请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 7 证券研究报告 | 行业点评 [T able_Main] 锂想系列13：从雅保价格指引看长单 [Table_Invest] 有色金属 评级： 中性 日期： 2021.02.08 [T able_Author] 分析师 葛军 登记编码：S0950519050002 ： 021-61097705 ： gejun@w kzq.com.cn 分析师 孙景文 登记编码：S0950519050001 ： 021-61097715 ： sunjingw en@w kzq.com.cn 联系人 张航 ： 13378111311 ： zhanghang@w kzq.com.cn [T able_PicQuote] 行业表现 2021/2/8 资料来源：Wind，聚源 [T able_DocReport] 相关研究  《高温合金：好风凭借力 借势当起飞》(2021/2/4)  《2021年新能源汽车产业链投资策略：溢出与涌现》(2021/1/19)  《锂想系列12：NIO Day对于上游资源的启示》(2021/1/10)  《锂想系列11：摆钟向上、资源为王，重视锂精矿的价格弹性》(2021/1/7)  《2021年有色金属行业投资策略》(2020/12/3)  《【五矿证券研究所】新能源汽车产业链2021年度投资策略》(2020/12/3)  《锂想系列10：澳矿商Altura进入破产接管程序引发锂精矿价格反弹》(2020/11/8)  《China Lithium Supply & Demand Dynamics（锂行业发展趋势回顾与展望）》(2020/10/26) 事件描述 雅保公司（Albemarle Corporation）于2021年2月初披露总额约13亿美元的普通股再融资方案，此外更新发布20Q4业绩预告以及2021年指引。 事件点评 雅保前瞻指引2021年其锂产品均价将走低，引起市场热议。雅保在20Q4业绩预告中指引：“2021年公司的经营表现将较2020年改善，其中预期锂业务的销售均价走低，但产销量的增长将抵消其影响，新产能投产初期的生产成本较高，但可被增效措施部分冲抵，同时公司上调2021年的资本开支计划至同比持平，将通过打造额外的锂化合物产能来加速锂业务的成长”。在本次总额约13亿美元的股权融资方案中，雅保计划将募集资金投向澳洲氢氧化锂工厂的建设，智利Atacama盐湖和美国银峰盐湖的产能扩张，以及在中国寻求锂盐厂项目机会，并用于偿付即期到期的债务和公司其他支出。 海外长协价格下调不碍国内现货价格上涨，后者才是领先指标。在海外市场，雅保、Livent与下游客户主要签署多年期、1年期的长协，强调量价稳定性，而中国锂盐市场则以月单、现货为主，更看重灵活性。具体看雅保，其销量约80%采用长协模式：（1）公司在电池级产品线上主要与战略客户（日韩电池及材料）签署锁量保价的3~5年期长单，部分锁固定价格、部分设置地板价保护，在约定的窗口可在一定幅度内协商调价；（2）公司在工业级产品线上主要采用传统形式的1年期的锁量锁价合约，每年末协商下一年价格，基本滚动续签；（3）公司也有约20%的体量以散单形式销售，价格随行就市，但不给与未来持续保量的承诺。由于合约机制，在锂行业的景气上行周期（如2015-2017），海外长协的涨幅通常滞后于、小于中国现货价格，在锂行业的下行周期（如2018-2020），海外长协的跌幅通常也缓于、小于中国现货价格。看数据，雅保在19Q4的锂产品销售均价同比基本持平，当季中国电池级碳酸锂现货价格下跌33%，雅保在20Q3的均价同比下跌17%，当季中国现货大跌37%，因此海外在2020年底续签的长单还在进行上轮周期的补跌。整体而言，中国是目前全球最大的锂盐、锂电材料、电池生产基地以及重要的终端市场，加上短单的价值发现更敏锐，中国锂盐价格是全球领先指标。 供应短缺、价格大涨之际，与全球大客户签订长单是否仍有必要？在传统矿产领域，投资者对于优秀经营策略的定义通常为“在景气高点充分盈利，在景气低谷剩者为王”，但对于锂行业、尤其对于领军企业，我们认为值得以一定的价格灵活度为代价、与优质客户签订长单。第一，在电池级锂盐及深加工领域，产品差异化较为明显；第二，锂电池的技术路径尚在持续迭代，对于锂源的需求也在不断演进；第三，对于供应链的ES G要求持续提升。因此，有必要与终端车企、领军电池和材料深度协同，方可倒逼锂上游持续精进品质和工艺、拓展产品线、降本增效，从而充分获取产品附加值，否则容易止步于初级产品供应商的角色。同时，我们认为锁量锁价、锁量不锁价（季度调价）两类长单将持续共存，直至未来例如锂期货合约走向成熟和主流，为产业链带来价格透明性和套保机制。落实到投资标的，建议继续关注赣锋锂业。 风险提示： 全球新能源汽车终端产销低预期、供给释放量超预期、宏观基本面及地缘风险等。 -13%1%15%28%42%56%2020/22020/52020/82020/11有色金属上证综指沪深300 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 7 [T able_Page] 有色金属 2021年2月8日 雅保2021年的锂产品均价指引受到市场关注 雅保公司（Albemarle Corporation）在更新发布的20Q4业绩预告中指引：“由于新冠疫情后的经济复苏，2021年公司的经营表现将较2020年改善，其中公司预期锂业务的销售均价将走低，但产销量的增长将抵消其影响，新产能在投产初期的生产成本较高，但可被增效措施所部分冲抵，同时公司上调2021年的资本开支计划至同比持平，将通过打造额外的锂化合物产能来加速锂业务的成长”。在本次总额约13亿美元的股权融资方案中，雅保计划将募集资金投向澳洲氢氧化锂工厂的建设，智利Atacama盐湖提锂和美国内华达州银峰盐湖提锂的扩能，以及在中国寻求锂盐厂项目机会，并用于偿付即期到期的债务和公司其他支出。  公司旗下西澳Kemerton氢氧化锂工厂方面，未来将利用泰利森的锂精矿生产高品质的电池级氢氧化锂，一期两条线产能共5万吨LCE，计划2021年底完成工程建设、2022年开始向市场投放。  公司在智利Atacama盐湖及配套La Negra碳酸锂工厂正在建设三期、四期共4万吨的碳酸锂产能，计划2021年中建成投产并启动客户送样流程，2022年规模化放量。  此外，公司在美国内华达州的银峰盐湖具备年产6000吨的碳酸锂产能，公司计划投资3000万~5000万美元，在2021-2025年之间将银峰盐湖的产能翻倍，以补充和夯实美国本土的锂化合物产能，满足美国新能源汽车供应链的需求。同时，雅保自2021年起还将启动美国内华达州黏土资源的勘探并评估黏土提锂的技术方案，并与美国阿贡国家实验室合作寻求简化、优化盐湖生产电池级氢氧化锂的工艺路线。  鉴于中国建设锂化合物产能的资本开支远低于海外，且配套供应链成熟，雅保也在寻求在中国扩大电池级氢氧化锂产能的机会，从而充分发挥泰利森-格林布什、Wodgina（封存维护中）的矿石资源优势，扩大在锂化合物环节的全球市场份额。 图表1：雅保的智利La Negra碳酸锂工厂扩能预计2021年中建成 图表2：雅保的西澳Kemerton氢氧化锂工厂预计2021年底建成 资料来源：Albemarle公司公告, 五矿证券研究所 资料来源：Albemarle公司公告，五矿证券研究所 图表3：雅保的全球锂资源、配套锂化合物产能扩张预测（年底产能，单位：吨LCE） 吨/年 LCE 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E Atacama盐湖生产配额 智利 盐湖 80,000 80,000 100,000 100,000 100,000 100,000 100,000 Antof alla 阿根廷 盐湖 0 0 0 0 0 0 0 格林布什-化学级锂精矿（权益量） 澳洲 矿石 40,000 40,000 50,000 80,000 80,000 80,000 120,000 Kings Mountain 美国 矿石 0 0 0 0 0 0 0 Wodgina（按照100%口径） 澳洲 矿石 0 0 0 0 0 0 100,000 La Negra 一期、二期 智利 碳酸锂 40,000 40,000 40,000 40,000 40,000 40,000 40,000 请仔细阅读本报告末页声明 Page 3 / 7 [T able_Page] 有色金属 2021年2月8日 一期 智利 氯化锂 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 三期、四期 智利 碳酸锂 0 0 0 0 40,000 40,000 40,000 Silv erpeak 产能峰值 美国 碳酸锂 6,000 6,000 6,000 6,000 6,000 6,000 >6,000 中国锂盐厂 四川老线 中国 氢氧化锂 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 新余老线 中国 氢氧化锂 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 新余新线 中国 氢氧化锂 0 0 20,000 20,000 20,000 20,000 20,000 中国委外代工 南通+四川 中国 碳酸锂/氢氧化锂 5,000 11,875 <15,000 <10,000 -- -- -- 美国苛化加工 Kings Mountain 美国 氢氧化锂 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 澳洲锂盐厂 Kemerton 澳洲 氢氧化锂 0 0 0 0 25,000 50,000 50,000 上游资源端产能 全球 84,000 84,000 94,000 124,000 164,000 164,000 304,000 中游自产锂化合物产能 全球 65,000 65,000 85,000 85,000 140,000 175,000 175,000 资料来源：Albemarle公司公告, 五矿证券研究所预测 海外长协价的下调不碍中国锂盐价格的上涨 我们认为，2021年海外部分长协价格的下调属于补跌，并不妨碍中国现货价格的上涨，后者才是领先指标。在海外市场，雅保、Livent与下游大客户主要签署多年期或1年期的长协，强调量价稳定性和确定性，而中国国内的锂盐市场则以月度、现货合约为主，更看重灵活性。 雅保公司约80%的销量采用长协模式：公司在电池级产品线上与大客户（日韩、欧美的电池及材料）主要签署锁量保价的3~5年期长单，部分采用固定价格，部分设置地板价保护，在约定的窗口可在一定幅度内协商调价；公司在工业级产品线上主要采用传统形式的1年期的锁量锁价合约，每年末协商下一年价格，基本滚动续签；公司也有约20%的体量以散单形式销售，价格随行就市，但难以给与未来持续保量的承诺。针对不同的客户，具体策略如下： 1) 对于新签约的客户群体试图来锁定公司未来的产能，公司将寻求与之签署固定的长协价，定价将高于目前的价格水平（指2020年价格水平）； 2) 对于寻求一定程度的