传媒行业深度报告：版权付费市场高景气，三维度寻找受益标的

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2018年05月30日 传媒 版权付费市场高景气，三维度寻找受益标的 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：康雅雯 执业证书编号：S0740515080001 电话：021-20315097 Email：kangyw@r.qlzq.com.cn 分析师：熊亚威 执业证书编号：S0740517090002 电话： Email：xiongyw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 136 行业总市值(百万元) 1731027.58 行业流通市值(百万元) 1083913.06 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 <<大股东可交债换股，股权结构进一步优化>>2018.05.24 <<【中泰传媒-周观点】积极布局版权行业龙头，关注纳入MSCI传媒个股>>2018.05.21 <<【中泰传媒-周观点】受益于《复联3》出色票房表现，短期建议关注院线板块>>2018.05.13 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 视觉中国 29.72 0.42 0.54 0.70 0.88 71.59 54.76 42.58 33.82 1.49 增持 捷成股份 8.97 0.42 0.49 0.60 0.74 21.50 18.36 14.92 12.09 0.65 买入 快乐购 41.34 0.18 0.83 1.13 1.60 228.53 49.66 36.46 25.77 1.01 增持 备注 [Table_Summary] 投资要点  环境日益改善，版权市场迎迅猛发展，网络版权成中坚力量。长久以来，中国版权市场盗版较为严重，屡禁不止，我们认为主要原因为盗版成本低、政策法规不健全、民众版权意识薄弱等。随着技术进步、消费升级、相关政策及法律及版权市场环境不断改善，中国版权市场迎来迅猛发展。网络版权成为重要增长点，2006-2017年持续保持30%左右的市场增速。  中国版权市场呈现出三大趋势：（1）正版化趋势进一步加强，版权付费成为主流。（2）版权保护机制日益完善，新技术投入反盗版斗争。（3）中国版权市场更加开放，版权贸易机制更加健全。  图片版权市场：读图时代，行业高速增长。  图片行业快速发展，市场潜力巨大。国内图片行业起步晚，目前处于高速成长期，我们测算2018年图片市场规模有望超过65亿元，且未来三年仍有望保持20-30%的年均复合增速。未来潜在的市场空间在130亿-255亿元。  市场集中度提升，龙头受益。在PGC图片领域，形成了以视觉中国为首的一超多强的格局，预测正版图片交易市场公司实际市占率超50%。  技术发展刺激需求，图片价值日益凸显。互联网与影像技术迅速发展，消除了地域限制，交易更为高效、便捷、畅通。新媒体爆发式增长，4G网络打破带宽限制，图片需求激增。  影视版权市场：互联网助力，C端付费高速增长。  影视版权市场治理已经历多年，行业情况整体好转，但版权保护仍任重道远。腾讯研究院给出的数据显示，2016年网络视频盗版引发的直接损失为21.0亿元，间接损失高达130.3亿元，合计151.3亿元；盗版引发的损失已超过行业市场规模的35%，其数额超过“广告+视频增值”收入的50%。  影视行业发展进入换挡期，C端付费进入黄金时代。影视行业在2015-2016年前后达到增速高峰，网络视频成为影视剧行业高速发展的重要助力。其增长动能逐渐从广告向C端的会员付费及点击付费转移。相比于美国等海外成熟市场，国内在付费率、ARPU值等方面依然有较大提升空间。  下游景气带动版权内容爆发。基于对版权市场未来广阔的空间预期，视频网站敢于大规模投入采购内容，从而进一步推动上游版权内容制作的发展；而上游精品内容不断涌现，也使得下游渠道聚集更多用户。  投资建议：从存量、增量、变现三维度寻找受益标的。随着市场环境逐步 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 改善，用户付费习惯养成，版权市场迎来发展的黄金时代。我们认为在拥有海量版权积累、持续获得增量版权、顺利实现变现这三个维度建立起竞争壁垒的公司，将最为受益。  视觉中国：（1）稀缺的平台型商业模式，整合全球优质PGC内容资源，建立强大护城河，提高竞争壁垒。公司是国内PGC图片领域的绝对龙头，也是全球最大的视觉内容平台之一，在庞大的供应商与客户群体间实现卡位。（2）同时持续扩大与互联网平台及大流量入口的战略合作，拓展应用场景，向小B与C端渗透。我们预测视觉中国2018-2020年eps分别为0.54元、0.70元、0.88元。  捷成股份：（1）捷成华视网聚在存量与增量影视版权领跑行业，份额持续提升，各平台非独家内容累计约60%的份额由华视网聚提供。（2）公司上游分散，长尾版权议价能力强，同时努力渗透头部内容；下游渠道不断拓展。公司已在视频网站、IPTV等新媒体领域建立起强大壁垒，未来在海外版权输出、点播影院、户外传媒等将成为新拓展点。我们预测捷成股份2018-2020年eps分别为0.60元、0.75元、0.90元。  快乐购：（1）高速发展的细分领域视频龙头。芒果TV聚焦年轻女性用户，主打“青春励志”主题。近一年来最高月活数接近8000万，平台粘性强，未来付费渗透率有望持续提升。（2）依托芒果系全产业链协同，综艺制作、影视剧制作、IP运营与变现等业务，与视频平台形成良好协同。 根据wind一致预期，我们预测快乐购2018-2020年eps分别为0.83元、1.13元、1.60元。  风险提示：盗版风险；竞争加剧；用户偏好变化；系统性风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 内容目录 环境日益改善，版权市场迎迅猛发展 .................................................................. - 5 - 中国版权市场环境持续改善 ......................................................................... - 5 - 版权产业迅猛发展，网络版权成为中坚力量 ............................................... - 9 - 中国版权市场趋势 ..................................................................................... - 11 - 图片版权市场：读图时代，行业高速增长......................................................... - 11 - 图片行业快速发展，市场潜力巨大 ............................................................ - 11 - 市场集中度提升，龙头受益 ....................................................................... - 13 - 技术发展刺激需求，图片价值日益凸显 ..................................................... - 14 - 影视版权市场：互联网助力，C端付费高速增长 .............................................. - 16 - 多年治理初见成效，版权保护仍任重道远 ................................................. - 16 - 影视行业发展进入换挡期，C端付费进入黄金时代 .................................. - 17 - 下游景气带动版权内容爆发 ....................................................................... - 19 - 从存量、增量、变现三维度寻找受益标的......................................................... - 21 - 视觉中国：稀缺的平台型公司，读图时代扬帆起航 .................................. - 21 - 捷成股份：影视版权运营龙头，卡位优势明显 .......................................... - 21 - 快乐购：细分领域视频龙头，芒果系全产业链协同 .................................. - 22 - 风险提示 ............................................................................................................ - 22 - 图表目录 图表1：版权的表现形式 ..................................................................................... - 5 - 图表2：版权按照使用权利分类 .......................................................................... - 6 - 图表3：版权按照表现形式分类 .......................................................................... - 6 - 图表4：版权市场环境不断改善 .......................................................................... - 7 - 图表5：三个角度看版权市场变迁 ...................................................................... - 7 - 图表6：国家版权保护政策汇总（2011-至今） .................................................. - 8 - 图表7：中国版权行政执法处罚数量呈现逐年递减趋势 ..................................... - 9 - 图表8：全国版权登记总量状况 .......................................................................... - 9 - 图表9：全国出版业市场规模变化 ...................................................................... - 9 - 图表10：中国网络版权行业规模及增速 ........................................................... - 10 - 图表11：美国网络版权行业规模及增速 ....................................................