建筑装饰行业2016年中期策略：重点关注转型真成长、PPP及设计板块

中国银河证券 建筑装饰行业分析师 周松（执业证书编号：S0130515050001） 重点关注转型真成长、PPP及设计板块 2016-05 建筑装饰行业2016年中期策略： 2 一、行业估值已经相对不便宜 过去五年行业历史平均市盈率（TTM，剔除负值）为13.57倍，2014年前一直处于缓慢下降趋势，2014年下半年以来不断上移，至2015年6月份达到顶峰。2016年5月24日，SW建筑业指数PE、PB分别为13.80和1.63，低于于全部A股的16.55和1.88。 00.511.522.533.5405101520253035SW建筑装饰（PE，TTM） SW建筑装饰（PB，右） 第一部分：行业核心观点 3 二、三大下游行业固定资产投资增速大周期向下，小周期触底回升。 经济增速持续下滑，基建投资高峰已过，2016年3、4月份增速有所回升，1-4月同比增长19.7%；房地产固定投资额2015年12月增速仅为1%，为近十年新低，随后触底后回升，今年1-4月同比增长7.2%；制造业去产能，同比继续回落，1-4月同比增长6%。 19.73 6.00 (10)01020304050602005-022005-062005-102006-022006-062006-102007-022007-062007-102008-022008-062008-102009-022009-062009-102010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-02固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:累计同比 固定资产投资完成额:房地产业:累计同比 4 三、（1）业绩增幅继续放缓，盈利能力有所提升，毛利率、净利率同比上升 2015年建筑板块实现营业收入、归母净利润分别同比增长5.56%/11.33%，增速较2014年分别上升-4.26/0.65pct。毛利率、净利率分别为12.67%、3.12%，同比分别提高0.40/0.09pct。 2016年第一季度，建筑板块营业收入7731.35亿元，归母净利润208.81亿元，YOY+5.10%/15.38%，收入增速降至过去5年的低点，净利润增速有所回升，同比增长2.9pct。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%00.511.522.533.542010201120122013201420152016Q1营业收入(万亿元) 同比 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0200400600800100012002010201120122013201420152016Q1归母净利润（亿元） 同比 5 （2）重资产运营导致资产负债率过高 资产负债率自2014年以来稳步下降。 84.10% 78.39% 80.49% 76.65% 78.46% 79.09% 80.05% 80.53% 79.71% 77.96% 77.45% 72%74%76%78%80%82%84%86%20062007200820092010201120122013201420152016Q1SW建筑装饰板块资产负债率 6 （3）回款面临压力，经营性现金流紧张 94.4 92.11 98.76 96.21 94.31 93.58 020406080100120201020112012201320142015收现比（%） 13.49% 15.26% 16.56% 16.83% 18.70% 20.20% 0%5%10%15%20%25%201020112012201320142015应收账款/收入 7 （4）房地产利润占比过高，面临调整的压力 2.23% 12.39% 17.27% 15.78% 19.00% 20.18% 22.24% 20.53% 0%5%10%15%20%25%050000001000000015000000200000002500000030000000350000004000000020082009201020112012201320142015板块内房地产业务利润 CS建筑板块毛利 房地产业务对板块贡献率 总体来看，在建筑板块中，房地产业务对板块的贡献呈现不断上升的趋势，从2008年的2.23%到2014年的22.24%，2015年贡献率略有下降至20.53%。 8 板块名称 2015.1.1-2015.12.31涨跌幅（%） 2016.1.1-2016.5.24涨跌幅（%） SW园林工程III 55.97 -10.99 SW房屋建设III -6.22 -19.86 SW路桥施工 7.61 -21.41 SW城轨建设 35.44 -22.00 SW国际工程承包 5.68 -22.31 SW化学工程 -13.98 -23.50 SW装修装饰III 50.14 -23.74 SW水利工程 -3.89 -25.35 SW钢结构 93.83 -28.66 SW其他专业工程 27.64 -30.58 SW铁路建设 3.31 -31.90 SW其他基础建设 15.60 -32.90 全部A股 24.12 -20.50 四、2016年1月-5月建筑子版块行情回顾 目前为止今年跌幅最小的子版块是园林工程，跌幅最大的子版块是建筑智能节能。 9 -15-10-50510152016-01-042016-01-072016-01-122016-01-152016-01-202016-01-252016-01-282016-02-022016-02-052016-02-172016-02-222016-02-252016-03-012016-03-042016-03-092016-03-142016-03-172016-03-222016-03-252016-03-302016-04-052016-04-082016-04-132016-04-182016-04-212016-04-262016-04-292016-05-052016-05-102016-05-132016-05-182016-05-23% 房屋建设III(申万) 装修装饰III(申万) 城轨建设(申万) 路桥施工(申万) 水利工程(申万) 铁路建设(申万) 其他基础建设(申万) 钢结构(申万) 化学工程(申万) 园林工程III(申万) 国际工程承包(申万) 四、2016年1月-5月建筑子版块行情回顾 第二部分：2016年中期投资策略 10 转型真成长、PPP及建筑工业化： （一）转型真成长：1）医院建设及大健康产业 2）生态建设 3）教育文化旅游等 重点推荐达实智能、延华智能、弘高创意、岭南园林、洪涛股份、中化岩土等 （二）PPP及国企改革： 重点推荐隧道股份、中国海诚、苏交科、美晨科技等 （三）设计及建筑工业化： 重点推荐中衡设计、华建集团、杭萧钢构、鸿路钢构等 （四）装修装饰： 重点推荐龙头金螳螂 11 （一）转型真成长 GDP增速放缓，传统建筑主业产值下降，经济政策突出“调结构”，孕育着转型、结构性机会。未来相对看好的转型领域： 1）医院建设及大健康产业 2）生态建设 （美丽中国） 3）教育文化旅游等 13.3% 16.0% 17.5% 30.0% 0%5%10%15%20%25%30%35%201120152020205060岁以上人口占总人口比例 0.87 0.98 1.16 1.45 1.75 2.00 2.43 2.81 3.17 3.58 3.97 4.41 4.89 5.41 5.98 6.61 4.7% 4.5% 4.3% 4.6% 5.1% 4.9% 5.0% 5.3% 5.4% 5.6% 5.9% 6.1% 6.3% 6.5% 6.8% 7.0% 0%1%2%3%4%5%6%7%0.01.02.03.04.05.06.07.08.0卫生总费用（万亿） 我国卫生总费用占GDP比重 12 （一）转型真成长：医院建设及大健康 （1）医院建设：医疗+建筑双重属性，与主业关联性高 （2）医疗信息化：2017年预计规模500亿元 37.4 30.6 18.4 16.9 14.8 13.4 9.2 7.8 6.7 5.0 3.4 0.05.010.015.020.025.030.035.040.02014年医疗信息各系统投资情况 458 545 608 779 1103 1389 1617 1803 2074 2385 2742 3154 3627 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05001000150020002500300035004000医院固定资产投资完成额（亿元） 年复合增长率 185.6 224.6 275.1 335.6 409.5 500.0 22.6% 21.0% 22.5% 22.0% 22.0% 22.0% 0%5%10%15%20%25%01002003004005006002012201320142015E2016E2017E信息化投入（亿元） 年复合增长率 13 （一）转型真成长：生态建设 （1）环保：新环保法、煤炭清洁行动、水十条、环境税、十三五规划等陆续出台 我国环保产业投资占GDP比重 预计2017年节能环保行业产值超过6万亿元。 3.00 3.50 3.98 4.58 5.26 6.05 30.0% 16.7% 13.7% 15.0% 15.0% 15.0% 0%5%10%15%20%25%30%0123456782012201320142015E2016E2017E环保行业产值（万亿） 年复合增长率 14 （一）转型升级：生态建设 （2）园林绿化建设：新环保法、煤炭清洁行动、水十条、环境税、十三五规划等陆续出台 城镇化的快速推进，预计未来5年城市园林建设仍将保持高增长态势。 4.3% 22.5% 56.8% 38.1% 134.7% -25.4% 19.5% -6.1% -40%0%40%80%120%160%05001000150020002500300020062007200820092010201120122013城市园林绿化建设投资额(亿元) 增长率 园林绿化产业链复杂，上下游关联产业众多。行业集中度较低，发展空间巨大。 园林绿化行业上下游关系 15 （二）PPP 项目总投资 项目公司 股权 银行贷款 优先 劣后 地方融资平台 其他相关方 银行理财或保险 设计方 or 监理方 or 施工方 PPP项目模式分解 PPP项目为传统施工类企业带来发展机遇，建筑类企业参与PPP 项目拓宽收益来源： （1）施工总包； （2）超额投资收益； （3）运营收益。 16 （二）PPP及国企改革 PPP项目各类投资占比 各类PPP项目投资额及数量 截至一季度，各地方已公布的PPP 项目 总投资约8万亿元，从公布项目的类型看，交通、环保、社会事业和市政是主要涉及领域，交通类项目投资额占比达67%。 交通 67% 环保 5% 水利 2% 社会事业 15% 市政 8% 能源 3% 02004006008001,0001,2001,400010,00020,00030,00040,00050,000交通 环保 水利 社会事业 市政 能源 投资额/亿元 项目数/个 17 （二） PPP及国企改革 交通类PPP项目细分投资占比 交通类PPP项目各类投资额与数量 交通类项目中，轨道交通和高速公路投资额占比最高，合计占比达2/3。 0100200300400500-20003