深度研究报告：立足消费电子光学赛道，汽车电子业务打开公司远期成长空间

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 舜宇光学科技（02382.HK）深度研究报告 强推（首次） 立足消费电子光学赛道，汽车电子业务打开公司远期成长空间 目标价：186.84元 当前价：157.39元  公司深耕光学行业，光学龙头地位稳固。公司自1984创业以来一直致力于光学赛道，历经27年发展，公司以光电产品为根基，上游突破光学零件，下游布局光学仪器业务。公司产品包括手机镜头及摄像模组、车载镜头、安防镜头、显微仪器等。根据前瞻产业研究院数据显示，2019年公司车载镜头出货量全球第一，手机镜头出货量全球第二，摄像模组出货量全球第二，公司行业龙头地位稳固。  消费电子行业景气度回升，2021年公司有望实现量价齐升。2020年受疫情影响，全球手机市场萎缩。根据Canalys数据预测，2020年全球手机出货量同比下滑10.7%，预计2021年全球手机出货量将触底反弹，同比增长9.9%。产业链调研情况反映，2021年随着智能手机市场复苏，手机镜头也将重回升级通道，伴随着多摄化持续渗透的同时，高、中、低端机型主摄镜头也有望向高像素、广角、长焦方向升级。公司致力于消费电子光学镜头及模组业务，与三星、小米等安卓系品牌商达成战略合作，有望在新一波光学升级浪潮中充分受益。  北美大客户引领光学创新，公司凭借产品优势或将进一步优化客户结构。北美大客户持续加大光学创新，2020年新品手机和平板电脑率先配置ToF镭射镜头,手机后置摄像头由双摄升级为三摄，其主摄像头也由6P升级为7P。公司镜头产品无论技术还是品质都处于行业领先地位，随着产能释放，公司高端镜头产量占比逐年提升，未来有望凭借产品优势和价格优势，在北美大客户实现突破性进展。  ADAS市场火热，公司精准卡位车载镜头。根据Yole数据，全球平均每辆汽车搭载摄像头数量将从2018年的1.7颗增加至2023年的3颗。ICVTank数据显示，2019年全球车载摄像头市场规模为112亿美元，中国市场规模为47亿元。随着ADAS和自动驾驶的逐步深入，单车所需搭载摄像头的数量不断增加，预计到2025年全球车载摄像头市场规模将达到270亿美元，中国车载摄像头市场规模有望突破230亿元。公司于2004年进入车载镜头领域，并在2008年成立了宁波舜宇车载光学技术有限公司，于2012年首次达到市占率第一并保持该地位至今。其中2019年市占率达到34%，显著领先于其他厂商。  盈利预测、估值及投资评级。消费电子镜头赛道优质，预计未来三年将呈量价齐升趋势，叠加汽车电子ADAS业务赛道呈爆发式增长，公司作为光学行业领军企业，有望充分受益。我们预计公司2020年至2022年将实现营收416.60/510.68/617.44亿元，归母净利润43.67/56.89/72.61亿元，对应EPS分别为3.98/5.19/6.62元，参考公司估值中枢36.56倍，给予公司21年36倍PE，目标价186.84元，首次覆盖给予“强推”评级。  风险提示：疫情反复，中美贸易摩擦，消费电子市场不及预期，车载镜头市场不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 37,849 41,660 51,068 61,744 同比增速(%) 46.0% 10.1% 22.6% 20.9% 归母净利润(百万) 3,991 4,367 5,689 7,261 同比增速(%) 60.2% 9.4% 30.3% 27.6% 每股盈利(元) 3.64 3.98 5.19 6.62 市盈率(倍) 43.3 39.5 30.3 23.8 市净率(倍) 13.8 10.5 8.0 6.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年01月08日收盘价 证券分析师：耿琛 电话： 0755-82755859 邮箱： gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 公司基本数据 总股本(万股) 109,684 已上市流通股(万股) 109,684 总市值(亿元) 2074 流通市值(亿元) 2074 资产负债率(%) 55.94 每股净资产(元) 12.30 12个月内最高/最低价 191.6/90.0 市场表现对比图(近12个月) -40%-20%0%20%40%20-0120-0520-092020-01-09～2021-01-08舜宇光学科技恒生指数华创证券研究所 公司研究 2021年01月10日 舜宇光学科技（02382.HK）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 自上而下由公司主营业务赛道下沉到公司业务分析及公司成长空间。本报告分为两大部分：第一章对公司进行基本介绍，回顾公司发展历程，介绍公司主营业务、行业地位、管理层、股权结构等，分析公司历史业绩。第二章和第三章详细分析公司核心业务赛道——消费电子光学镜头及模组业务和汽车电子ADAS业务。详细阐述了公司核心赛道未来的空间和竞争格局，公司在行业中的竞争优势，分析公司未来成长空间。 投资逻辑 消费电子业务有望支撑公司未来三年成长空间，汽车电子业务料将重塑企业天花板。1.聚焦消费电子业务，21年有望实现量价齐升。量提升：手机市场回暖，出货量上行趋势明显，叠加多摄镜头渗透率提升，未来三年消费电子镜头市场出货量料将逐年提升；价提升：光学赛道持续创新，手机主摄镜头向高像素、广角、长焦方向升级，单机价值量随之提升。此外公司积极接触北美大客户，有望在镜头业务达成更多合作。公司作为光学行业龙头，其技术行业领先，继大立光之后，公司是为数不多实现7P镜头量产的企业。公司有望凭借自身产品优势和价格优势，未来三年有望在北美大客户实现突破性进展。2精准卡位.汽车电子业务，车载镜头业务打开公司远期成长空间。随着新能源汽车市场的快速发展，带动整个汽车电子行业进入发展快车道。根据赛迪智库数据，2020年全球汽车电子市场规模为2.1万亿元，2019-2022年年复增速达6.5%。2019年公司车载镜头市占率达到34%（全球第一），预计未来五年汽车电子ADAS业务赛道将呈指数性增长，公司业绩天花板有望得以重塑。 舜宇光学科技（02382.HK）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、全面布局光学赛道，沉淀多年终成龙头 ......................................................................... 6 (一) 三十余年技术沉淀，充分受益手机行业红利 ....................................................... 6 (二) 垂直整合产业链一体化，全面布局产品丰富 ....................................................... 6 (三) 全球化布局分散风险，名配角战略助力成长 ....................................................... 7 (四) 以“共同创造”为核心，秉持“钱聚人散”优秀理念 ................................................ 8 (五) 以研发驱动创新，以技术驱动营收 ....................................................................... 9 二、手机光学创新不止，技术+规模+垂直整合构筑多重壁垒........................................... 10 (一) 手机存量时代，光学赛道创新不断 ..................................................................... 10 1、 历经五轮创新，行业持续高增长 ..................................................................... 10 2、 市场规模达75亿美元，手机为主要应用市场 ............................................... 11 3、 镜头成本占比较高，国内厂商进步迅速 ......................................................... 12 4、 多点开花，光学成最大卖点 ............................................................................. 13 (二) 技术+规模铸就龙头地位，持续受益行业东风 .................................................. 15 1、 深耕光学多年，技术沉淀深厚 ......................................................................... 15 2、 主供中高端镜头，毛利率有望进一步提升 ..................................................... 16 3、 安卓厂商核心供应商，切入苹果产业链可期 ................................................. 17 (三) 垂直整合凸显成本优势，多摄化渗透提升盈利空间 ......................................... 18 1、 多摄渗透率稳步提升，行业空间广阔 ............................................................. 18 2、 精准卡位多摄，技术领先带来成本优势 ......................................................... 19 3、 背靠优质客户，营收与出货量稳步上升 ......................................................... 19 4、 模组组装竞争激烈，有望强者恒强 ................................................................. 20 三、自动驾驶时代来临，车载镜头爆发在即 ....................................................................... 21 (一) 自动驾驶加速渗透，车载镜头市场空间有望达到270亿 ................................. 21 (二) 提前卡位车载镜头，市占率持续第一 ................................................................. 23 (三) 车载进展顺利，产品局部丰富 ............................................................................. 24 四、风险提示 ..............................................................................................................