请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 黑色金属 [Table_StockInfo] 大冶特钢(000708) 买入 （首次覆盖） 钢铁II 2018年05月28日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 449/449 总市值/流通(百万元) 4,517/4,517 上证综指/深圳成指 3,141/10,448 12个月最高/最低(元) 15.48/9.61 联系人：王海涛 电话： 010-88005311 E-MAIL： wanghaitao@guosen.com.cn 联系人：冯思宇 E-MAIL： fengsiyu@guosen.com.cn 证券分析师：王念春 电话： 0755-82130407 E-MAIL： wangnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 首次覆盖 专注特钢，穿越周期  特钢企业具有穿越周期的能力 特钢和普碳钢行业相比，特钢产品的价格较为刚性，因此在钢铁行业行情较好时，特钢企业的利润涨幅要低于普碳钢企业。并且钢材价格大涨的同时，原料价格也会随之上涨，反而使特钢企业成本增加。而在行业形势较差是，特钢企业利润却能保持较高水平。  中国制造2025推动特钢企业快速发展 特钢是中国制造业的基石，是生产高端装备的必需品。随着制造业投资的触底反弹，特钢需求将进一步增加。  大冶特钢股东为中国最大特钢企业 大冶特钢是我国传统特钢企业，拥有800多个品种，1800多种规格的生产能力。其股东中信泰富特钢公司为全国最大特钢生产企业，年产能1200万吨。  持续盈利能力极强的长流程特钢企业 大冶特钢作为长流程特钢企业，由于产品的特殊性，其盈利能力历史表现很好。单季度利润一直维持在0.3亿元以上。即便是在行业全面亏损的2015年4季度，企业仍有6468.6万的归母净利润。同时，资产负债率仅39.4%，每年现金分红比例在30%左右。  PE和市净率均偏低 对比几家特钢企业PE（TTM）可以看出，大冶特钢估值最低，仅10.9倍，大大低于其他特钢企业20倍以上的市盈率。从PB来看，大冶特钢也仅1.1倍，同样大大低于其他特钢上市公司。 我们认为公司股票价值在15元~19元之间，相对于18年预期收益，动态市盈率分别为14.4倍和18.3倍，相对于目前公司股价尚有43%~89%的估值空间，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示 新项目投产不及预期。 盈利预测和财务指标 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 10,227 10,841 11,925 13,117 13,380 (+/-%) 60.0% 6.0% 10.0% 10.0% 2.0% 净利润(百万元) 395 469.62 536.22 622.31 665 (+/-%) 34.9% 18.9% 14.2% 16.1% 6.9% 每股收益（元） 0.88 1.04 1.19 1.38 1.48 EBIT Margin 5.9% 5.3% 5.3% 5.3% 5.3% 净资产收益率（ROE） 9.8% 10.8% 11.3% 12.0% 11.8% 市盈率（PE） 11.4 9.6 8.4 7.3 6.8 EV/EBITDA 8.5 8.9 11.9 11.6 11.4 市净率（PB） 1.12 1.04 0.95 0.87 0.80 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5D/17F/18A/18上证指数大冶特钢 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 估值与投资建议 我们预测公司2018-2020年实现营业收入108.4亿元、119.3和131.2亿元，实现归母净利润4.7/5.4/6.2亿元，折合每股收益1.04/1.19/1.38元，按照5月25日价格10.05，对应动态PE分别为9.6/8.4/7.3 x。 另外，对比特钢行业其他产品为特钢的上市公司，目前PE(TTM)均在20倍以上。其中，永兴特钢、金洲管道、常宝股份、久立特材、沙钢股份、西宁特钢和抚顺特钢的PE(TTM)分别为20.1、26.5、29.9、38.5、41.7、78.6和153.2。即便是按照15倍PE计算，大冶特钢的股价也应该在15元左右。首次覆盖，给予“买入”评级。 核心假设或逻辑 特钢行业和普碳钢相比，特钢的价格较为刚性，因此在钢铁行业行情较好时，特钢企业的利润涨幅要低于普碳钢企业。并且钢材价格大涨的同时，原料价格也会随之上涨，反而使特钢企业成本增加。而在行业形势较差是，特钢企业利润却能保持较高水平。所以，从2017年钢铁行业上市公司利润增速可以看出，利润增速最慢的前7家钢铁上市公司中仅一家普碳钢企业，其他均为特钢企业。而2015年钢铁行业全面亏损时，利润增速前8家企业中，仅有两家为普碳钢企业，其他均为特钢企业。 大冶特钢是原料密集型和技术密集型企业，因此考虑不同营业收入增长率和营业成本/营业收入比例下，对公司盈利情况的影响。2018年，企业产品产量仍有6%的增长目标，2019年新项目投产将增加企业的营业收入和营业利润，同时2018年原料价格将较为稳定，营业成本所占比例和2017年相比变化不大。因此，一般情况下假设企业2018/2019和2020年，企业营业收入增长速度分别为6%、10%和10%，对应营业成本/营业收入的比例为89%、89%和89%。 股价变化的催化因素 原料价格的大幅下跌； 新项目的建成投产； 核心假设或逻辑的主要风险 新项目投产到达产不及预期； 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 估值与投资建议 ........................................................................................................... 5 相对估值法 .......................................................................................................... 5 绝对估值法 .......................................................................................................... 5 情景分析假设 ....................................................................................................... 5 投资建议 .............................................................................................................. 6 风险提示 .............................................................................................................. 6 特钢龙头企业，股东为全国最大特钢企业 .................................................................... 7 中国制造2025推动特钢行业发展 ................................................................................ 8 特钢- 特殊用途、特殊材质、高附加值产品 ......................................................... 8 特钢产量低、品种多 ............................................................................................ 9 中国制造2025将带动特钢市场发展 ...................................................................11 制造业投资触底反弹 .......................................................................................... 12 特钢价格和螺纹、热卷对比，弹性较小 ............................................................. 12 特钢产品有较强的国际竞争力，中美贸易和谈有利于特钢产品出口 .................. 13 特钢板块盈利稳健，钢铁行业低迷时走势强于普钢 ................................................... 13 特钢价格刚性、企业盈利稳健 ............................................................................ 13 钢铁行业利润低迷时，特钢板块表现强于普钢板块 ........................................... 14 企业生产设备及工艺领先 ........................................................................................... 15 原料来源稳定，生铁成本较低 .................................................................................... 16 产量不断增长，产品结构持续优化 ............................................................................. 16 产量不断增长，新产品陆续开发 ........................................................................ 16 产品直销为主，主要销往中南和华东市场 .......................................................... 17 产品用途广泛，主要用于汽车、铁路、机械制造等高端领域 ............................. 18 技术密集型产品，原料成本占比较低，制造成本占比高 ...................