庇护下持续成长。家居密切跟踪营销新策略，收入增长或提速。包装个股或出现拐点型机会，细分赛道龙头首选护城河。  风险提示：原材料价格上涨，房地产调控超预期，汇率变动及其他因素 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《轻工制造行业跟踪周报：关注中期兑现，优选价值及有业绩的成长》2018-06-04 2、《轻工制造行业跟踪周报：长线推荐龙头纸企及稀缺的家居设计品牌美克家居》2018-05-28 3、《轻工制造行业跟踪周报：造纸龙头长线成长可期，家居推荐低估优质品种》2018-05-21 [Table_Author] 2018年06月05日 证券分析师 史凡可 执业证号：S0600517070002 021-60199793 shifk@dwzq.com.cn 证券分析师 马莉 执业证号：S0600517050002 010-66573632 mal@dwzq.com.cn -17%-9%0%9%17%26%34%2017-062017-102018-022018-06轻工制造 沪深300 证券研究报告·行业研究·轻工制造 轻工制造行业2018中期策略 2 / 25 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 表1：重点公司估值 所属板块 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（元） EPS PE 投资评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 造纸 002078.SZ 太阳纸业 274.55 10.59 0.78 1.05 1.21 13.56 10.09 8.77 买入 600567.SH 山鹰纸业 192.87 4.22 0.44 0.59 0.62 9.57 7.20 6.81 买入 000488.SZ 晨鸣纸业 278.07 14.36 1.90 2.44 2.86 7.56 5.89 5.02 增持 2689.HK 玖龙纸业 577.73 12.36 0.94 1.61 1.77 13.18 7.68 6.98 增持 2314.HK 理文造纸 399.24 8.95 1.12 1.18 1.28 7.99 7.58 6.99 增持 定制家具 002572.SZ 索菲亚 338.07 36.61 0.98 1.34 1.78 37.28 27.32 20.55 买入 603833.SH 欧派家居 604.65 143.76 3.09 4.08 5.32 46.51 35.24 27.05 增持 300616.SZ 尚品宅配 243.05 122.32 3.44 4.96 7.28 63.95 44.37 30.26 买入 603801.SH 志邦股份 89.07 55.67 1.46 2.03 2.78 38.03 27.38 19.99 买入 603898.SH 好莱客 99.34 31.01 1.09 1.42 1.73 28.55 21.85 17.91 买入 软体家具 603816.SH 顾家家居 322.99 75.44 1.92 2.44 3.11 39.27 30.98 24.27 增持 1999.HK 敏华控股 277.08 7.23 0.40 0.51 0.60 18.04 14.06 11.99 —— 603008.SH 喜临门 92.55 23.44 0.72 0.94 1.25 32.64 25.05 18.78 —— 成品 家具 600337.SH 美克家居 111.72 6.27 0.21 0.27 0.35 30.58 23.23 18.11 买入 603818.SH 曲美家居 65.21 13.47 0.51 0.65 0.85 26.55 20.79 15.83 买入 包装 002831.SZ 裕同科技 205.77 51.44 2.33 2.89 3.66 22.08 17.81 14.07 买入 002228.SZ 合兴包装 53.80 4.60 0.13 0.19 0.27 34.96 24.08 17.36 —— 其他 603899.SH 晨光文具 300.93 32.71 0.69 0.90 1.20 47.46 36.55 27.29 买入 1044.HK 恒安国际 946.92 78.50 3.15 3.39 3.71 24.96 23.17 21.18 —— 002511.SZ 中顺洁柔 136.75 10.62 0.46 0.56 0.64 39.18 32.44 28.27 买入 601828.SH 美凯龙 716.10 18.18 1.04 1.15 1.30 17.56 15.77 13.99 —— 00910.SZ 大亚圣象 108.56 19.55 1.22 1.49 1.65 16.47 13.11 11.84 买入 603848.SH 好太太 113.16 28.22 0.51 0.69 0.91 54.98 41.06 30.97 —— 603600.SH 永艺股份 31.73 10.47 0.33 0.54 0.72 31.67 19.35 14.55 —— 300729.SZ 乐歌股份 30.53 35.50 0.73 1.02 1.36 48.59 34.69 26.09 —— 注：红色为wind一致预期，截止2018年6月5日收盘价 资料来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 25 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业中期投资策略报告 内容目录 1. 从17A &18Q1数据看行业机会 ......................................................................................................... 6 1.1. 收入利润稳增，17Q4 &18Q1增速下行 ...................................................................................... 6 1.2. 家居收入增长可期，造纸持续贡献利润增速 .............................................................................. 6 1.3. 价值白马及细分赛道龙头中报业绩持续高增长 .......................................................................... 7 2. 优选家居、造纸价值白马，拥抱细分赛道成长龙头 ........................................................................ 9 2.1. 造纸：短期原料为王，长期首选现金流 ...................................................................................... 9 2.2. 家居：份额提升进行时，龙头成长可期 .................................................................................... 15 2.3. 包装：成本承压不乏亮点，下半年边际改善机会显著 ............................................................ 19 2.4. 其他：深挖细分赛道，优选护城河标的 .................................................................................... 20 3. 投资策略及建议 .................................................................................................................................. 23 3.1. 下半年关注新消费成长白马、包装个股的边际改善 ................................................................ 23 4. 风险提示 .............................................................................................................................................. 24 4 / 25 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业中期投资策略报告 图表目录 图1：轻工板块