发力工建等项目型市场，未来百亿营收可期

电力设备 2021年01月26日 良信股份 (002706) 发力工建等项目型市场，未来百亿营收可期 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司深度报告 推荐（维持） 现价：30.24元 主要数据 行业 电力设备 公司网址 www.sh-liangxin.com 大股东/持股 任思龙/10.40% 实际控制人 任思龙、樊剑军、陈平、丁发晖 总股本(百万股) 785 流通A股(百万股) 598 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 237 流通A股市值(亿元) 181 每股净资产(元) 2.65 资产负债率(%) 32 行情走势图 相关研究报告 《良信电器*002706*复盘与展望：探寻良信高增长的主要驱动力》 2020-09-25 证券分析师 朱栋 投资咨询资格编号 S1060516080002 zhudong615@pingan.com.cn 皮秀 投资咨询资格编号 S1060517070004 pixiu809@pingan.com.cn 研究助理 王霖 一般从业资格编号 S1060118120012 wanglin272@pingan.com.cn 王子越 一般从业资格编号 S1060120090038 wangziy ue395@pingan.com.cn 投资要点 目前公司已经在地产、通信、新能源等行业形成了优势地位，市场份额稳居前列。从低压电器下游来看，以工建、关键基础设施、商建等为代表的项目型市场空间巨大，目前主要参与者为外资龙头企业。展望公司中长期发展，我们认为公司来自工建、基础设施等高端市场的营收比例将会明显上升，项目型市场将成为公司成长为百亿级营收企业的重要增长点之一。从公司产品、营销等方面的实力来看，我们预计未来三年公司在项目型市场的开拓将进入高速发展期。 平安观点：  21年受益于多重利好因素，低压电器行业景气度向上：展望2021年，业内龙头企业普遍认为行业景气度将较20年进一步上升，我们预测整体市场规模将超过1000亿元。行业增长主线有三条，包括：地产竣工、5G/数据中心等新基建项目落地和制造业投资增长。以中高端需求为主的项目型市场对国产品牌而言基本是蓝海市场，从中长期来看，我们认为随着良信股份产品线的不断丰富和在多个市场的客户开拓，未来公司在项目型市场的份额有望逐渐超越ABB、西门子等外资品牌。  项目型市场是公司实现百亿级营收体量的重要发力点：国内低压电器项目型市场主要包括工业厂房、商业/公共建筑、关键基础设施等，在这些领域业主通常采用项目招标方式确定低压电器品牌。以19年国内低压电器市场规模890亿元为基数，我们测算项目型市场规模大致为429亿元，其中工业厂房的需求占项目型市场总规模的41%左右。目前公司在项目型市场的营收比例较小，若以项目型市场中70%为与公司品牌定位相符的中高端需求，则可达市场空间为300亿元，考虑到公司在技术和品牌影响力上不断向施耐德、ABB靠拢，我们预计公司未来五年在项目型市场的份额有望快速增长至15-20%左右，为公司贡献50亿元左右的营收增量。此外，由于项目型市场的高毛利率，还将推动公司整体盈利能力的上升。  业务模式借鉴施耐德，在工建等领域不断突破：公司在业务模式中借鉴了 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,574 2,039 3,041 4,575 6,024 YoY(%) 8.4 29.5 49.2 50.4 31.7 净利润(百万元) 222 273 379 610 821 YoY(%) 5.6 23.0 38.7 61.0 34.7 毛利率(%) 40.8 40.8 40.9 41.6 42.3 净利率(%) 14.1 13.4 12.5 13.3 13.6 ROE(%) 12.6 15.1 19.0 25.7 27.5 EPS(摊薄/元) 0.28 0.35 0.48 0.78 1.05 P/E(倍) 106.9 86.9 62.7 38.9 28.9 P/B(倍) 13.5 13.1 11.9 10.0 7.9 -200%0%200%400%Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20良信股份沪深300证券研究报告 良信股份﹒深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 16 施耐德在国内市场的成功经验，核心表现在两个方面：（1）将技术实力提升视为基础；（2）不断优化直销体系。在技术实力提升方面，公司常年保持7-8%的研发费用率，新增专利数量持续增长；在营销方面，公司建立了以“区域销售+战略客户销售+行业线”为核心的矩阵式销售架构，全面覆盖项目型市场采购决策链。从目前的进展来看，公司来自工建、公商建等领域的收入保持高速增长，尤其是在工建领域，预计公司将进入收获期，在石油炼化、轨交等重点行业将率先实现大幅增长。  管理学习华为，完善激励机制+打造行业标杆服务能力：公司在内部管理和外部客户服务上学习华为，使得公司相比外资同行能够形成差异化的竞争优势。在内部管理上，公司通过完善激励体系和理顺端到端响应流程，使得市场、研发和生产等中后台部门能够主动响应前线销售的需求。合理的激励机制，使得公司一方面能够汇聚更多国内低压电器行业的优秀人才，另一方面在客户需求响应的速度上也快于外资企业。在客户服务方面，围绕售前技术方案讲解、售中产品交付以及售后维保全流程，打造了满足客户差异化需求的服务体系，推动更多高端客户从外资切换至使用公司的产品。  投资建议：我们认为以工建、公商建等行业为主的项目型市场将成为公司的重点发力领域之一，公司未来在项目型市场的份额有望达到15-20%左右，提供超过50亿元的营收增量。此外，项目型市场的高毛利率还将推动公司盈利能力的进一步提升。考虑到行业的高景气度和公司竞争力的快速提升，我们调整对公司的归母净利润预测为20/21/22年分别为3.79/6.10/8.21亿元（前值分别为3.64/4.86/6.54亿元），对应1月25日收盘价PE分别为62.7/38.9/28.9倍，维持“推荐”评级。  风险提示：1）若原材料价格大幅上涨，可能会对公司毛利率产生不利影响；2）若宏观经济大幅下行，将对低压电器行业整体需求产生不利影响；3）在高端项目型市场，目前仍然以外资为主，若公司市场开拓不达预期，可能影响业绩增速。 mNoNtPnNnPnNoOmMsRnNrRaQbPaQoMpPpNrQfQoOoPfQmOrPbRoOwPxNnOsQwMrMsM良信股份﹒深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 16 正文目录 一、 行业景气度向上，工建等项目型市场为公司未来重要增长空间 .........................5 1.1 21年受益于多重利好因素，低压电气景气度向上 ................................................... 5 1.2项目型市场是公司实现百亿级营收体量的重要发力点 .............................................. 7 二、 业务借鉴施耐德，服务学习华为，公司在项目型市场份额持续提升 ................10 2.1 业务模式借鉴施耐德，在工建等领域不断突破 ..................................................... 10 2.2 管理学习华为，完善激励机制+打造行业标杆服务能力 ......................................... 12 三、 投资建议 ........................................................................................................13 四、 风险提示 ........................................................................................................13 良信股份﹒深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4 / 16 图表目录 图表1 国内低压电器整体市场规模测算.......................................................................... 5 图表2 国内数据中心行业每年新增机柜数量 ................................................................... 6 图表3 国内制造业呈现复苏势头.................................................................................... 6 图表4 按照终端市场和销售模式对国内低压电器市场进行划分 ........................................ 8 图表5 四大终端市场规模占比估算 ................................................................................ 8 图表6 建筑市场主要下游规模占比 ................................................................................ 8 图表7 工业市场主要下游规模占比 ................................................................................ 9 图表8 基础设施市场主要下游规模占比.......................................................................... 9 图表9 国内低压电器项目型市场主要下游行业占比 ......................................................... 9 图表10 良信股份研发费用率 ..................................................................................... 10 图表11 良信股份新增专利数量.................................................................................. 10 图表12 公司提升在项目型市场竞争力的部分发明专利摘录.......................................... 10 图表13 公司组织化工行业配电方案研讨会 ................................................................. 12 图表14 公司NDW3框架断路器用于沙钢集团项目 ..................................................... 12 图表15