优质焦煤龙头集团产能扩充在即，首次覆盖给予“中性”评级

公司研究 2021年1月5日 Please read the important disclosures at the end of this report 1 of 5 久泰邦达能源 优质焦煤龙头集团产能扩充在即，首次覆盖给予“中性”评级 看好久泰邦达作为西南地区民营焦煤生产龙头企业。自从2018年港交所上市后，在供给侧改革大环境中，公司逆势实现产能扩张，兑现上市前对投资者承诺。未来两年，公司将受益于中澳地缘政治矛盾导致进口焦煤短缺以及下游新建大型焦炉投产带来的结构性利好。预计公司2020/2021/2022年度分别实现净利润4.3/9.2/16.9亿元，同比变化97%/113%/85%。EPS分别为0.27/0.57/1.06元，对应当前股价，动态PE分别为33.7x/15.8x/8.6x。首次覆盖，给予“中性”评级，目标价港币12.0。 久泰邦达能源位于贵州省盘州市。集团运用机械化开采，经营三个地下煤矿，即红果煤矿、葆谷山煤矿以及谢家河沟煤矿，主要出产1/3焦煤，用于下游冶炼焦炭。同时产出副产品中煤以及泥煤。截至2020年6月30日，三个下属煤矿共有JORC认证探明资源量2千9百万吨以及控制资源量4千9百万吨。公司煤矿所处盘州市煤田煤炭赋存条件优良且稳定，整装煤田多、规模大，便于集群开发，开采成本相对较低。同时，公司下属煤矿开采机械化程度高，通过整合开采、洗煤、运输流程，公司煤炭开采利润行业领先。2019 年吨煤利润达503元/吨，远超主要炼焦煤生产上市公司。2020年受益于焦煤价格回暖，公司吨煤利润将高于往年。回顾2020 上半年，因红果煤矿以及葆谷山煤矿产能提高以及谢家河沟煤矿收购，公司今年上半年录得营业收入6亿3千万元，同比增长63.6%。纯利达1亿5千万元，同比增加29%。 放眼未来，公司主要增长点来自于： 1）对现有焦煤矿的产能扩张以及潜在的区域性焦煤矿收购整合。公司于上市后将红果以及葆谷山煤矿的产能分别由45万吨扩大至60万吨。预计2021年红果煤矿和葆谷山煤矿产能将分别扩张至1百20万吨和90万吨。此外，公司现金流充裕、资产负债表健康，有望对区域内煤矿进行收购整合。2）焦煤行业供给增加有限而需求迅速回暖。因供给侧改革，短期内国内焦煤矿投产受限制。同时新增焦化设备多以大型焦炉为主，对优质低硫焦煤需求增加。焦煤对外依存度高，中澳地缘政治矛盾短期内难以缓和。多项利好叠加，山西主焦煤价格触底反弹28%，焦煤价格将继续走强，利好国内龙头优质焦煤供应商。 Initiation （首次覆盖） Ticker （股票代码） 2798 HK/2798.HK RenCap Rating （评级） HOLD 持有 Name （股票名称） Perennial Energy 久泰邦达能源 GICS Sector （GICS行业） Energy Last Close （最新收盘价） HKD 港币 9.91 Target Price （目标价） HKD 港币 12.00 52 week high （52周最高价） HKD 港币 10.52 52 week low （52周最低价） HKD 港币 1.36 MktCap（总市值） USDm 百万美元 2,163 Shares （发行股份，百万） 1,600 Financial Snapshot FY18 FY19 FY20E FY21E Revenue (CNY m) 719 812 1,498 2,578 YoY 15% 13% 84% 72% Net Profit (CNY m) 176 218 430 918 YoY 113% 24% 97% 113% ROE (%) 18% 18% 27% 39% P/E (x) 77.6 70.6 35.8 16.8 EV/EBITDA (x) 40.6 41.3 23.0 11.1 Div Yield (%) 0.0% 0.2% 0.5% 1.0% Chen Cheng Lead small & midcap analyst Renaissance Capital Advisors Email: research@renteccap.com 505502020-012020-042020-072020-10Stock Performance (1Y)Perennial EnergyHSCEI 公司研究 2021年1月5日 Please read the important disclosures at the end of this report 2 of 5 焦煤结构性缺货利好优质焦煤龙头 从储量上看，焦煤占我国煤炭总储量的24%，相比动力煤，属于稀缺资源。焦煤用于冶炼焦炭，下游独立焦化厂和钢厂需求占比65%/35%。 从需求端看，上半年下游焦化行业先受疫情影响，后受各地“去产能”、“环保限产”、“以煤定产”等因素干扰，焦煤需求受到抑制。下半年随着疫情后复产复工以及去产能、高效大型焦炉投产影响，焦炭价格率先进入复苏，进而带动焦煤价格触底反弹。 从供应端看，国产焦煤存量供应稳定，增量有限。统计数据显示，1~10月 200多个新批煤矿中，仅有9座焦煤矿井，与焦煤的储量与产量严重不相匹配。煤矿从批复到投产需要2年时间，因此根据短期焦煤矿井建设数据推断中长期看焦煤矿总体增产潜力小，或面临供应不足的困境。 进口方面，今年1到10月，我国累计进口炼焦煤6527万吨。澳洲和外蒙为主要进口国，分别占比54%/30%。受到疫情影响，外蒙进口焦煤同比减少30%。而澳洲产焦煤则在10月份受到中澳关系紧张影响，进口数量受到政策性限制，导致市场结构性缺货，进一步推高国产焦煤价格。山西标杆焦煤价格从五月份低点触底反弹28%。 看好公司作为优质焦煤龙头企业。公司煤矿出产优质焦煤具有低灰分、低硫份、高粘结特性，属于稀缺资源，对于进口优质焦煤的政策性缺货是个有力的补充。供给侧改革后新增大型焦炉对入炉煤要求高，将进一步推高对优质焦煤的需求。因此，优质焦煤的需求增长将超过总体焦煤市场。除了对进口焦煤的限制性政策，随着供给侧改革的深入，去产能后，对国产煤炭企业的保护性政策也值得关注。近期，《煤炭法》（征求意见稿）明确指出进口煤作为补充国内市场供应定位。政策端中长期利好国内焦煤企业。 1,0001,1001,2001,3001,4001,500China Coking Coal Price (A 10.5% V 20% Shanxi, RMB/ton) 公司研究 2021年1月5日 Please read the important disclosures at the end of this report 3 of 5 Financials (CNY m) FY18 FY19 FY20E FY21E Ratios FY18 FY19 FY20E FY21E Income Statement Growth Revenue 719 812 1,498 2,578 Revenue 15% 13% 84% 72% Cost of goods sold -353 -389 -704 -1,031 Gross profit 12% 15% 88% 95% Gross Profit 366 423 794 1,547 Net profit 113% 24% 97% 113% SG&A Expenses -97 -138 -240 -361 Margins Operating Profit 276 308 554 1,186 Gross margin 51% 52% 53% 60% Finance Costs -4 -4 5 6 EBITDA margin 46% 45% 44% 53% Associate Income 0 0 0 0 EBIT margin 38% 38% 37% 46% Profit Before Tax 257 310 559 1,192 Net margin 24% 27% 29% 36% Tax expense -74 -92 -129 -274 Liquidity Profit After Tax 183 218 430 918 Net gearing -14% -3% -24% -45% Minority Interest -7 0 0 0 Current ratio 1.69 1.29 2.41 3.66 Net Profit 176 218 430 918 Cash conversion EBITDA 334 369 662 1,379 Inventory days 22 16 15 15 Balance Sheet Receivable days 150 99 73 55 Cash 351 243 593 1,269 Payable days 58 48 44 40 Trade and bill receivable 296 220 300 387 Returns Inventory 21 17 28 41 ROA 12.6% 13.0% 15.2% 24.8% Current Assets 682 503 965 1,774 ROE 17.8% 18.0% 27.5% 39.4% Net PPE 494 876 1,569 1,626 Dupont Investment in associates 0 0 0 0 Asset Turnover 0.51 0.48 0.53 0.70 Intangibles and goodwills 110 115 115 115 Net Margin 24.5% 26.8% 28.7% 35.6% Non-Current Assets 717 1,175 1,867 1,924 Leverage 1.41 1.39 1.81 1.59 Total Assets 1,399 1,677 2,832 3,698 Per share Short term borrowings 209 211 211 190 BPS (CNY) 0.62 0.76 0.98 1.46 Trade and Payable 56 51 84 113 EPS (CNY) 0.11 0.14 0.27 0.57 Current Liabilities 403 391 401 484 Valuation Long term borrowings 0 0 0 21 P/E 73.1 66.5 33.7 15.8 Non-Current liabilities 4 76 864 885 P/B 13.0 12.0 9.2 6.2 Shareholders' equity 992 1,210 1,567 2,329 EV/EBITDA 38.2 38.9 21.7 10.4 NCI 0 0 0 0 Dividend Yield 0.0% 0.3% 0.5% 1.1% Cash flow Statement Pretax profit 257 310 559 1,192 D&A 58 61 108 193 Non cash profit adjustment -4 -6 0 0 Change in WC -44 -76 -104 -28 Cash flows from operation 199 203 434 1,082 Capital expenditure -130 -353 -800 -250 Investment into subsidiaries 0 0 0 0 Cash flow from Inv