新三板证券研究报告 基本数据 2016年6月7日 收盘价(元) 23.99 总股本(万股) 3481 流通股本(万股) 167 总市值(亿元) 8.35 每股净资产(元) 1.62 PB(倍) 14.8 财务指标 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 营业收入 (百万元) 1.3 31.6 121.5 260.0 364.0 净利润 (百万元) -1.51 -21.4 -10.0 3.0 17.8 毛利率 53.5% 58.8% 69.5% 70.0% 70.0% 净利率 -115.2% -67.5% -8.2% 1.1% 4.9 ROE -127.6% -290.2% -127.56 5.3% 30% EPS(元) -1.05 -3.75 -1.05 0.09 0.51 公司是国内新兴的互联网+蛋糕零售品牌，以互联网思维为依托，通过线上 B2C+线下 B2B 的O2O 模式实现烘焙蛋糕的全渠道销售。 行业快速发展，成长空间巨大。受益于消费升级，烘焙蛋糕市场快速发展。在国内烘焙产品的销售结构中，蛋糕占比最大且较为稳定，同时增速最快。从人均消费来看仍远远落后世界主要发达国家，发展潜力依然巨大。行业集中度较低，随着竞争升级和品牌变革，注重产品品质和消费者体验的优质企业将在未来的行业洗牌中胜出。 公司经营战略明确，有望实现高速成长。公司当前经营模式十分有竞争力。公司专注于健康理念，口味特色贴合主流消费群体需求，以高端形象示人，品牌塑造基本成功。同时定价策略非常有竞争力。公司实现了以上海为中心，向华东地区多个城市以及北京、天津等一线城市的市场拓展。在B2C模式下，有望以低成本实现现有成功模式的复制，实现高速成长。 盈利预测 预测公司2016~2017年归属于上市公司股东的净利润分别为297.3万元、1775.8万元，每股收益分别为0.09元、0.51元，2016年6月7日收盘价对应于公司2016、2017年动态市盈率分别为266.6倍、47倍。 风险提示 食品质量安全风险，消费者喜好变化风险，新产品推广和新市场拓展风险，规模扩张带来的管理风险。 手乐电商(835491) 高速成长的互联网烘焙美食专家 研究员 李菲菲 lifeifei@wtneeq.com 010-85715117 新三板证券研究报告 1 目 录  公司概述 ................................................................................................................ 1  行业快速发展、成长空间巨大 ............................................................................ 2  战略明确，有望实现高速成长 ............................................................................ 5  收入规模爆发增长，16年有望扭亏为盈 ........................................................... 7  盈利预测 ................................................................................................................ 9  附表 ...................................................................................................................... 10 图表目录 图表 1公司经典爆款产品极地牛乳 .............................................................................................. 1 图表 2中、美、法、日烘焙市场总体规模比较 .......................................................................... 2 图表 3中国烘焙市场按产品类型划分的市场规模（单位:百万元） ........................................ 2 图表 4中国人均烘焙食品消费量逐年增长（kg ） ................................................................... 3 图表 5中国（内地）人均烘焙食品消费量 .................................................................................. 3 图表 6 2012~2018 中国移动市场购物规模 .................................................................................. 4 图表 7烘焙产品线上销售额占整体销售额比重 .......................................................................... 5 图表 8贝斯客、21cake和mcake热门商品价格对比 ................................................................ 6 图表 9 2013-2015年手乐电商收入、利润情况 ........................................................................... 7 图表 10手乐电商（2013~2015）综合毛利率 .............................................................................. 8 图表 11 公司2013~2015期间费用一览表 ................................................................................... 8 图表 12公司2013~2015期间费用占营业收入比率 .................................................................... 8 新三板证券研究报告 1  公司概述 手乐电商成立于2011年7月，2015年1月登陆新三板。公司立足于互联网烘焙蛋糕领域，通过线上 B2C+线下 B2B 的O2O 模式实现烘焙蛋糕的全渠道销售。 公司旗下烘焙蛋糕品牌贝斯客，主打中高端市场。目前，以上海为中心， 公司的业务布局已延伸至华东地区多个城市以及北京、天津等一线城市。 公司产品主要分为“卡思客系列”和“极致系列”两大类。 “卡思客系列”是公司的经典蛋糕产品，秉承德国健康烘焙理念，精选高品质原料，用心烘焙的经典蛋糕，包括慕斯蛋糕、乳脂奶油蛋糕等二十余种。“极致系列”系公司依托互联网交互，导入个性化标签，开拓出的优质、时尚、独特的年轻化符号产品，包括极致星座、极致泡芙、极致马卡龙等。 下图为公司经典爆款产品极地牛乳，总销量已接近50万份。 图表 1 公司经典爆款产品极地牛乳 资料来源：公司网站 公司的销售模式分为线上B2C模式和线下B2B模式。 （1）线上B2C模式 线上模式以个人客户为主，包括PC端销售（公司官网）和无线端(微网站、微信、微博、APP)。 PC端订单主要来源于公司官方网站（www.bestcake.com），以SEO来提升自然流量，依据用户搜索和浏览习惯，进行大数据分析，从而提升用户感受度和重复购买率；以SEM带起网站流量并且监测投放数据风向标，根据风向标设置流量端投放广告计划的设置和定向，从而得到更低的新用户获取成本、更高的重复购买率、达到更高的订单转化率。 无线端以微营销、口碑营销、时间营销及粉丝营销作为主要推广手段，传播公司品牌“贝思客”的各种差异化服务，使“贝思客”在粉丝群中以几何倍数的传播速度扩散，获取最大量的品牌曝光度和关注度，实现最大的订单转化率及重复购买率。 新三板证券研究报告 2 （2）线下 B2B 模式的蛋糕销售（以企业客户为主） 公司的线下销售主要是通过销售代金卡进行。公司地推团队以线下试吃、产品推广、理念传递、品质工艺讲解等营销方式，通过集采、公司福利、公司礼品、资源互换、会务、宴请、接待等多种销售渠道，拜访客户并将公司产品与客户需求相对接，从而形成稳定的企业客户订单。  行业快速发展、成长空间巨大  受益消费升级，烘焙蛋糕市场快速发展 烘焙食品于20世纪80年代从香港台湾地区引入中国大陆， 随着中国经济的增长，居民消费升级，以及西方食品、原料和技术的进入，我国的烘焙行业从20世纪末开始呈现出快速发展的趋势。目前我国烘焙市场工业产值已超过 2000亿元，国内零售端规模1600亿元，即使在15年宏观经济整体下行时，增速依然维持在10%以上。据Euromonitor的统计，预计2019年将增长至370.13 亿美元，年复合增速达10.1%。 在国内烘焙产品的销售结构中，蛋糕占比最大且较为稳定，同时增长速度最快。2014 年，中国烘焙市场中的蛋糕销售达 617 亿元，约占烘焙市场总量的43.60%，过去五年复合增速为 14.17%。 图表 2中、美、法、日烘焙市场总体规模比较 资料来源： Euromonitor 图表 3中国烘焙市场按产品类型划分的市场规模（单位:百万元） 资料来源： Euromonitor 0.00 50,000.00 100,000.00 150,000.00 200,000.00 250,000.00 点心 蛋糕 面包 新三板证券研究报告 3 虽然经过多年的快速发展，但中国烘焙行业的市场空间仍然很大。从人均消费的角度来看仍远远落后世界主要发达国家。中国（内地）人均烘焙食品消费量已经从2006年的3.6kg增长为 2015年的6.6kg，但相对于同处亚洲消费习惯相近的香港（人均 15.4kg）和