全年业绩略超预期，片仔癀系列和化妆品双轮驱动增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 全年业绩略超预期，片仔癀系列和化妆品双轮驱动增长 ■事件：公司发布2020年年度业绩快报，经初步核算（未经审计），公司2020年实现营业收入65.07亿元，同比增长13.72%；实现营业利润19.72亿元，同比增长20.40%；实现归母净利润16.67亿元，同比增长21.27%，实现扣非归母净利润16.13亿元，同比增长19.11%。单季度来看，公司2020Q4实现营业收入14.37亿元，同比增长4.11%；实现营业利润3.84亿元，同比增长19.16%，实现归母净利润3.38亿元，同比增长27.31%；实现扣非归母净利润2.92亿元，同比增长16.36%。 ■下半年业务快速恢复，全年业绩增长略超预期。业绩快报显示，公司2020年归母净利润增速为21.27%，其中四个季度对应的增速分别为Q1（+15.69%）、Q2（+16.01%）、Q3（+28.05%）、Q4（+27.31%）。2020年上半年，新冠疫情对公司各项业务带来不同程度的冲击，导致业绩增速有所放缓，下半年疫情逐步稳定后，公司经营恢复正常，Q3和Q4业绩增速明显高于Q1和Q2，全年业绩增长略超预期。 ■片仔癀系列和化妆品为两大核心增长点。（1）药品板块：2020年初，公司宣布核心品种片仔癀锭剂的终端零售价从530元上调至590元，渠道商去库存积极性大幅提升，2020年底部分零售终端出现产品短缺现象。同时核心产品提价增厚公司利润，2020全年营业利润率为30.31%，较2019年提升1.68pct，归母净利润率为25.61%，较2019年提升1.59pct。（2）日化板块：2020年公司化妆品业务延续高增长趋势，公司重点布局“片仔癀”高端品牌和“皇后”大众品牌两大系列产品，强化市场营销，拓宽销售渠道，重点加大相关产品在片仔癀体验店的推广力度，带动公司业绩高速增长。 ■投资建议：我们预计公司2021-2022年的收入分别为77.62亿元（+19.3%）、92.08亿元（+18.6%），归母净利润分别为21.70亿元（+29.9%）、27.30亿元（+25.8%），对应的EPS分别为3.60元、4.52元，对应的PE分别为78.8倍、62.7倍。我们看好公司作为品牌中药龙头公司的长期投资价值，给与增持-A 的投资评级。 ■风险提示：主要原材料价格波动，日化业务发展不及预期。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E Table_Tit le 2021年01月20日 片仔癀（600436.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 中成药 投资评级 增持-A 调低评级 股价（2021-01-19） 283.50元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 171,040.43 流通市值（百万元） 171,040.43 总股本（百万股） 603.32 流通股本（百万股） 603.32 12个月价格区间 117.01/312.50元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 10.16 10.25 114.95 绝对收益 15.21 17.15 130.91 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 片仔癀：核心品种提价效应初显，公司业绩全面复苏/马帅 2020-10-27 片仔癀：核心产品提价，业绩增长有望提速/马帅 2020-01-21 -14%9%32%55%78%101 %124 %147 %202 0-01202 0-05202 0-09片仔癀 中成药 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 主营收入 4,766.2 5,722.3 6,503.4 7,761.7 9,208.3 净利润 1,142.9 1,374.4 1,670.1 2,169.8 2,729.5 每股收益(元) 1.89 2.28 2.77 3.60 4.52 每股净资产(元) 8.31 10.99 12.81 15.05 17.90 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 149.7 124.4 102.4 78.8 62.7 市净率(倍) 34.1 25.8 22.1 18.8 15.8 净利润率 24.0% 24.0% 25.7% 28.0% 29.6% 净资产收益率 22.8% 20.7% 21.6% 23.9% 25.3% 股息收益率 0.2% 0.3% 0.3% 0.4% 0.6% ROIC 50.4% 51.6% 56.9% 78.7% 75.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/片仔癀 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 4,766.2 5,722.3 6,503.4 7,761.7 9,208.3 成长性 减:营业成本 2,744.4 3,190.9 3,458.3 3,924.5 4,452.1 营业收入增长率 28.3% 20.1% 13.7% 19.3% 18.6% 营业税费 43.2 45.9 65.0 77.6 92.1 营业利润增长率 39.3% 24.1% 20.6% 29.8% 25.9% 销售费用 392.1 523.1 682.9 815.0 966.9 净利润增长率 41.6% 20.2% 21.5% 29.9% 25.8% 管理费用 240.9 273.2 325.2 388.1 460.4 EBIT DA增长率 36.5% 22.7% 17.8% 28.7% 25.4% 研发费用 100.8 119.4 130.1 155.2 184.2 EBIT增长率 39.6% 24.1% 18.2% 29.6% 26.0% 财务费用 -10.1 -45.0 -80.1 -107.9 -133.2 NOPLAT增长率 42.5% 20.6% 19.8% 29.6% 26.0% 资产减值损失 47.3 -13.6 - - - 投资资本增长率 17.8% 8.6% -6.2% 32.0% -6.6% 加:公允价值变动收益 0.0 -0.0 0.0 0.0 -0.0 净资产增长率 19.9% 31.3% 15.8% 16.9% 18.4% 投资和汇兑收益 94.6 20.3 54.2 56.4 43.6 营业利润 1,320.0 1,638.1 1,976.3 2,565.6 3,229.4 利润率 加:营业外净收支 7.5 6.4 2.7 5.5 4.9 毛利率 42.4% 44.2% 46.8% 49.4% 51.7% 利润总额 1,327.5 1,644.6 1,979.0 2,571.1 3,234.3 营业利润率 27.7% 28.6% 30.4% 33.1% 35.1% 减:所得税 198.8 257.7 298.8 388.2 488.4 净利润率 24.0% 24.0% 25.7% 28.0% 29.6% 净利润 1,142.9 1,374.4 1,670.1 2,169.8 2,729.5 EBIT DA/营业收入 28.4% 29.0% 30.1% 32.4% 34.3% EBIT /营业收入 27.1% 28.0% 29.2% 31.7% 33.6% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 19 15 13 9 7 货币资金 2,786.5 4,263.4 4,875.8 5,412.4 7,381.9 流动营业资本周转天数 120 119 109 109 107 交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动资产周转天数 357 396 420 396 404 应收帐款 471.5 674.1 749.7 875.6 1,053.7 应收帐款周转天数 38 36 39 38 38 应收票据 69.0 10.6 121.1 35.1 131.5 存货周转天数 110 118 107 102 99 预付帐款 153.1 189.2 156.8 239.7 217.9 总资产周转天数 465 487 498 458 453 存货 1,667.5 2,097.0 1,781.3 2,616.3 2,461.7 投资资本周转天数 182 171 152 143 132 其他流动资产 82.5 118.0 122.7 107.7 116.1 可供出售金融资产 357.2 - 266.1 207.8 158.0 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 22.8% 20.7% 21.6% 23.9% 25.3% 长期股权投资 536.3 474.6 474.6 474.6 474.6 ROA 17.0% 15.7% 18.3% 20.6% 21.8% 投资性房地产 38.6 34.1 34.1 34.1 34.1 ROIC 50.4% 51.6% 56.9% 78.7% 75.1% 固定资产 244.1 242.2 213.5 184.7 155.9 费用率 在建工程 4.7 11.2 11.2 11.2 11.2 销售费用率 8.2% 9.1% 10.5% 10.5% 10.5% 无形资产 121.1 155.7 125.0 94.4 63.8 管理费用率 5.1% 4.8% 5.0% 5.0% 5.0% 其他非流动资产 125.7 540.7 245.1 284.0 334.8 研发费用率 2.1% 2.1% 2.0% 2.0% 2.0% 资产总额 6,657.8 8,810.8 9,177.0 10,577.6 12,595.2 财务费用率 -0.2% -0.8% -1.2% -1.4% -1.4% 短期债务 599.6 696.8 - - - 三费/营业收入 15.2% 15.2% 16.3% 16.1% 16.1% 应付帐款 401.4 445.3 627.4 515.4 770.8 偿债能力 应付票据 58.8 54.5 111.6 54.5 132.3 资产负债率 20.3% 20.9% 12.0% 10.8% 11.2% 其他流动负债 230.0 550.4 288.6 491.9 430.2 负债权益比 25.4% 26.4% 13.7% 12.1% 12.7% 长期借款 - - - - - 流动比率 4.06 4.21 7.60 8.75 8.52 其他非流动负债 60.4 94.0 75.4 76.6 82.0 速动比率 2.76 3.01 5.86 6.28 6.68 负债总额 1,350.1 1,841.0 1,103.0 1,138.5 1,415.3 利息保障倍数 -127.93 -35.67 -23.69 -22.77 -23.25 少数股东权益 291.1 338.4 348.5 361.6 378.1 分红指标 股本 603.3 603.3 603.3 603.3 603.3 DPS(元) 0.60 0.82 0.97 1.26 1.58 留存收益 4,311.7 5,770.5 7,122.2 8,474.2 10