金融市场分析周报：税期扰动资金面，央行大额净投放护航，长债收益率下行

1 金融市场分析周报 金融市场分析周报：税期扰动资金面，央行大额净投放护航，长债收益率下行（2021.01.18-2021.01.22） 中航证券研究所 所长 董忠云 证券执业证书号：S0640515120001 证券分析师 成果，CFA 证券执业证书号：S0640520070001 证券分析师 符旸 证券执业证书号：S0640514070001 电话：010-59562525 邮箱：chengg@avicsec.com 2021年1月25日 股市有风险入市须谨慎 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航资本大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 中航证券研究所发布 证券研究报告 摘要 ⚫ 宏观数据：中国经济加速复苏，但消费、投资等内需仍显疲软，预计需求继续修复下，今年增速将保持较高水平。受疫情冲击，中国GDP季度增速在一季度深跌至负值后，二季度“V型”反弹，下半年继续加速恢复，总体呈先低后高、逐渐抬升趋势，四季度增速高于上年同期，说明中国经济基本摆脱新冠疫情影响，具有较强的稳健性和活跃度。但目前经济恢复不平衡，第一、二产业恢复较好，第三产业恢复不及预期；供给端恢复较好，但需求端的消费、投资尤其是制造业投资等增速仍偏低。今年政策已定调以“稳”为主、力度不减之下，消费、投资将持续修复，出口也将保持强劲，拉动整体经济维持较高速增长，由于基数效应，今年增速将前高后低。 ⚫ 资金面及央行公开市场操作：本周央行公开市场净投放5980亿元，资金面边际收敛，但整体维持宽松，预计税期结束后流动性将回归平稳局面。本周税期银行走款导致融出相对减少，不过央行资金净投放力度的加大稳定了市场情绪。资金价格方面，银行间市场隔夜资金愈发紧俏七天期稍缓，隔夜回购利率保持在2.6%附近，与七天期明显倒挂。预计税期结束后流动性将回归平稳局面。近期央行强调货币政策“不急转弯”，若近期流动性再收紧，也不符合政策取向。此外，春节前银行面临大量现金需求，适当提前投放流动性能够有效平抑流动性波动。春节前流动性缺口大致在1.5万亿-1.6万亿，再综合春节时点后移、缴税时点后移、债券供给回落等因素，叠加货币政策主基调，预计2021年春节前，流动性安排大概率是公开市场操作和MLF净投放，不会出现全面降准。 ⚫ 利率债：基本面数据对债市虽不友好，但是当前债市关注点在于货币政策，在跨周期政策框架下，央行的操作会尽量避免给市场带来过于明显的单边预期。从本周发布的经济数据来看，四季度GDP同比超预期，而近期工业品高频价格环比涨幅持续较大，反映经济名义增速上行，不过当前债券市场的核心仍然是货币政策，基本面尚不是主要矛盾。央行旨在通过放量逆回购来稳定市场预期，维持流动性合理充裕状态，净投放“削峰填谷”特征显著，逆回购投放量增加，反映的是流动性缺口较大，表明的是央行维持货币环境整体稳定的决心，并不代表宽松加码。在跨周期调节的框架下，央行不会让单边趋势过强，这将使得货币政策在灵活调节的过程中带来一定的预期差，从而削弱债市单边的力量。因此对于交易盘来说，避免跟风追涨，短期见好就收，对于配置盘来说，应逢收益率高点配置。 ⚫ 可转债：权益市场全周震荡上行，可转债市场随权益市场上涨但涨幅不及权益，关注顺周期、消费、科技龙头、银行龙头、绩优标的。本周权益市场全周震荡上行，成长风格板块表现好于价值风格板块，可转债市场随权益市场上涨但涨幅不及权益，英科转债价格再创历史新高。权益市场目前无论是成长股、还是优质价值股均已不便宜，高位品种波动将放大，积极把握绩优转债品种，可能是下一阶段较好的选择，建议关注顺周期、消费、科技成长龙头、银行龙头、绩优标的。 2 【金融市场分析周报】 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 ⚫ 权益市场：短期震荡中关注结构，中期配置绩优股、顺周期、金融和可选消费龙头。上周市场震荡冲高，量能总体延续较高水平，但环比连续两周萎缩，同时盘中波动频度较前期增加，表明投资者对后市分歧加大。四季度宏观经济增长超预期，基本面继续支撑市场；不过央行货币释放速度放缓、国内资金南下港股加速，使得短期A股流动性收缩预期增强，增加了短期压力。中期看A股将持续受益于国内居民财富配置转移。整体看，短期A股或呈震荡走势，大涨大跌概率均较小，中期仍继续向好。短期震荡中建议继续关注结构机会，中期建议布局估值合理或低估值的绩优蓝筹；行业配置上，建议关注顺周期龙头、金融和可选消费。 ⚫ 黄金：美新政府计划推出大规模刺激方案推动金价上涨，但疫情恶化和方案实施难度较大也限制金价涨幅。金价在本周先涨后跌，但整体录得上涨，原因在于民主党新总统拜登入主白宫引发市场对大规模刺激案的乐观预期，主导了金价上半周的上涨，但共和党出面反对拜登刺激方案、全球疫情继续恶化等也限制了金价涨幅。美新任政府的政策制定更加具有可预见性，不确定性或将减少，但拜登政府对经济刺激的力度预期更大，拟上任的美国新财长也主张加大经济财政援助，因此短期内，金价仍有进一步上涨的可能。 ⚫ 原油：美新任政府计划推出更大经济刺激提振市场预期，但全球疫情恶化也抑制原油需求前景，油价涨跌互现。原因是一方面，拜登新政府计划推出大规模刺激计划，提振了市场对经济复苏的预期，对油价具有刺激作用，但另一方面，各国疫情加速恶化，美国原油供应量意外大增，也引发市场对石油需求前景的担忧，抑制了油价上涨。疫情恶化形势不会在短期内扭转，欧美国家疫苗接种速度不及预期，将继续压制油价上涨，预计短期油价将维持在每桶55美元上下波动。 ⚫ 黑色产业链：淡季和寒潮打击下游需求，加上前期获利了结，黑色系价格继续回调。今冬温度较历史偏低，寒潮屡屡来袭，国内部分地区疫情不断反复，黑色系供需延续双弱格局，需求端承受压力似乎更大，加上前期黑色价格连续大幅上涨，整体获利盘仍较多，导致黑色期货价格继续回调，近期仍须关注疫情扩散带来的负反馈。但中长期看，国内外制造业景气度上升，有望迎来下游制造业主动补库周期，未来黑色需求预期较强，价格变动或将以高位震荡为主。 ⚫ 人民币汇率：人民币汇率单边趋势结束，双向浮动将成为常态，将在合理均衡水平上保持基本稳定。近期，人民币汇率升值势头有所放缓，从人民币汇率走势的长期驱动力来看，主要源于经济增长前景、货币政策、通胀预期和贸易顺差等因素。对于未来人民币汇率，我们认为单边上涨的趋势可能已经结束，未来双向波动可能会是常态。主要原因一是中国经济复苏已经回到潜在增速水平附近，进一步上冲的空间较小。二是中美利差回落，三是大规模财政刺激增加了美国居民储蓄，未来某段时间可能引发美国通胀上升，从而美元汇率可能会反弹。 风险提示：货币政策超预期收紧 信用风险集中爆发 3 【金融市场分析周报】 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 目录 一、 本周重点经济数据分析 ......................................... 4 1.1 国内经济数据 ................................................... 4 1.2 每周要闻 ....................................................... 7 二、 固定收益市场分析 ............................................. 7 2.1资金面分析 ..................................................... 7 2.2利率债走势分析 ................................................. 9 2.3存单与信用债分析 .............................................. 10 2.4可转债分析 .................................................... 11 三、 主要资产价格分析 ............................................ 12 3.1 权益市场分析 .................................................. 12 3.2 黄金市场分析 .................................................. 15 3.3 原油市场分析 .................................................. 16 3.4 黑色产业链分析 ................................................ 16 3.5 人民币兑美元汇率分析 .......................................... 17 4 【金融市场分析周报】 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 一、 本周重点经济数据分析 1.1 中国经济加速复苏，但消费、投资等内需仍显疲软，预计需求继续修复下，今年增速将保持较高水平 中国经济稳步复苏，GDP增速逐季提高，基本摆脱新冠疫情影响后，回归疫情前水平。国家统计局于1月18日发布的宏观数据显示，中国经济经受住了新冠疫情的严重冲击和考验，表现出一定的稳健性，2020年中国GDP规模经初步核算后首次超百万亿，达到101.6万亿元，同比增长2.3%，尽管这一增速创下1992年采用国民账户核算体系以来的最低水平，较2019年的6%下降较多，但却高于市场预期的2%，也让中国成为全球唯一一个实现正增长的主要经济体。从GDP增速季度变化看中国经济复苏态势更加明显，一季度-6.8%，二季度3.2%，三季度4.9%，四季度6.5%，呈先低后高、逐渐抬升趋势，四季度增速甚至超过上年同期的5.8%，表明中国经济基本恢复到疫情前正常水平。今年政策将以“稳”为主、力度不减下，消费、投资持续修复，出口也将保持强劲，整体经济将保持较高速增长，全年经济增速处于8%-10%，由于基数效应，季度增速将呈前高后低特征，一季度增速或将高达11%以上。 图1：2020年全年GDP同比超预期增长2.3%，一二产业恢复较快（%） 图2：2020年季度增速前低后高，三产业成为拉动增长的主要边际变量（%） 资料来源：Wind，中航证券研究所，中航证券资管业务部 资料来源：Wind，中航证券研究所，中航证券资管业务部 疫情冲击下，产业结构出现一定变化，消费和部分投资仍没有达到疫前水平，经济恢复面临诸多不确定性。从产业角度看，在新冠疫情冲击下，2020年全年第一产业增加值同比增长3%，第二产业2.6%，第三产业2.1%，与去年的3.1%、4.9%和7.2%相比，第一产业增长基本恢复至疫前水平，第二三产业受疫情不利冲击明显较大，尤其是第三产业，同比大幅下降5.1个百分点。分季度看，在疫情最严重的一季度，第一产业增加值同比减少3.2%，第二产业减少9.6%，第三产业减少5.2%，但随后在复工复产以及各项宽松政策支持下，第一二产业优先恢复，第三产业于下半年快速恢复，成为拉动经济增长的主要边际变量，四季度产业同比增速分别为4.1%、6.8%和6.7%，均高于去年同期。供需端看，供给端的工业生产活动持续恢复，且当前恢复速度有所加快，需求端除出口超预期增长外，消费、投资等仍较为疲软，不及市场预期。预计今年消费和投资将继续恢复，并保证经济增速维持在较高水平上，但中国经济恢复基础尚不牢固，不确定变量是疫情变化和外部环境存在诸多不确定性，国外疫情持续恶化，国内疫情零星发生，即使拜登新政府上台，市场预期中美紧张关系不会立