染料行业步入景气周期，一体化龙头显著受益

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 浙江龙盛（600352） 证券研究报告 2018年05月27日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 12.66元 目标价格 17.36元 基本数据 A股总股本(百万股) 3,253.33 流通A股股本(百万股) 3,253.33 A股总市值(百万元) 41,187.18 流通A股市值(百万元) 41,187.18 每股净资产(元) 5.65 资产负债率(%) 58.76 一年内最高/最低(元) 13.45/9.16 作者 李辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040001 huili@tfzq.com 陈宏亮 分析师 SAC执业证书编号：S1110517100001 chenhongliang@tfzq.com 吴頔 联系人 wudi@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 染料行业步入景气周期，一体化龙头显著受益 浙江龙盛是染料龙头企业，17年业绩高速增长 公司是一家集制造业、房地产等多元业务的全球化运作的上市公司，目前制造业业务以染料、助剂、中间体等特殊化学品为主，以纯碱、硫酸等基础化学品为辅。17年公司共实现营业收入151亿元，同比增长22.22%，归属于母公司股东的净利润实现24.74亿元，同比增长21.92%。 染料行业供需好转，行业龙头显著受益 供需好转，行业低库存，中间体涨价，染料进入涨价通道。2018年染料基本无新增产能；另一方面环保趋严之下，落后产能将进一步被淘汰。国内纺织服装行业弱复苏，国外经济复苏带动出口，我们判断需求有望增长4.4%。供需向好，行业处于低库存状态，再加上染料中间体价格的推动，我们认为染料价格维持上涨趋势。其中，涤纶长丝需求快速增长及中间体间苯二胺价格大幅上涨，尤其看好分散染料价格。 公司是国内第一大分散染料及第三大活性染料生产企业，现有分散染料产能14万吨，活性染料产能6万吨，我们测算分散/活性染料每涨价1000元/吨，公司净利润增厚0.74/0.27亿元。此外公司控股全球染料巨头德司达，主要布局海外高端市场，17H1德司达实现营收34.48亿元（+18.0%），净利润3.67亿元（+24.2%）。 产业链一体化布局，中间体话语权大 公司以产业链一体化为核心向相关中间体如间苯二胺、间苯二酚的生产拓展，并扩大产能和市场份额，强化战略性中间体原料的控制地位，从而进一步提升公司染料的市场主导权，同时对同行企业产生一定的制约作用。公司现有间苯二胺产能6.5万吨，国内市场份额70%以上，话语权大。间苯二酚产能3万吨，受美国Indspec退出影响，间苯二酚价格从年中的5万元/吨上涨至当前的11.8万元/吨，未来价格仍有望继续上涨。我们测算间苯二酚/间苯二胺每涨价1000元/吨，公司净利润增厚0.19/0.40亿元。 地产业务有望全面开花 房产业务方面，公司重点聚焦上海的华兴新城项目、大统基地项目和黄山路项目，合计投资350亿元项目，未来将持续提供盈利。其中黄山路安置房一期项目预计18H1建成，预计18年初实现政府回购款累计到位90%。 盈利预测与投资建议 给予买入评级。浙江龙盛是国内染料龙头企业，中间体布局完善话语权重，此外公司打造的地产项目未来将逐步兑现盈利。我们测算公司2018-2020年净利润为40.2/48.8/62.5亿元，对应EPS为1.24/1.50/1.92元，现价对应2018年PE 10.6 X。参考染料行业可比上市公司，给予目标价17.36元，“买入”评级。 风险提示：染料需求不及预期，地产项目建设进度低于预期 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 12,355.53 15,100.90 19,860.98 22,521.18 27,236.23 增长率(%) (16.75) 22.22 31.52 13.39 20.94 EBITDA(百万元) 3,924.43 4,342.93 6,404.48 7,668.94 9,482.04 净利润(百万元) 2,029.01 2,473.79 4,019.85 4,875.07 6,246.84 增长率(%) (20.16) 21.92 62.50 21.28 28.14 EPS(元/股) 0.62 0.76 1.24 1.50 1.92 市盈率(P/E) 21.04 17.25 10.62 8.76 6.83 市净率(P/B) 2.73 2.52 2.14 1.83 1.54 市销率(P/S) 3.45 2.83 2.15 1.90 1.57 EV/EBITDA 9.39 11.17 8.18 6.48 5.05 资料来源：wind，天风证券研究所 -3%4%11%18%25%32%39%2017-052017-092018-01浙江龙盛 化学制品 沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 多元化发展的全球染料巨头，17年业绩显著提升 ................................................................ 4 1.1. 多元化发展的全球染料巨头 ....................................................................................................... 4 1.2. 染料业务及中间体业务复苏，公司业绩显著提升 .............................................................. 5 2. 染料行业供需向好，龙头企业受益明显 .................................................................................. 6 2.1. 供需紧平衡，行业低库存，染料行业步入景气周期 ......................................................... 6 2.1.1. 供给：环保淘汰落后产能，行业集中度高 ................................................................ 7 2.1.2. 需求：纺织、印染行业复苏，染料需求增速有望达到4 %以上 ........................ 9 2.1.3. 库存：行业库存低位，补库存势在必行 .................................................................. 11 2.1.4. 价格：染料进入涨价通道，价格传导顺畅 .............................................................. 11 2.2. 德司达专注海外高端市场，17年盈利大幅改善 ............................................................... 12 2.3. 环保趋严环境下，公司龙头优势明显、掌握定价权 ....................................................... 13 3. 中间体业务：公司成长新动力，未来重点发展方向 ........................................................... 14 3.1. 间苯二酚：受益于国家政策、海外产能退出，价格暴涨 .............................................. 15 3.2. 分散染料中间体：配备还原物、间苯二胺等重要中间体 .............................................. 16 3.3. 活性染料中间体：2万吨H酸、2万吨对位酯项目正在建设 ...................................... 17 4. 房地产和投资项目未来可为公司带来丰厚利润 .................................................................... 18 4.1. 房地产业务有序开展，预计净增值约为60亿元 .............................................................. 18 4.2. 股权投资业务不断壮大，前期被投资企业发展良好 ....................................................... 18 5. 盈利预测与投资建议 .................................................................................................................. 19 5.1. 核心假设 .......................................................................................................................................... 19 5.2. 投资建议 .......................................................................................................................................... 19 图表目录 图1：公司股权结构 ........................................................................................................................................ 5 图2：2017年公司营业收入同比增长22.22% ........................................................................................ 5 图3：2017年公司归母净利润同比增长21.92% ................................................................................... 5 图4：公司主要业务营收占比 ..................................................................................................................... 5 图5：公司主要业务毛利率水平（%） ..................................................................................................... 5 图6：各类染料产量所占比重 ..................................................................................................................... 6