主讲：东吴消费分析师 陈腾曦时间：2020/4/30 【自媒体商业变现中的广告赛道&天下秀投资逻辑】去年11月看到星期六公告跟一叶子在快手上的独家经销协议以后，对直播电商的兴趣度比较高，大家也可以看到资本市场对这一块的热情，实际上把直播电商概念往大了延伸的话，会有一个比较大的投资主线机会，就是自媒体的商业变现。自媒体商业化变现途径：自媒体变现之所以可以商业化本质是因为自媒体靠着做内容对流量细分从而提升转化率1）版权相关：知识付费、直播打赏属于这一类，这一类变现跟内容质量关联度很高，找规模化机会估计很难，也找不到比较好的投资框架，因此很难形成二级市场的投资热点。2）广告&电商：自媒体本质是产生内容、汇集流量的一个过程，从产生内容和内容质量角度来看，自媒体怎么做内容都做不过中心化媒体，中心化专业媒体拍广告的展示效果、户外广告屏图片的精致度显然都比自媒体的手机拍图PS来得高质量。那么自媒体变现的价值主要还是从流量的角度进行解读，因为自媒体内容供给是海量的，而每个自媒体的内容又是各自有特色的，所以他们汇集的流量本身也是不一样的，自媒体的本质作用是靠海量的内容去对流量做细分，细分的精准流量对于电商的转化变现作用是非常大的。所以自媒体变现之所以可以商业化本质是因为自媒体靠着做内容对流量的分类汇集从而提升转化率，任何一个产业只要能提高效率就有增量的钱可以赚，从而有商业化这一说。广告行业：自媒体广告是高速增长的赛道我们深度报告里引用的是艾瑞咨询的数，量级上应该不会有太大的偏差。整个广告行业是破万亿的规模，互联网广告6000亿，社交广告700亿左右。从增长态势来看，广告总盘子其实是不怎么增长的，但是移动互联网广告还在增长，社交广告、短视频广告增长非常快，短视频广告甚至是爆发性增长，背后的驱动因素就关联到自媒体商业价值，自媒体的互动性和精准性都比较好，但中间的难点就在于投放起来可能要投很多账号，操作起来有一定困难，但是投放效果一定是优于传统的中心化媒体的。现在社交广告规模占到互联网广告的10%左右，占整个广告市场规模的6%左右，这是一个很初级的水准，未来这个渗透率一定会不断提高，因为这是更有效的广告渠道。每个人都有创作内容的动机、想法，那是什么催化了这个自媒体市场供给的迅速扩大，这跟技术进步、展示形式、平台有很大的关系。最早的自媒体做博客，然后到移动端微博、微信、小红书、B站，再到现在如日中天的抖音、快手，广告形式从PC端的图文转到移动端的视频，很大程度上是由于技术的驱动降低了大家的进入门槛，让自媒体供给量上来了，流量也随着内容的极大丰富被细分了，所以才有自媒体的商业化变现这样一个大赛道。行业格局：供给和需求两端都是海量的状态自媒体端，天下秀WEIQ平台红人总量近100万，克劳锐覆盖红人900万量级。客户端，天下秀的客户有三大类，第一类是大品牌客户，大概有几百上千家， 第二种是代理商客户，更重要的是第三类中小客户，也需要投放流量。其实中国电商环境催生了海量中小客户，天下秀中小客户有数万个，整个市场的中小客户是一个很庞大的数量。所以供给和需求的两端都是海量对海量的状态，如果要做规模化的业务，中间需要一个数据化、平台化的工具来做链接，这很像阿里巴巴之前做B2C平台的历程。那么数据平台上沉淀的是什么呢？一方面是自媒体属性数据，比如内容标签、互动、评论等数据，另外一方面是基于交易数据，历史上自媒体投放的订单数、价格区间、投放效果等，基于大数据与业务算法开发的交易平台，是能够把这个业务规模化做大做强的。自媒体头部集中问题：中长尾的量仍占绝大部分，中长尾自媒体商业价值开发本身就是一个体现效率、创造价值的事情过去广告客户单客户体量大、投放的中心化媒体比较集中，随着合作增加广告代理商议价能力会越来越弱，衍生而来的问题是很多投资人都说自媒体现在头部集中现象非常严重，像薇娅、李佳琦，商业化比较好的只有少数几个，但其实这是大家认知上的偏差。一方面我们能看到的、媒体曝光的肯定都是做得非常好的自媒体，但是用自媒体存量来看，头部的粉丝量跟整体中长尾覆盖的量来做比较是很小的，中长尾的量还是占绝大部分。从流量平台来看，比如短视频直播平台，在行业快速爆发增长的时候，打造头部主播是必然现象，因为通过头部主播可以吸引更多的自媒体入驻到这个平台中从而完善生态，薇娅李佳琦是淘宝直播造出来的名片，辛巴是快手的名片，从4月开始罗永浩、董明珠开始在抖音做直播，也是在向市场宣布平台的电商生态会越来越完善。核心就是平台本身在起量增长的时候，头部KOL对整个产业的号召力是最强的，但是转过头来看淘宝330盛典，他们并没有强调头部机构主播，而是强调未来工作重心是生态建设，核心就是让内容创作者的参与门槛变低，把整个盘子做大。自媒体价值是流量细分，那么中长尾的自媒体商业价值开发是一件很有意义的事情，本身就是一个体现效率、创造价值的事情。结合财务表现看天下秀所处状态和战略意图天下秀贡献收入与利润的主要业务：一个是微任务平台，做微博自媒体广告投放交易的平台，过去几年增长一般。微任务是当时微博为了让自媒体变现商业化而开发的交易系统，让天下秀来承担系统开发，微博博主通过这个交易系统接广告和结算，天下秀在广告净额中抽成30%左右，再加上一些运营补贴，所以可以看到这部分业务的毛利率在35%~40%。这个业务近两年不太增长跟微博的整体流量情况是匹配的。另一个是WEIQ和SMART，公司力图让所有自媒体在WEIQ上把数据呈现出来，中小客户可以直接自主在网站里面进行红人投放，SMART也是基于WEIQ的支撑，主要是给大型客户做全案营销，涉及到策划、执行等一系列过程。这部分业务过去三年复合增速达到80%以上，超越行业增速。业务布局还有一块是自媒体生态建设：克劳锐榜单覆盖了900万个红人，有点类似于卖方新财富体系，克劳锐对于天下秀的作用类似于研究所对券商的作用，收入利润不重要，但是对公司的名声很重要；另外一个是IMsocial红人加速器，基于平台上自媒体沉淀，可以看到自媒体成长性，红人入驻加速器平台的话，从商业方面和投放方面，公司可以有针对性对他们进行服务与帮助，入驻红人做大对于生态体 系里面的自媒体资源完善也有很大的帮助，目前为止已经有200多位头部红人以及150多家MCN机构入驻。第三块业务，是基于B2B2C做的业务布局，例如西五街美妆测评APP，美妆企业分发给红人，红人再辐射给消费者，如果能跑出一些新兴商业模式的话也是一个很有意思的增量。总的来说，天下秀最核心的是在大数据与算法支撑下，围绕WEIQ以平台化方式进行广告撮合，从这个角度天下秀是自媒体商业化变现领域存量资源最大也具有先发优势的公司。财务上值得关注的问题：业务倾向性方面：公司近几年明显在集中做大品牌客户和代理商客户，对财务报表会造成两个方面的制约：一个是现金流，大客户账期5-6个月，资金压力比较明显，也因此定增对于天下秀是一个很重要的事情，定增完成的时间点关系到天下秀收入爆发的时间节点。天下秀为什么要做大品牌客户和代理商客户呢，因为公司在快速成长期需要圈住最重要的资源，做大客户订单对自媒体端有很强的号召力，自媒体会很自愿进入平台接单，这是一个正向循环的过程。第二个影响是毛利率，大客户毛利率相对较低，本来平台业务理论上随着规模化净利率是应该有提升的过程，但是净利率没有太大变化，这主要是因为毛利率下行，费用端是有摊薄效应的，未来随着平台更加成熟，在行业里达到一个高水准，把中小客户发展起来，毛利率水平应该也会起来。 最后，天下秀在自媒体商业化变现这个赛道上，具有先发优势和平台优势，基于马太效应我们判断它未来增长理应高于行业增速，而行业增长随着以后技术进步、5G基建推进，增速不一定是边际往下的。我们的盈利预测中2020年增速低于2021和2022，反应出我们对公司定增的期待，定增完成的话，我们可能上调业绩预期。纯从PE看，当年的估值可能让大家心理上略难接受，但是我们自身在做预测时，没有担心过于激进，反而是担心会不会低估行业增速、从而低估天下秀作为龙头的增速。如果看好自媒体商业变现这个赛道的，天下秀是为数不多的投资这个赛道的工具。 【Q&A】Q：对于分析的行业逻辑和未来发展确定性，非常认同。那行业起来以后为什么是天下秀跑出来，天下秀的竞争力体现在什么地方，抖音旗下也有星图，类似天下秀的也有微播易、星榜等，怎么看相互之间的竞争力？市场上的自媒体广告平台分为几类，第一类是基于平台角度做商业化变现的，是隶属于平台的商业化部门，比如星图。其实从平台的角度来说，平台本身是一个制定规则的人，平台能把头部自媒体广告费掌握在手里，因为量不多，但是涉及到海量中长尾的自媒体变现平台方不一定做的了。其实抖音的广告部门星图的决策体系是这样的，平台上每一类内容受欢迎程度是可以用数据监控出来的，为了刺激这类内容供给，他们会更多的往这个类型的内容引导广告单子，用商业化资源促进平台本身的内部供给，这是为了让平台更健康强化的角度出发的。但是整体的自媒体开发环节需要更多的服务商来做，服务商怎么撮合，平台可能不那么关注。就像阿里体系基于天猫、淘宝背后有一个非常强大的商家服务市场，这个市场利用阿里数据资源开发工具让卖家更好做生意。更简单的来说，天下秀对于星图而言是类似于广告代理商的合作伙伴的角色。 另外一类是新榜这样的机构，这一类第三方平台之间的比较核心就是谁能把大客户代理商客户抓在手上，这是需要有长期沉淀优势的，天下秀就具备这个先发优势，掌握了大量的客户资源优势，从而也能号召更多的自媒体资源。 Q：关于自媒体广告行业空间的问题，克劳锐有一个数据说KOL广告市场规模大概490多亿，社交广告700多亿，这个数好像对不上，社交广告规模是不是低估？因为这个东西比较新，口径界定可能确实有一些不统一。数据横向核对角度上可能没法去判断，但是从纵向年度增长趋势上，这个口径是一致的，那增速数据可以说明问题。 Q：天下秀市占率的问题？社交广告对应移动广告、移动广告对应到互联网广告，一层一层渗透率是在逐渐升高的，广告本身是一个万亿市场，所以天下秀的市占率问题不太担心。 Q：天下秀本身微博起家，微博是不是自己也可以做这个事情，后续如果天下秀跟微博之间关系变化会不会是一个很大的打击？微博本身作为平台方把头部的自媒体做掉没问题，但是中长尾海量的自媒体是需要做交易系统的。市场一直有一个看法，不仔细拆的话会觉得天下秀是不是微博的白手套，微博当时是把微任务开发交给了天下秀，然后收取平台佣金。但是现在看天下秀这三年在微博的自媒体采购占比一直在下降，19年降到50%多一点。天下秀做的业务颗粒度还是围绕在自媒体本身的，通过微博渠道可以对接到大部分的自媒体资源，微博是自媒体鼻祖平台，但是现在的趋势是自媒体是在全网投放，就像薇娅和李佳琦在微博、快手、抖音、小红书都有账号。天下秀对接的是自媒体本身，WEIQ平台基于的是自媒体颗粒度展开业务的话，是有生存空间的。而且客户在平台上下单流程越顺畅、数据积累越大，未来对中长尾自媒体吸引力更足，中长尾自媒体无论是广告投放还是电商变现，流量的性价比是很高的，如果把这一块价值激发出来的话，可以分到的利润也是比较厚的。WEIQ中小客户毛利率40%，是高于大品牌客户毛利率的，一定程度是因为大品牌客户代理客户对自媒体采购偏向大的自媒体。 Q：天下秀主要对接的是中部和尾部自媒体吗？不是的，基本上全覆盖，去年李佳琦也投放不少。 Q：但是应该是要把中部和尾部做起来，才会有更多的空间？因为像李佳琦这样的头部KOL可能客户直接就去联系了，不需要中间过一道手。只有中部和尾部网红的投放才需要天下秀这样的中间商来做甄别？品牌客户给代理商（撮合平台）的需求是要一个达到营销效果的方案，针对要求天下秀给出一套全案，可能李佳琦只是方案的一个部分，更多品牌会选择这样打包外包的方式。中长尾对接网红的价值怎么开发，靠人力开发显然是不可能的，天下秀檬总也表示正在完善交易模块，比如把客户往70个行业维度划分，然后看每一个行业的投放是不是可以做成一个模板，这种模板开发完善后，行业里的经常性客户打开WEIQ平台就可以选择对应的行业进行很少人工干预